20230412-天风证券-石油石化行业专题研究_三桶油国际对标_如何提估值__10页_717kb

石油石化行业研究报告总结

核心内容

本报告分析了中国三大石油公司（中国石油、中国石化、中国海油）在国际能源股价值重估背景下的估值提升空间，重点从分红收益率和PB/ROE估值两个维度进行比较，并探讨了基本面ROE提升的路径，以及政策红利对三桶油的潜在影响。

主要观点

1. 三桶油估值存在提升空间

• 分红收益率：三桶油A股平均分红收益率为7%，H股为10%，均高于国际能源公司的平均6%。表明其分红能力较强，具备一定的安全边际。
• PB/ROE估值：三桶油A股PB/ROE平均为11.5倍，H股为7.6倍，均显著低于国际能源公司平均16.1倍，显示其估值存在低估的可能。

2. 业绩中枢提升

• 在2021年和2018年相似油价背景下，三桶油的盈利中枢有所上移，主要得益于政策红利和减员增效。
• 中国石化：2021年经营利润较2018年增长约120亿元，主要来自上游板块的降本增效。
• 中国石油：2021年经营利润增长约200亿元，主要来自炼化和销售板块的优化。

3. 提升ROE的路径

• 中国海油：应利用资源禀赋优势和资产负债表扩张，提高财务杠杆以提升ROE。
• 中国石油：需进一步降本，同时提升天然气产量比例，以改善销售净利率和ROE。
• 中国石化：应推进减油增化战略，优化资产结构，提升毛利率和ROE。

4. 政策红利与外部因素

• 成品油稀缺性提升：未来3年国内芳烃产能停滞、烯烃增幅放缓，成品油产能可能出现负增长，利好炼厂和销售板块。
• 消费税整顿：国家自2021年起加强整顿，有望改善成品油加工价差和销售终端到价率。
• 天然气价改：2022年中石油和中石化的天然气实现价格分别上涨27.6%和13%，价改持续推进，但存在滞后及价格下跌风险。

关键信息

• 投资建议：

  • 重点看好：中国石化（A）、中国石油（A）。
  • 建议重点关注：中国海油（H）。

• 风险提示：

  • 国际油价大跌风险。
  • 成品油消费税放松风险。
  • 天然气价改滞后或实现价格下跌风险。
  • 降本不及预期风险。

• 投资评级：

  • 行业评级：强于大市（维持评级）。
  • 股票评级：未明确，但整体对三桶油持积极态度。

未来展望

三桶油在国际能源股估值修复趋势中，具备估值提升和基本面改善的双重机会。中国海油因资源禀赋优势和资产负债表扩张潜力，有望成为重点；中国石油和中国石化则需通过降本增效和产业结构调整来进一步提升ROE。整体来看，三桶油在政策支持和行业趋势下，具备较强的估值修复动能。

图表目录（摘要）

• 图1：三桶油分红收益率与国际公司比较
• 图2：三桶油PB/ROE估值与国际公司比较
• 图3：中国石油2021 vs. 2018经营利润变化
• 图4：中国石化2021 vs. 2018经营利润变化
• 图5：中国石油员工人数变化
• 图6：中国石化员工人数变化
• 图7：中国海油ROE分拆比较
• 图8：中国石油ROE分拆比较
• 图9：中国石油油气生产成本和盈利
• 图10：中国石油油气产量结构
• 图11：中国石化ROE分拆比较
• 图12：中国石化油气生产成本和盈利
• 图13：中国石化油气产量结构
• 图14：中国石油天然气实现价格
• 图15：中国石化天然气实现价格

分析师信息

• 分析师：张樨樨
• 执业证书编号：S1110517120003
• 邮箱：zhangxixi@tfzq.com

总结

三桶油在当前国际能源股价值重估的背景下，存在估值提升的潜力。其分红收益率高于国际同行，且PB/ROE估值被低估，同时基本面ROE水平也有改善空间。中国海油可通过资源禀赋和资产负债表扩张提升ROE；中国石油和中国石化则需通过降本增效和减油增化结构调整实现业绩增长。政策红利，如消费税整顿和天然气价改，将为三桶油带来积极影响。然而，需警惕油价下跌、消费税放松、价改滞后及降本不及预期等风险。