20130923-湘财证券-新和成-002001.SZ-PPS和香精香料提升公司业绩和估值_16页_2mb

新和成(002001.SZ)深度调研总结

核心内容

新和成是一家化学制药行业公司，当前价格为22.3元，目标价格为30.2元，目标期限为6个月，投资评级为“买入”。公司业务涵盖维生素、香精香料及高性能工程塑料PPS等多个领域，其中PPS和香精香料板块是其业绩和估值提升的关键。

主要观点

1. PPS项目即将投产，对业绩和估值贡献潜力巨大

• PPS需求增长：PPS在电子电气、汽车、环保除尘、军工等领域应用广泛，我国是全球最大的消费国，占全球消费量的60%以上。环保除尘领域需求增长快，预计未来保持两位数的年均增速。
• PPS应用前景：PPS具有耐高温、耐酸碱、优异阻燃性等性能，尤其适用于火电和垃圾焚烧发电厂的除尘过滤袋，其性价比在多种耐高温纤维中表现突出。
• PPS供应格局：目前PPS市场主要由美国和日本企业控制，国内企业虽有技术积累，但整体性能仍与进口产品存在差距。
• PPS项目进展：公司一期5000吨PPS项目将于近期试车，预计2016年实现3万吨产能，其中纤维级PPS是未来重点拓展方向。
• 盈利预测：基于项目投产和市场增长，预计2016年PPS项目贡献业绩约0.955元/股，相当于2012年净利润的80%。

2. 香精香料板块高增长，将提升公司业绩和估值

• 市场规模与增速：全球香精香料市场规模约1100亿元，远高于维生素板块。我国香精香料需求增速达17.3%，高于全球平均水平。
• 行业集中度低：我国香精香料行业集中度显著低于国际水平，存在整合空间。公司香精香料业务处于起步阶段，具备较大增长潜力。
• 毛利率优势：香精香料行业毛利率普遍在40%以上，公司当前毛利率约为30%，仍有较大提升空间。
• 业务增长预期：预计2013-2015年香精香料板块收入保持近40%的复合增长，未来两年内有望达到10亿元年销售额，占公司收入和毛利润的25%左右。

3. 估值和投资建议

• 盈利预测：公司2013-2015年EPS预计分别为1.27、1.51和1.96元。
• 估值水平：公司当前PE为17倍，预计2013-2015年PE分别为17.51、14.78和11.37倍。考虑到香精香料板块的高增长潜力，给予公司整体20倍PE，目标价为30.2元。
• 可比公司估值：国外香精香料公司PE约为25倍，国内A股为45倍，新和成的香精香料板块应享有更高的估值溢价，因此给予30倍PE。
• 综合估值：基于维生素业务15倍PE和香精香料业务30倍PE，公司整体估值应为20倍PE。

关键信息

股票基本信息

• 总股本：725.95百万股
• A股流通比例：97.73%
• 12个月最高/最低价：22.63元 / 13.81元
• 第一大股东：新和成控股集团有限公司，持股56.36%
• 上证综指/沪深300：2221.0 / 2472.3（2013年9月23日）

PPS项目

• 一期产能：5000吨，主要生产注塑级PPS，近期试车
• 二期规划：扩建至3万吨，配套2万吨改性产能
• 预计达产时间：2015年二期产能60%投产
• 盈利预测：2016年PPS项目贡献约0.955元/股净利润

香精香料业务

• 当前收入占比：2013年上半年为18.79%
• 毛利率：约30%，未来有望提升
• 增长预期：预计2013年增长70%以上，2014年增长30-50%
• 市场潜力：香精香料市场远大于维生素市场，且行业集中度低，整合空间大

投资建议

• 目标价：30.2元（2013-2015年EPS分别为1.27、1.51、1.96元，对应PE为20倍）
• 催化剂：PPS项目顺利投产、纤维级PPS市场拓展、香精香料新品种开发或并购、VE和VA涨价
• 风险提示：国内外宏观经济恶化、A股系统性风险

财务预测（单位：百万元）

估值比率（单位：倍）

重点关注事项

股价催化剂

• 一期PPS项目投产销售顺利
• 纤维级PPS成功推向市场
• 香精香料开发新品种或并购重组
• VE和VA涨价

风险提示

• 国内外宏观经济恶化
• A股系统性风险