20141022-交银国际证券-中国风电运营行业步入上升通道_27页_867kb

新能源行業總結

核心內容

中國風電運營行業正處於快速發展階段，風電裝機容量持續增長，預計2020年底將超過200GW，風電發電量佔社會總發電量比例將達到6.0%。風電行業潛力巨大，風能資源豐富，可開發技術容量達20-34億千瓦。風電發展的關鍵在於解決風電消納問題，以及提升風機利用小時數。此外，風電行業估值合理，行業集中度有望在“十三五”初期回升。

主要觀點

• 風電行業仍處於成長期，未來三年複合增長率預計在20%左右。
• 風電運營環境將逐步改善，風電企業將步入“雙升”局面（裝機容量與風機利用小時數同時提升）。
• 風電上網價格可能有所調整，但配額制和消納政策的完善將有效緩解負面影響。
• 風電行業集中度下降，但長期看，大型風電運營商具有明顯優勢，行業整合趨勢將持續。
• 風電企業盈利主要依賴風機利用小時數和投資回報率，後者受政策和市場因素影響較大。

關鍵信息

行業發展潛力

• 中國風電裝機容量從2008年底的12GW增長至2013年底的91.4GW，預計2020年底將超過200GW。
• 風電發電量預計在2020年底佔社會總發電量比例達6.0%，2030年有望超過10%。
• 風電潛在可開發量巨大，足以支撐1000GW以上的風電裝機。

風電運營環境改善

• 風電裝機過快導致棄風限電問題，但2013年起，風電消納能力提高，棄風率下降至10.7%。
• 風電運營企業將受益於特高壓電力外送通道建設與配額制政策的推進。

風電行業集中度

• 2013年風電新增裝機Top10企業佔比達69.2%，顯示行業集中度下降。
• 預計在2016年左右，行業集中度將回升，大型企業更具發展優勢。

政策與市場趨勢

• 風電上網電價可能調整，但配額制與消納政策的完善將改善行業前景。
• 2014年風電運營企業盈利不佳，主要因風資源下降和投資回報率偏低。

重點推薦個股

• 華能新能源：給予“買入”評級，目標價HK$3.23，預計2015年市盈率為13倍。
• 龍源電力：給予“長期買入”評級，目標價HK$7.76，建議待股價回檔後吸納。
• 大唐新能源：給予“中性”評級，目標價HK$1.10，盈利能力和財務風險有待改善。

行業估值

• FY14E市盈率加權平均為15.5倍，FY15E為10.5倍。
• FY14E市賬率加權平均為1.1倍，顯示行業估值相對合理。

上市公司經營狀況

• 華能新能源：風電收入占比90.3%，營業利潤率高達50.0%，資產負債率75.4%，經營效率較高。
• 龍源電力：風電收入占比53.5%，營業利潤率47.7%，資產負債率65.6%，盈利能力較強。
• 大唐新能源：風電收入占比95.3%，營業利潤率45.7%，資產負債率79.0%，盈利能力較弱。

風機利用小時數與投資回報

• 風機利用小時數是風電企業盈利能力的核心指標。
• 龍源電力風機利用小時數最高，大唐新能源最低。
• 華能新能源在風機利用小時數與投資回報率方面表現最佳。

風電場投資成本與盈利模式

• 投資成本約為8元/瓦，折舊成本為0.2元/度左右。
• 風電企業主要盈利來源為銷售電力，收入受風機利用小時數與電價影響。

風電發展挑戰與解決方案

• 風電消納問題嚴重，尤其在“三北”地區。
• 解決方案包括建設特高壓電力外送通道、完善配額制政策，以及提高電網調峰能力。

風電行業前景展望

• 風電行業長期看好，預計2030年風電裝機容量佔社會總發電量比例將超過20%。
• 風電企業盈利有望改善，尤其在風電消納能力提升和政策支持下。

風電上市公司重點分析

• 華能新能源：公司風電業務占比高，盈利能力強，資產負債率適中，具有較強的成長潛力。
• 龍源電力：風電業務占比高，盈利能力強，但其火電業務影響整體表現。
• 大唐新能源：盈利能力較弱，資產負債率高，需提高運營效率與盈利能力。

結論

中國風電行業發展潛力巨大，行業集中度有望回升，大型企業具備優勢。政策支持與電網建設將改善風電消納問題，提升行業盈利能力。華能新能源表現優異，是重點推薦企業，龍源電力與大唐新能源也有一定潛力，但需時間改善盈利與財務狀況。