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中国国旅2018年中报点评总结

核心内容

中国国旅（601888）在2018年上半年实现了显著的业绩增长，主要得益于免税业务的强劲表现及外延扩张。公司营收和归母净利润分别同比增长67.8%和47.6%，其中Q2单季度营收和归母净利润分别同比增长80.3%和30.5%。公司通过并表日上上海及日上北京免税业务，以及原有免税业务增长，推动整体业绩提升。

主要观点

1. 业绩增长主要因素

• 免税业务驱动增长：免税业务营收达到149.7亿元，同比增长126.3%，营收占比提升至70.9%，是公司业绩的主要贡献板块。
• 日上上海并表：日上上海并表贡献免税业务收入38.34亿元，显著推动营收增长。
• 首都机场免税业务放量：首都机场免税店实现营收39.7亿元，贡献增量收入26.1亿元。
• 境外免税布局：公司已布局澳门机场，并计划设立澳门市内免税店，拓展境外免税业务。

2. 盈利能力提升

• 毛利率提升：公司整体毛利率从29.8%提升至41.2%，主要受益于免税业务毛利率（约46%）的带动及规模效应。
• 净利率变化：公司净利率从10.4%略降至10.9%，但随着费用率的改善，盈利能力仍有提升空间。
• ROE持续增长：公司净资产收益率（ROE）从19.55%提升至26.40%，显示出良好的资本回报率。

3. 未来增长预期

• EPS预测：预计2018-2020年每股收益（EPS）分别为1.81元、2.64元、3.64元。
• 净利润复合增长率：未来三年归母净利润将保持41%的复合增长率。
• 免税业务持续扩张：随着海南离岛免税政策的不断优化，公司免税业务有望持续高增长。

关键信息

1. 免税业务表现

• 三亚海棠湾免税购物中心：2018H1实现收入40.32亿元，同比增长28.7%。
• 海南离岛免税：上半年销售额达52.5亿元，同比增长24.1%，购物人次达147.3万人，同比增长22.6%，客单价为3564.2元，同比增长5%。
• 市内免税业务：公司拥有稀缺的市内免税牌照，市内免税业务存在预期。

2. 外延扩张

• 境内布局：公司通过收购日上北京、日上上海等，逐步覆盖主要机场免税业务。
• 境外布局：中免-拉格代尔公司在香港机场运营8家烟酒免税店，中免-皇权集团签约澳门机场，推动国际化进程。

3. 盈利预测

• 营收预测：预计2018-2020年营业收入分别为407.46亿元、485.31亿元、568.34亿元。
• 净利润预测：预计2018-2020年归属母公司净利润分别为35.35亿元、51.64亿元、70.99亿元。
• 毛利率预测：免税业务毛利率预计从44.6%提升至48.5%，整体毛利率从29.8%提升至38.3%。

4. 估值指标

• PE（市盈率）：从2017年的50倍降至2020年的18倍。
• PB（市净率）：从2017年的8.93倍降至2020年的4.53倍。
• EV/EBITDA：从2017年的28.48倍降至2020年的9.63倍。

风险提示

• 旅游行业景气度：旅游行业景气度或不及预期。
• 免税业务增长：首都机场、虹桥机场、浦东T2新合同期销售或不及预期。

评级与结论

• 投资评级：首次覆盖，给予“增持”评级。
• 结论：公司在国内免税行业拥有绝对龙头优势，产业地位通过整合兼并持续提升，规模效应有望持续显现，同时受益于海南30周年主题催化，公司业绩高成长有望持续。

盈利预测与估值

公司简介

• 主营业务：包括旅行社业务和免税业务，其中免税业务占比持续上升，成为主要利润来源。
• 业务结构：公司免税业务营收占比已提升至70.9%，毛利占比达到90.3%。
• 成长能力：近五年营收CAGR为12.8%，归母净利润CAGR为18.2%。

外延扩张

• 境内布局：通过收购日上北京、日上上海等，逐步覆盖主要机场免税业务。
• 境外布局：布局澳门机场，拓展境外免税业务，提升国际影响力。

财务指标

投资评级说明

• 买入：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在20%以上。
• 增持：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于10%与20%之间。
• 中性：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-10%与10%之间。
• 回避：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在-10%以下。

行业评级说明

• 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上。
• 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间。
• 弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数-5%以下。

重要声明

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