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山西汾酒2017年三季报点评总结

核心内容

山西汾酒（600809）在2017年前三季度实现了显著的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长42.8%和78.5%，超出市场预期。公司持续推进国企改革，进一步增强了市场竞争力和盈利能力。

主要观点

• 业绩增长强劲：公司三季度销售增长势头良好，前三季度营业收入达48.56亿元，同比增长42.8%；归母净利润达8.05亿元，同比增长78.5%。
• 省外市场潜力巨大：前三季度省内收入占比为60.9%，较去年底提升4.6个百分点。公司计划提前完成2018年酒业百亿目标，省外市场将成为主要增长引擎。
• 产品提价效果显著：青花系列终端提价顺利，其中青花30年推出后市场反应良好。根据历史价差分析，青花系列仍有提价空间。
• 费用控制能力提升：前三季度期间费用率下降4.3个百分点，销售费用率和管理费用率分别下降2.2个百分点，费用使用效率明显提高。
• 盈利预测上调：基于三季度业绩超预期，公司2017-2019年盈利预测上调，EPS分别为1.20、1.68、2.07元，对应PE估值区间为60.5-63.8元，维持“增持”评级。

关键信息

财务数据概览

• 营业收入：2015-2017E分别为4,129百万元、4,405百万元、6,163百万元，增速分别为5.43%、6.69%、39.90%。
• 归母净利润：2015-2017E分别为520.60百万元、605.13百万元、1,038百万元，增速分别为46.34%、16.24%、71.58%。
• 每股收益（EPS）：2017E为1.20元，2018E为1.68元，2019E为2.07元。
• PE（倍）：2017E为45.77倍，2018E为32.67倍，2019E为26.49倍。
• PB（倍）：2017E为8.93倍，2018E为7.54倍，2019E为6.24倍。
• 资产负债率：从2015年的32.97%下降至2017E的32.60%，显示公司财务结构持续优化。

营运情况

• 预收款增长：前三季度预收款余额为5.04亿元，环比增长35.8%，显示市场对公司的认可度提升。
• 中高端产品占比提升：中高端白酒收入同比增长45%，占白酒收入比例提高至71.3%。
• 费用管理优化：销售费用率和管理费用率分别下降2.2个百分点，费用使用效率显著提升。

估值与评级

• 合理价格区间：60.5-63.8元。
• 投资评级：增持（维持评级）。
• 行业PE参考：二线白酒可比公司2018年PE平均为30倍，给予公司36-38倍PE估值，上调目标价至60.5-63.8元。

风险提示

• 食品安全风险：可能影响品牌声誉及销售。
• 省内经济疲软：可能对市场拓展造成压力。
• 省外拓展不及预期：可能影响公司整体增长目标的实现。

结论

山西汾酒凭借国企改革的推进、产品结构优化及费用管理提升，实现了业绩的超预期增长。未来省外市场将成为主要增长点，同时公司仍有提价空间。尽管存在一定的市场和运营风险，但公司整体表现强劲，未来盈利潜力较大，维持“增持”评级。