20180425-申万宏源-中国电影-600977.SH-_文化自信_系列之一_高壁垒_高盈利_高稳定的电影行业龙头_暑期档催化_30页_1mb

中国电影（600977）详细总结

核心内容

中国电影是唯一覆盖电影全产业链的上市公司，拥有制片、发行、放映、影视服务四大板块。公司为中影集团控股，持有其67.36%的股份，是电影行业龙头，具备高壁垒、高盈利、高分红的特征。2018年4月25日，首次覆盖给予“买入”评级，目标市值为415亿元，对应目标价22.2元。

主要观点

• 文化自信驱动行业增长：国家对电影产业的重视，如《电影产业促进法》立法和中宣部主管电影事务，推动国产影片发展，同时保持对外交流。
• 行业景气回升：电影市场自2017Q2起回暖，2018年Q1票房同比增长40%，预计未来3-5年票房CAGR达15%-20%。
• 高盈利与高ROIC：公司ROIC达22.1%，远高于行业平均水平14%，经营性现金流稳定，财务状况良好。
• 发行板块优势显著：公司是进口片发行两大主体之一，2017年进口片发行收入占进口片票房19%-21%，毛利率稳定。
• 放映板块有望提升：2018年Q1票房增长显著，有望改善放映板块业绩，单屏产出拐点将提升净利率。
• 影视服务板块成长性强：受益于影院设备升级需求，2016-2017年影视服务板块营收和毛利增长显著，毛利率提升至26%。
• 制片板块存在反转空间：2017年利润率已显著改善，计划年内上映多部优质影片，受益暑期档。

关键信息

• 股价表现：2018年4月24日收盘价15.63元，一年内最高21.85元，最低14.55元，市净率2.9。
• 财务状况：2016年ROIC为28%，2017年前三季度为22.1%，经营性现金流高于净利润，账上货币资金73亿元，有息负债低。
• 盈利预测：预测2017-2019年归母净利润分别为10.1亿、12.6亿、15.0亿元，同比增长9.8%、24.5%、19.5%。
• PE估值：2017年PE为29，2018年PE为23，2019年PE为20，目标市值415亿元，有42%增长空间。
• 风险提示：国内票房增速不达预期、进口片政策变动、影院竞争加剧、制片收益不达预期。

投资要点

• 行业回暖：2018年Q1票房增长40%，观影人次增长36%，电影市场V形反转。
• 暑期档利好：国产片阵容强大，影片质量提升，有望带动票房增长。
• 政策红利：进口片引进政策稳定，公司具备资源优势，享受政策利好。
• 四大板块受益：制片、发行、放映、影视服务均受益于行业回暖，预计未来增长空间大。
• 高分红潜力：公司2016年股利支付率43.35%，预计成熟期现金分红比例可达80%。

股价催化剂

• 暑期档票房增长：预期超预期，带动整体业绩提升。
• 爆款影片：制片、发行板块有优质影片推出，提升收入。
• 院线估值修复：市场对院线公司重新评估，推动股价上涨。

关键假设点

• 票房增速：2018-2020年票房CAGR为15%-20%。
• 进口片发行：公司进口片发行收入占进口片票房约17%，国产片发行收入占国产片票房约1.8%。
• 放映业务：预计2018年中旬银幕增速放缓至15%，单屏产出提升。
• 影视服务：2018-2019年营收增速分别为17%、25%，毛利率稳定。
• 制片业务：2018-2019年营收增速17%，毛利率约15%。

有别于大众的认识

• ROIC高于ROE：ROIC为22.1%，显著高于行业平均14%，更准确反映盈利能力。
• 公司估值便宜：PE较低，具备高分红潜力，市值空间大。
• 产业链优势：公司具备全产业链优势，受益行业增长及政策红利。
• 观影人次与票价增长：人均观影人次仍有提升空间，票价有望上涨，带动行业整体增长。

图表目录

• 图1：控股股东和实际控制人中影集团持有公司67.36%的股份
• 图2：电影行业产业链全覆盖
• 图3：近三年营收复合增速达19.7%
• 图4：近三年归母净利润复合增速达28.9%
• 图5：五成以上营收来自电影发行
• 图6：五成以上毛利来自电影发行
• 图7：电影发行、影视服务营业利润贡献比例逐年增长
• 图8：2018年Q1票房增速40%
• 图9：2018年Q1观影人次增速36%
• 图10：进口片票房增速连续两年超过国产片
• 图11：四大板块与电影市场相互作用
• 图12：进口片发行分账示意
• 图13：2016年放映业务收入下滑
• 图14：放映业务毛利率约23%
• 图15：各院线公司2016年主营业务收入占比
• 图16：影视服务收入快速增长
• 图17：2017H影视服务毛利率提升至26%
• 图18：中影巨幕系统

财务数据及盈利预测

• 2016年：营业收入78.41亿元，净利润9.17亿元，每股收益0.49元，毛利率20.7%，ROE9.4%。
• 2017Q1-Q3：营业收入66.8亿元，净利润7.08亿元，每股收益0.38元，毛利率21.4%，ROE7.0%。
• 2017E：营业收入91.13亿元，净利润10.08亿元，每股收益0.54元，毛利率21.7%。
• 2018E：营业收入107.29亿元，净利润12.55亿元，每股收益0.67元，毛利率22.0%。
• 2019E：营业收入124.78亿元，净利润14.99亿元，每股收益0.80元，毛利率22.1%。

业务板块

• 发行：公司是进口片发行主体之一，2017年进口片发行收入占进口片票房19%-21%，毛利率稳定。
• 放映：公司控股3家院线，参股4家，2017年参控股院线票房及观影人次占全国市场份额28%。
• 制片：公司参与国产片及合拍片投资出品，2017年利润率改善，计划年内上映多部优质影片。
• 影视服务：收入快速增长，毛利率提升至26%，主要受益于影院设备升级需求。

进口片与国产片

• 进口片增长：2017年进口片票房258.1亿元，同比增长35.5%，占总票房46%。
• 国产片增长：2017年国产片票房299.6亿元，占总票房54%。
• 进口片政策：每年引进34部进口分账大片，外方分账比例25%，公司占进口片发行市场份额50%以上。

巨幕系统

• 中国巨幕系统：公司自主研发，成本低于IMAX，覆盖全国113个城市，2017年银幕数达288家。
• 竞争优势：无需特殊制式，安装投资低，维护费用少，操作简便。
• 市场表现：2017年影视服务板块收入增长54%，毛利率提升至26%，预计2018-19年继续增长。

未来展望

• 行业增长：预计未来3-5年票房CAGR达15%-20%，观影人次与票价提升。
• 公司成长：四大板块受益于行业回暖，具备高盈利、高分红、财务稳健的优势。
• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，目标市值415亿元，对应目标价22.2元。