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联讯传媒公司深度：三七互娱（002555.SZ，买入）——游戏领导者

核心内容概述

三七互娱是一家以研运一体模式为核心、IP储备丰富且具备领先市场地位的游戏公司。分析师陈诤娴首次对三七互娱进行评级，给予「买入」建议，目标价为28.70元，当前股价为25.95元。公司预计2017-2019年归属母公司所有者净利润分别为17.0亿、21.5亿和26.1亿，对应每股收益0.82元、1.03元和1.25元，分别对应2017年PE 31.8x和2018年PE 25.1x。分析师认为，三七互娱的研运一体模式和IP资源是其核心竞争力。

主要观点

1. 游戏行业发展趋势

• 全球游戏增长引擎：Newzoo数据显示，2016年至2018年全球游戏市场增量的61%来自中国，预计全球移动游戏市场占比将从37%提升至44%。
• 移动化趋势延续：中国移动游戏市场容量增长迅速，2016年至2018年复合增长率预计为29%，显著高于客户端游戏（5%）和网页游戏（3%）。
• 社交化推动用户迁移：社交软件如微信、QQ、Facebook等持续吸引用户向移动端迁移，移动游戏天然适合碎片化时间娱乐。

2. 研运一体模式的优势

• 研运一体化是游戏行业的重要趋势，通过运营平台的数据反馈，研发端可以持续优化游戏内容，提升玩家体验和ARPU值。
• 这种模式提高了经营效率，为游戏公司带来更稳定的现金流，从而提升资本市场估值。

3. IP的重要性

• 游戏的四大要素包括：游戏机制、实现技术、世界观和美术故事。IP在其中扮演关键角色，尤其对移动游戏而言，IP能迅速吸引玩家，提升游戏的市场表现。
• 三七互娱的IP储备丰富，涵盖游戏IP、影视IP、文学IP和动漫IP，未来可通过IP衍生多种游戏和娱乐产品。

关键信息

1. 盈利预测与估值

2. 公司背景与战略布局

• 三七互娱成立于2011年，原主业为汽车塑料燃油箱制造，后转型为传媒娱乐领域。
• 2013年收购三七玩60%股权，进入游戏行业，成为国内领先的网页游戏运营商。
• 2014年收购韩国ESTSoft，拓展国际市场。
• 2015年与奥飞动漫、芒果互娱、星皓影业、顺网科技等达成战略合作，布局动漫、影视、广告等多个领域。
• 2016年收购墨鷗科技和智铭网络，提升游戏研发与发行能力。
• 2017年收购心动网络，进一步加强游戏研发和发行领域的市场份额。

3. IP储备与变现

三七互娱的IP储备包括以下几类：

• 游戏IP：《传奇》、《奇迹MU》、《天堂2》、《热血高校》、《拳皇》等；
• 影视IP：《琅琊榜》、《西游记之孙悟空三打白骨精》、《武神赵子龙》等；
• 文学IP：《傲世九重天》、《天启之门》、《狂仙》等；
• 动漫IP：《海贼王》、《倒霉熊》、《樱桃小丸子》、《奥特曼》、《魁拔》等。

这些IP可用于开发手游、页游、影视作品、动漫内容、周边产品、游乐园等，实现多元化变现。

投资建议与风险提示

投资建议

• 首次覆盖三七互娱，给予「买入」评级。
• 基于研运一体模式的成功，以及丰富的IP资源和多元化的变现模式。
• 目标价设定为28.70元，基于2017年PE 35.0x。

核心风险

• 游戏研发进程或产品流水不如预期。
• 市场竞争加剧，可能导致利润率下滑。

股东结构

• 截至2017年第一季度，公司前十大股东中，李卫伟和曾开天分别为第一和第二大股东，持股比例分别为19.36%和17.71%。
• 吴氏家族合计持股25.86%，为公司控股股东。

总结

三七互娱凭借其研运一体模式、丰富的IP储备和多元化的变现策略，成为游戏行业的重要参与者。随着移动游戏市场的快速增长，公司有望进一步扩大市场份额，提升盈利能力。分析师认为，公司具备良好的成长性和投资价值，给予「买入」建议。然而，游戏研发和市场表现仍存在不确定性，需持续关注。