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国内匀泡剂行业龙头，国产替代空间足

核心内容

江苏美思德化学股份有限公司（以下简称“美思德”）是国内聚氨酯泡沫稳定剂（匀泡剂）行业的领先企业，专注于硬泡匀泡剂和软泡匀泡剂的研发、生产与销售。公司凭借强大的技术实力和优质的服务，在国内匀泡剂市场占据重要地位，并具备替代进口产品的潜力。

主要观点

• 美思德是聚氨酯泡沫稳定剂领域的重要企业，2017年1-9月实现营业收入2.37亿元，同比增长6.39%；归属于母公司股东净利润4216万元，同比下降25.50%。
• 公司产品主要应用于冷藏保温、家具、汽车、建筑节能等传统行业，同时开始探索军事、航空航天等新兴领域。
• 匀泡剂行业技术壁垒高，市场竞争激烈，但外资占据主导地位，国产替代空间巨大。
• 美思德在硬泡匀泡剂市场占有率约为17.27%，处于行业领先地位；软泡匀泡剂市场占有率逐步上升。
• 公司预计在2017-2019年实现营业收入3.23亿元、3.77亿元和4.35亿元，净利润分别为6212万元、8136万元和1.03亿元，对应PE分别为35.0倍、26.7倍和21.2倍。
• 投资建议为“谨慎增持”，未来六个月公司股价有望强于沪深300指数10%以上。

关键信息与市场分析

1. 公司简介与股权结构

• 成立于2000年，2017年3月在上海证券交易所上市。
• 实际控制人为德美化工集团有限公司，持股比例53.48%，其中黄冠雄持股40.62%。
• 公司旗下拥有两家子公司：南京美思德精细化工有限公司和南京美思德新材料有限公司。

2. 财务数据

• 2016年营业收入2.82亿元，同比增长4.95%；归属于母公司净利润0.68亿元，同比增长1.36%。
• 2017年Q3营业收入2.37亿元，同比增长6.39%；净利润4216万元，同比减少25.50%。
• 2016年公司总股本为100百万股，无限售A股占比25%，流通市值5.44亿元，每股净资产7.00元。

3. 主营构成

• 硬泡匀泡剂：占比78.12%，2016年营收2.20亿元，同比增长3.88%。
• 软泡匀泡剂：占比20.47%，2016年营收5778万元，同比增长12.10%。
• 油化品和其他业务：占比0.14%和1.27%。

4. 行业分析

• 上游行业：化工原材料如聚醚、D4、氯铂酸等是匀泡剂生产的主要成本构成，占主营业务成本的70%。原材料价格受国际原油价格影响，2015年因原材料价格下降，公司毛利率显著提升。
• 下游行业：匀泡剂需求与聚氨酯泡沫塑料行业紧密相关，其应用领域包括冷藏保温、家具、汽车、建筑节能等。近年来，随着聚氨酯泡沫塑料行业快速发展，匀泡剂需求持续增长。
• 市场格局：匀泡剂行业技术密集，产品高度个性化，因此行业内竞争对手数量较少，外资企业占据主导地位。美思德凭借技术和服务优势，逐步打破外资垄断，成为国内市场的主流供应商。

5. 产品优势

• 硬泡匀泡剂：公司产品在性能和价格上具备竞争力，2016年市占率约为17.27%，处于行业领先地位。
• 软泡匀泡剂：公司市场份额逐步上升，2016年销量达2067.14吨，同比增长14.71%。
• 核心技术：公司持续投入研发费用，2016年达1525万元，拥有“有机硅表面活性剂工程技术研究中心”，并承担国家“十三五”规划中的重点研发项目。

6. 竞争格局

• 国内主要竞争对手包括沧州威达、江苏雅克科技、扬州晨化等。
• 国际主要竞争对手包括德国赢创、美国迈图、美国空气化工等，这些企业在全球市场占据主导地位。
• 美思德在硬泡匀泡剂市场已实现较高占有率，软泡匀泡剂市场也逐步扩大。

投资建议与盈利预测

公司未来有望通过技术提升和产能释放，进一步扩大市场份额，提升盈利能力。

风险提示

1. 下游房地产行业增速放缓；
2. 核心技术失密及核心技术人员流失；
3. 德国赢创收购空气化工材料部门，可能影响核心客户关系；
4. 跨国企业下沉市场，加剧竞争。

结论

美思德作为国内匀泡剂行业龙头，凭借技术优势和优质服务，在硬泡匀泡剂市场占据领先地位，同时软泡匀泡剂市场也在逐步扩大。随着聚氨酯泡沫塑料行业的持续发展，公司有望在国产替代趋势中实现更大的增长空间。虽然面临一定的行业风险，但公司具备较强的竞争力，未来增长潜力较大，给予“谨慎增持”评级。