20180821-安信证券-桂冠电力-600236.SH-来水偏丰_否极泰来_18页_1mb

桂冠电力（600236.SH）总结

核心内容

桂冠电力是大唐集团在广西地区唯一的水电上市平台，拥有大量优质水电资产，并积极拓展新能源业务。公司通过多次资产注入，大幅提升了装机规模和发电能力，同时受益于广西地区用电量的稳定增长和政策支持，业绩持续增长可期。公司还具备高股息率，具备较强的配置价值。

主要观点

• 资产整合与装机增长：桂冠电力是大唐集团在广西地区唯一的水电运作平台，先后注入了岩滩、龙滩和聚源电力等资产，提升了公司水电装机规模。2018年6月，聚源电力97万千瓦装机注入，使公司总装机容量大幅增加。
• 用电需求增长与政策支持：广西地区经济稳中向好，主要工业企业开工率提升，全社会用电量保持中高速增长。同时，政府对自备电厂的关停政策，有利于提升公司水电机组的出力和水电消纳能力。
• 发电策略优化：公司根据来水情况调整发电策略，提前降低水位以确保多发满发，避免弃水。2018年二季度起，广西实施水电与火电发电权交易，进一步提升水电利用小时数和上网电量。
• 新能源发展：公司积极拓展风电业务，目前拥有28.15万千瓦风电装机容量，并在多个项目上推进。同时，公司布局热电联产项目，进一步丰富清洁能源业务。
• 高股息率与投资价值：公司2017年每股现金分红达0.33元，分红比例接近80%，股息率高达5.5%。公司近两年无重大资本开支，未来分红预期良好，配置价值凸显。
• 盈利预测：预计2018-2020年公司收入增速分别为23.9%、7.6%、3.2%，净利润分别为32.3亿元、37.9亿元、40.0亿元。公司获得“增持-A”投资评级，6个月目标价为6.9元。

关键信息

装机与发电情况

• 截至2017年底，公司在役水电装机925.5万千瓦，占总装机的85.2%。
• 2018年6月，聚源电力97.16万千瓦装机注入，使总装机增至约1183.81万千瓦。
• 2018年上半年，公司累计发电量205.76亿千瓦时，同比增长38.06%。

用电量与政策支持

• 广西全社会用电量保持中高速增长，2017年增速为6%，2018年上半年接近20%。
• 国家及地方政策支持水电发展，包括优先上网、电价优惠、弃水问题解决等。

财务与估值

• 2017年公司实现营业收入87.75亿元，归母净利润25.11亿元。
• 2018年预计收入增长23.9%，净利润32.3亿元。
• 公司市盈率和市净率逐年下降，显示估值趋于合理。
• 水电毛利率为63.5%，在行业内排名靠前。

风险提示

• 全社会用电量增长不及预期。
• 来水不及预期，可能影响发电量。
• 上网电价下行风险。

业务构成

未来增长点

• 水电业务：受益于来水偏丰和政策支持，公司预计2018年水电发电量将大幅增长。
• 新能源业务：风电项目稳步推进，未来有望成为新的业绩增长点。
• 火电业务：受益于煤价下行，火电盈利改善，为公司整体业绩提供支撑。

股息率与分红情况

投资建议

• 投资评级：增持-A
• 6个月目标价：6.9元
• 盈利预测：2018年-2020年收入增速分别为23.9%、7.6%、3.2%，净利润分别为32.3亿元、37.9亿元、40.0亿元。

政策梳理

行业地位

• 水电装机排名：2017年，公司水电装机位列全国第三，仅次于长江电力和华能水电。
• 区域地位：公司水电装机占广西水电总量的一半以上，是广西优质水电龙头。

图表目录（摘要）

• 图1：公司实际控制人与股权结构
• 图2：桂冠电力发展历程
• 图3：截至2018年6月30日桂冠电力装机量
• 图4：桂冠电力营业收入与归母净利润
• 图5：桂冠电力毛利率与净利率
• 图6：公司电力毛利率与水电、火电毛利率对比
• 图7：公司2012年-2018年电站发电结构
• 图8：广西水电基本概况
• 图9：红水河流域梯级电站
• 图10：2017年分地区水电利用小时数
• 图11：2008-2017年广西省GDP与用电量增速
• 图12：2017年广西省分类型发电量占比
• 图13：2017年至今沿海六大电厂库存
• 图14：2017年至今环渤海六港港口库存
• 图15：CCTD秦皇岛动力煤综合交易价
• 图16：CCI5500大卡综合指数

结论

桂冠电力作为大唐集团在广西地区的重要水电平台，凭借丰富的水电资源、优化的电源结构和积极的新能源布局，具备良好的成长性和盈利潜力。同时，公司高股息率和稳定分红为投资者提供了良好回报。随着政策支持和市场环境改善，公司未来业绩增长可期，配置价值显著。