20200803-东吴证券-复星医药-600196.SH-医疗生态闭环的打造者_27页_4mb

复星医药A（600196.SH）总结

核心内容

复星医药是一家立足中国、布局全球的创新医疗健康企业，致力于打造医疗健康生态闭环。公司通过“创新研发+引入合作+投资并购”三轮驱动模式，推动制药业务未来业绩的确定性增长。2019年，复星医药实现营业收入285.85亿元，同比增长14.72%，归属上市公司股东净利润33.22亿元，同比增长24.0%。2020~2022年，预计营业收入分别为334亿、408亿和500亿，净利润分别为38.7亿、49.3亿和63.8亿，净利润复合增长率不低于28%。

主要观点

1. 创新研发是未来增长核心驱动力

复星医药在创新药物研发方面投入巨大，2019年研发投入达34.63亿元，同比增长38.15%，其中超2/3用于创新药物研发。公司已成功上市国内首个生物类似药汉利康®，并计划在2020年实现曲妥珠单抗和阿达木单抗生物类似物的国内上市。此外，复星医药还布局了PD-1单抗、CAR-T细胞疗法等前沿领域，未来在联合疗法和细胞治疗方面具备较大增长潜力。

2. 国际化布局显著提升集团影响力

复星医药通过并购与合作，实现了深度国际化。2016年和2017年，分别收购印度注射剂仿制药公司GlandPharma和法国药品分销公司TridemPharma，为集团国际化战略奠定基础。2020年，GlandPharma计划在印度分拆上市，进一步提升集团在全球市场的影响力。

3. 投资并购与合作推动多元化发展

复星医药通过投资并购和合作引入，拓展了产品线和市场。2020年，公司与BioNTech签订许可协议，获得新冠疫苗在中国的独家商业化权益，成为该疫苗的中国独家代理。此外，集团还通过控股子公司布局医美器械、医疗服务、医药分销等多个领域，形成多元化的业务结构。

4. 医疗器械与诊断业务平稳增长

集团医疗器械与诊断业务实现营业收入37.36亿元，同比增长2.66%。其中，达芬奇手术机器人代理业务和HPV诊断试剂等产品实现快速增长，成为集团净利润增长的核心驱动力之一。复锐医疗科技在北美市场表现突出，医美无创/微创器械稳定增长，未来有望成为新的收入增长点。

5. 医疗服务板块发展缓慢

2019年，医疗服务板块实现营业收入30.40亿元，同比增长18.61%。然而，受疫情影响及新医院、诊所处于拓展期的影响，2020年医疗服务板块增长存在较大不确定性。集团通过布局区域性医疗中心和大健康产业链，持续提升医疗服务板块的盈利能力。

关键信息

财务数据

• 2019年：营业收入285.85亿元，同比增长14.72%；净利润33.22亿元，同比增长24.0%；每股收益1.30元；市净率5.36倍。
• 2020年：预计营业收入334亿元，同比增长17.0%；净利润38.7亿元，同比增长16.3%；每股收益1.51元；对应估值45倍。
• 2021年：预计营业收入408亿元，同比增长22.2%；净利润49.3亿元，同比增长27.4%；每股收益1.92元；对应估值35.56倍。
• 2022年：预计营业收入500亿元，同比增长22.5%；净利润63.8亿元，同比增长29.4%；每股收益2.49元；对应估值27.50倍。

业务板块

• 药品制造与研发：2019年贡献84%的毛利润，同比增长16.51%。
• 医疗器械与诊断：2019年收入增长2.66%，毛利率52.38%。
• 医疗服务：2019年收入增长18.61%，但2020年受疫情影响，增长存在不确定性。
• 医药分销与流通：通过控股国药产投实现投资收益稳定增长。

产品与市场

• 生物类似物：汉利康®（利妥昔单抗）、HLX02（曲妥珠单抗）、HLX03（阿达木单抗）陆续获批上市，预计未来三年将带来显著业绩增长。
• 新冠疫苗：复星医药成为BioNTech新冠疫苗的中国独家代理，疫苗有望在2020年实现商业化。
• CAR-T细胞疗法：复星凯特的益基利仑赛注射液（FKC876）已完成桥接临床试验，纳入优先审评程序，有望成为细胞治疗领域的领先产品。

控股子公司表现

• 江苏万邦：2019年营业收入53.52亿元，同比增长33.57%；净利润6.54亿元，同比增长44.76%。
• 重庆药友：2019年营业收入61.44亿元，同比增长7.14%；净利润8.06亿元，同比增长14.35%。
• 奥鸿药业：2019年营业收入22.08亿元，同比增长22.98%；净利润2.30亿元，同比增长0.09%。
• GlandPharma：2019年营业收入25.07亿元，同比增长31.05%；净利润5.13亿元，同比增长81.10%。
• 复宏汉霖：2019年营业收入0.91亿元，净利润-8.75亿元；预计2020年将成为集团新的业绩增长点。

投资评级

报告首次覆盖复星医药，给予“买入”投资评级。理由包括：

1. 创新产品陆续进入商业化周期，推动业绩增长；
2. 国际化进程加快，提升全球影响力；
3. 投资引入加快，关注未被满足的临床需求；
4. 医美器械、CAR-T、新冠疫苗等具有较大市场空间；
5. 参考可比公司估值，公司估值合理。

风险提示

1. 产品销售不及预期：受医保控费、一致性评价及带量采购政策影响，仿制药市场竞争加剧。
2. 产品研发进度不及预期：创新药研发周期较长，存在不确定性。
3. 疫情与中美贸易摩擦：可能对集团业绩造成负面影响。