20171205-信达证券-锦江股份-600754.SH-首次覆盖_行业周期助力公司业绩高速增长_55页_1mb

报告摘要

锦江股份首次覆盖研究报告总结

核心内容

信达证券首次对锦江股份（600754.SH）进行覆盖，认为其将受益于酒店行业长达5年的繁荣期。基于对行业周期的深入研究，公司预计未来10年将实现收入、利润及现金流的快速增长，并通过DCF估值方法得出目标价为53.93元/股。

主要观点

行业周期：中国酒店行业呈现7年周期性波动，其中5年为扩张期，2年为收缩期。目前我国酒店行业正从复苏期向繁荣期过渡，RevPAR（每间可用客房收入）持续增长，带动运营利润率提升。
公司优势：锦江股份作为中国酒店行业的标志性企业，通过并购铂涛、维也纳等，巩固了经济型酒店龙头地位，并积极向中高端发展，形成全面覆盖市场的产品体系。
盈利预测：公司预计2017-2019年每股收益分别为0.99元、1.31元和2.02元，对应18年估值为41倍，首次给予“买入”评级。
估值差异：信达证券的估值与市场存在较大差异，主要源于对公司费用率（尤其是销售费用率）的不同预期，导致EBIT和EBITDA预测显著高于市场一致预期。
投资催化剂：行业上行周期带动RevPAR上升，RevPAR变化幅度显著大于CPI，将成为股价上涨的重要推动力。
风险因素：包括宏观经济波动、行业增速不达预期、通货膨胀、竞争加剧、加盟店风险、汇率波动及不可抗力因素。

关键信息

财务预测

主要财务指标	2015	2016	2017E	2018E	2019E
营业收入(百万元)	5,563	10,636	13,207	14,280	15,636
同比(%)	91.0%	91.2%	24.2%	8.1%	9.5%
归属母公司净利润(百万元)	638	695	952	1,258	1,940
同比(%)	30.9%	8.9%	37.0%	32.2%	54.2%
毛利率(%)	91.1%	90.6%	91.0%	91.6%	92.2%
ROE(%)	7.5%	6.6%	7.3%	9.2%	13.1%
每股收益(元)	0.67	0.73	0.99	1.31	2.02
P/E	43	39	29	22	14
P/B	3.3	2.1	2.1	1.9	1.8
EV/EBITDA	21	18	15	13	10

业务构成

锦江股份主营业务分为“有限服务型酒店营运及管理业务”和“食品及餐饮业务”。其中，有限服务型酒店业务占比高达98%，是公司主要收入来源。

酒店系列对比

锦江股份旗下四大酒店系列包括：锦江系、铂涛系、维也纳系和卢浮系。各系列在价格定位、入住率、平均房价和RevPAR等方面各有特色，共同构建了覆盖低中端市场的完整体系。

锦江系

品牌：锦江之星、锦江都城、百时快捷、金广快捷
特点：涵盖经济型至中高端市场，其中锦江之星和锦江都城表现突出，RevPAR较高。

铂涛系

品牌：7天、IU、派、麗枫、喆啡
特点：主打经济型酒店，其中麗枫和喆啡为中端品牌，RevPAR表现良好。

维也纳系

品牌：维也纳国际、维也纳智好、维纳斯皇家、维也纳3好
特点：以中端市场为主，维纳斯皇家为高端品牌，RevPAR较高。

卢浮系

品牌：Première Classe、Campanile、Kyriad、Golden Tulip
特点：主要布局欧洲市场，Golden Tulip为高端品牌，RevPAR表现优异。

酒店扩张与盈利增长

扩张趋势：公司通过并购实现酒店数量和客房数的快速增长，2017年酒店总数达6,402家，客房总数为617,550间。
盈利驱动：RevPAR的上升带动运营利润率增长，同时通过内部资源整合，降低费用率，提升盈利能力。
未来增长：预计到2021年，锦江旗下酒店房间总数将从57万间上升至84万间，RevPAR将稳步增长。

餐饮业务

营收占比：近年来餐饮业务营收占比下降，2016年略高于2%，2017年上半年下降至1.9%。
主要公司：包括上海锦江国际餐饮投资管理有限公司、肯德基、吉野家等，其中肯德基为重要联营公司。

长江证券投资收益

收益贡献：2015年处置长江证券股票为公司带来4.2亿元收益，占当年营业利润的一半以上。
历史收益：2011-2016年，处置长江证券收益逐年增加，成为公司补充现金流的重要手段。

总结

信达证券认为，锦江股份将受益于酒店行业周期性上升趋势，未来4~5年将迎来利润快速增长。公司通过并购和品牌战略，构建了覆盖经济型至中高端市场的完整体系，同时通过轻资产模式和全球布局，提升运营效率和盈利能力。虽然当前市场对费用率和利润率的预测存在偏差，但信达证券的DCF估值模型显示公司具备较高的投资价值，首次给予“买入”评级。

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