20150824-渤海证券-2015年8月流动性分析报告_汇率市场化再推进_流动性调控现波澜_11页_423kb

2015年8月流动性分析报告总结

核心内容

2015年8月，中国货币政策在外部经济环境和内部经济压力的双重影响下，继续推进市场化改革，同时加强流动性调控以应对市场波动和汇率贬值带来的挑战。报告指出，尽管央行采取了一系列宽松措施，但经济基本面疲弱、需求不足及传导机制不畅，使得政策效果有限，定向调控成为重点。

主要观点

• A股市场暴跌与人民币贬值冲击流动性政策：7月份以来，A股市场暴跌和人民币汇率大幅贬值对原有的流动性调控路径形成冲击，促使央行增加流动性供给。
• 货币政策目标转向稳增长：面对经济内生增长乏力，央行保持货币宽松，但强调稳增长仍是核心目标，同时防范金融风险。
• 财政刺激与货币宽松边际效应递减：财政支出和政策性银行注资虽有所加码，但未能有效抵消内生需求萎缩的影响，且中小企业受冲击最严重。
• 汇率市场化改革加剧贬值预期：8月11日央行调整中间价形成机制，导致人民币对美元显著贬值，但此举反而强化了市场对人民币贬值的预期。
• 定向调控成为关键手段：央行通过逆回购和MLF等工具进行流动性投放，旨在对冲汇率干预带来的流动性收缩，同时引导长端资金价格下行。
• 通胀压力有限，宽松货币政策受限较小：尽管CPI因猪肉价格上涨有所上升，但主要源于供给问题，非需求刺激，因此对宽松货币政策的制约不强。

关键信息

1. 外围经济环境

• 美国经济持续复苏：非农就业数据持续向好，失业率下降，制造业景气指数保持扩张，但核心CPI增长乏力，抑制加息预期。
• 欧元区经济复苏缓慢：希腊问题持续影响欧元区，但二季度GDP增长符合预期，经济景气指标保持平稳，核心CPI反弹。
• 美元指数震荡走强：美强欧弱格局未变，美元指数维持强势，欧元兑美元止跌企稳。

2. 国内经济与政策应对

• 财政支出加码：7月财政收入同比增长7.5%，财政支出同比增长13.4%，中央财政支出成为拉动主力。
• 货币政策加码：央行加大逆回购和MLF操作规模，以对冲外汇市场干预带来的流动性收缩。
• 流动性宽松态势延续：尽管政策有所调整，但总体宽松仍将持续，但货币市场利率易升难降，长端资金价格有望逐步回落。

3. 汇率改革与市场反应

• 人民币贬值预期增强：8月11日汇率中间价调整后，人民币对美元贬值幅度达1.86%，市场预期进一步上升。
• 央行干预措施：为稳定汇率，央行采取市场干预措施，导致外汇占款减少，流动性环境受到一定影响。
• 定向调控作用：定向调控在降低中长端资金价格方面成效显著，但中久期高等级信用债成为资金配置重点，信用利差明显回落。

未来展望

• 货币政策以稳增长为核心：预计将继续保持宽松态势，但全面降准或加力宽松的必要性较低。
• 定向调控重点突出：央行更倾向于通过定向工具引导资金流向，以降低中长端利率，提升资金使用效率。
• 汇率维稳仍是大政方针：央行将继续干预外汇市场，防止过度贬值，但需平衡流动性供给与汇率稳定之间的关系。

图表要点

• 图1：货币市场利率稳中趋升，隔夜Shibor利率明显上升，7日Shibor保持平稳。
• 图2：6月期票据转贴利率保持平稳。
• 图3-7：美国就业数据、制造业景气指数、CPI、消费者信心指数等显示美国经济持续复苏。
• 图8-12：欧元区硬指标向好，投资信心维持高位，消费者信心指数回升，核心CPI反弹。
• 图13-14：美元指数震荡，欧元兑美元止跌企稳。
• 图15-17：财政支出加码，但PMI指数持续回落，中小企业受冲击最大。
• 图18-19：人民币汇率大幅贬值，贬值预期回升。
• 图20-21：售汇规模增加，热钱流出显著。
• 图22-23：期限利差回落，信用利差明显下降。

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