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报告摘要

九龙纸业（2689 HK）研究报告总结

核心内容概述

九龙纸业（Nine Dragons Paper Holdings, 2689 HK）是一家中国纸业公司，其股价在2014年1月后表现不佳，跑输恒生中国企业指数（HSCEI）约20%。尽管如此，分析师认为公司基本面存在改善空间，且当前估值具有吸引力，因此将评级从“Outperform”上调为“BUY”。

主要观点

股价表现

九龙纸业股价自2014年1月以来大幅跑输恒生中国企业指数，跌幅约20%。
投资者担忧公司因人民币贬值导致的外汇损失，从而影响净利润。

外汇损失分析

截至2013年底，公司持有约183亿人民币的美元/港币债务。
2014年1月至6月，人民币对美元贬值2.4%，对欧元贬值1.6%，导致约4亿人民币的外汇损失。
外汇损失为非现金和非经常性项目，短期对股价造成拖累，但对长期盈利影响不大。

毛利改善

排除外汇损失影响，公司毛利率在2014年下半年（2H14）有望改善。
单位毛利预计从2014上半年的414元/吨提升至下半年的492元/吨，为自2012年以来首次按半年度环比提升。

盈利改善空间

2014年下半年至2015年上半年，行业旺季和需求增长预计带来盈利改善。
2014年1-4月，纸业消费增长4%，预计全年需求增长4.5%。
行业产能扩张放缓（预计2014年增长3.7%），有助于提升行业整体利润率。

估值与评级

当前市净率（PB）为0.77倍，处于历史交易区间的最低水平（0.8-1.2倍）。
由于人民币贬值预期，分析师下调2014年盈利预期约8%。
基于1倍PB估值，将目标价从6.4港元上调至6.8港元，上涨空间约28%。
因此，将投资评级从“Outperform”上调为“BUY”。

关键信息

财务数据

收入：2012-2014年分别为27,169.74亿、28,739.14亿和29,064.19亿人民币，2014年预计增长1.13%。
净利润：2012-2014年分别为1,420.15亿、1,560.62亿和1,717.35亿人民币，2014年预计增长8.06%。
每股收益（EPS）：2012-2014年分别为0.46、0.42和0.30元人民币，2014年预计提升至0.37元人民币。
市盈率（P/E）：2012-2014年分别为13.92、12.67和11.51倍，预计2015年降至8.96倍。
市净率（P/B）：2012-2014年分别为0.92、0.87和0.82倍，预计2015年降至0.77倍。
EV/EBITDA：2012-2014年分别为9.46、9.88和7.95倍，预计2015年降至7.13倍。

估值分析

九龙纸业当前交易在0.77倍的PB，处于历史低位。
分析师认为，当前股价已反映了外汇损失的担忧，但低估了人民币贬值的潜力。
基于1倍PB估值，目标价上调至6.8港元，较当前价格有28%的上涨空间。

行业动态

2014年，纸业消费增长4%，高于2013年的0%。
由于小型竞争对手加速退出和环保政策影响，行业产能扩张放缓。
2014年，预计需求增长4.5%，行业利用率有望提升。

投资建议

九龙纸业基本面持续改善，尽管受外汇损失影响，但估值已具吸引力。
评级从“Outperform”上调为“BUY”，预计未来六个月表现将优于市场。

总结

九龙纸业（2689 HK）在2014年面临人民币贬值带来的外汇损失，导致股价表现不佳。然而，公司基本面存在显著改善空间，尤其是在毛利率和行业需求增长方面。分析师认为，当前估值已反映外汇风险，但低估了人民币贬值对盈利的潜在影响，因此上调目标价并提高投资评级。九龙纸业有望在2014年下半年至2015年上半年实现盈利提升，其估值具有吸引力，适合长期投资。

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