关于中国公路行业破局的思考：借鉴Atlantia经营之道_37页_4mb

中国公路行业破局与Atlantia集团的启示总结

核心内容概述

本报告分析了意大利收费公路巨头Atlantia集团的经营与并购策略，探讨其对我国高速公路行业的启示。随着我国高速公路新增速度放缓，行业进入存量竞争阶段，跨区域并购成为未来发展的关键方向。同时，海外并购也因资本管制放宽而充满可能。报告指出，Atlantia通过不断并购和多元业务拓展，实现了资产规模与盈利能力的显著提升，为我国路企提供了可借鉴的经验。

主要观点

• 特许经营权与永续经营的矛盾：我国路企面临特许经营权期限有限与永续经营之间的矛盾，解决方式包括改扩建和外延并购。
• 跨区域与海外并购的重要性：随着国内新增高速放缓，跨区域并购和海外投资成为行业突破的关键。
• Atlantia的扩张路径：Atlantia通过并购和拓展机场、智能交通等多元业务，成为欧洲最大的公路与机场运营商。
• 并购策略的多样性：Atlantia采用分步并购、联合投资等策略，有效降低投资风险。
• 财务风险与回报：并购虽能提升营收和EBITDA，但可能增加财务负担，影响净利润。
• 高股息与长期收益：Atlantia的股息率自2008年起跑赢无风险利率，长期持有可获得超额收益。
• 投资建议：推荐关注业绩稳健、高股息的高速公路龙头股，如招商公路、宁沪高速、山东高速、深高速。

关键信息

Atlantia集团概况

• 资产规模：截至2019年末，总资产达816.2亿欧元，主要运营1.3万公里收费公路及5家机场。
• 业务范围：涵盖公路、机场运营，以及电子收费、基础设施建设维护等多元业务。
• 国际布局：在意大利、西班牙、法国、巴西、智利、印度、波兰、阿根廷等国家拥有收费公路资产。
• 股权结构：贝纳通家族控股，同时受到多家资管公司和主权基金的青睐。

并购历程

• 收购Abertis集团：2018年收购Abertis，使集团营收和EBITDA大幅增长，但增加了财务负担。
• 海外机场收购：2013年收购意大利罗马机场，2016年联合收购法国三机场，提升了机场板块收入。
• 财务影响：并购导致资产负债率上升，财务费用增加，净利润率下降。

业绩表现

• 营收增长：集团近10年营收复合增速达12.4%，其中Abertis贡献显著。
• EBITDA增长：EBITDA保持稳定增长，但受合并影响，2018-2019年EBITDA利润率下降。
• 净利润波动：合并Abertis后，净利润率显著下滑，主要由于折旧摊销和利息费用增加。

多元业务发展

• 电子收费系统：通过Telepass和ETC开展，覆盖11个国家。
• 基础设施建设维护：由SpeaEngineering和Pavimental负责，涵盖道路、桥梁、隧道等。
• 盈利能力：电子收费业务EBITDA利润率高达45.1%，盈利能力较强。

投资策略与风险提示

• 投资建议：预计2021年疫情负面影响消除，高速公路公司业绩将反弹，维持“推荐”评级。
• 关注标的：招商公路、宁沪高速、山东高速、深高速等高股息、业绩稳健的龙头股。
• 风险因素：宏观经济下行、新线路通车分流、铁路竞争、收费政策变化、再投资风险等。

中国路企启示

• 并购三步考量：选择优质路产、设计审慎并购策略、评估所在地区经济潜力。
• 多元业务思路：可向机场运营、智能交通等领域延伸，探索多元化发展。
• 风险规避：跨国并购可考虑联营或合营形式，以降低政策与市场风险。

图表与数据概览

• 图1：公司发展大事记
• 图2：Atlantia集团股权结构
• 图3：集团主要架构
• 图4：集团近10年营业收入及增速
• 图5：集团2019年营业收入来源占比
• 图6：集团财务费用及资产负债率
• 图7：集团近10年利润及增速
• 图8：集团2019年EBITDA按部门拆分
• 图9：集团近10年各项利润率变化
• 图10：集团经营收费公路行驶里程
• 图11：意大利收费公路分车型行驶里程
• 图12：分地区收费公路行驶里程增速
• 图13：Abertis集团旗下各地区路产行驶里程占比
• 图14：集团公路板块营收及增速
• 图15：集团公路板块EBITDA及增速
• 图16：集团公路板块EBITDA利润率
• 图17：公路板块EBITDA拆分
• 图18：公路板块EBITDA拆分（全年合并）
• 图19：Abertis集团近10年业绩表现
• 图20：Abertis集团利润率情况
• 图21：Abertis集团财务净损失及负债率情况
• 图22：Abertis集团股东结构图
• 图23：Abertis集团历年自由现金流
• 图24：集团意大利机场旅客量及增速
• 图25：集团海外机场旅客量及增速
• 图26：集团机场板块营收及增速
• 图27：集团机场板块EBITDA及增速
• 图28：集团其他业务营收、EBITDA及增速
• 图29：集团其他业务主要公司业绩表现
• 图30：Atlantia集团EPS、DPS和分红率
• 图31：Atlantia集团历年股息率与无风险利率利差
• 图32：Atlantia集团重组后每股收益与不复权股价走势
• 图33：Atlantia集团市盈率
• 图34：Atlantia与意大利富时MIB指数年化收益
• 图35：Atlantia集团累计收益拆分
• 图36：集团收购的巴西、智利、波兰路产地理位置
• 图37：疫情期间高速公路每日车流量
• 图38：主要路企Q1-3扣非净利润及增速

风险提示

• 宏观经济下行：可能导致车流量下降，影响收入。
• 新线路通车：可能分流现有路产，降低收益。
• 铁路竞争：对公路运输形成替代，影响市场份额。
• 收费政策变化：可能影响收入和盈利能力。
• 再投资风险：海外投资可能面临政策、市场和汇率等多重风险。

总结

Atlantia集团通过并购和多元化经营，成功扩大了业务规模并提升了盈利能力，其经验为我国路企提供了重要借鉴。报告建议关注高股息、业绩稳健的龙头股，并在海外并购中审慎设计策略，以应对可能的政策与市场风险。同时，需注意宏观经济、新线路通车、铁路竞争等潜在风险因素。