20180205-西南证券-美年健康-002044.SZ-高成长的体检龙头_流量价值逐步凸显_51页_6mb

美年健康深度研究报告总结

核心内容

美年健康（002044）是国内最大的非公立专业体检机构，具备高成长性、低医生依赖性、易产业化和高行业壁垒等属性。公司通过“先参后控”模式快速扩张，截至2017年三季度，已在全国布局330余家体检中心，是行业第二的3倍。公司业绩量价齐升，预计未来3年归母净利润保持50%左右的高增长，目标价为28.53元，维持“买入”评级。

主要观点

1. 行业成长性高
   体检行业未来5年市场扩容空间预计达2400亿元，相较当前至少存在1倍增长空间。国内体检渗透率仅为27.5%，远低于发达国家的70-90%，且行业已进入消费升级阶段，具备显著增长潜力。

2. 行业壁垒逐步筑高
   资本、流量和产业资源构成了行业进入壁垒，公司凭借融资能力强、销售实力领先、资源整合优势和规模效应，在非公立体检市场中占据绝对龙头地位。

3. 量价齐升驱动业绩增长
   通过加速体检中心布局，预计未来3年上市公司体系内服务人次增速为25-30%；同时，通过丰富产品内涵和提升高端品牌，预计客单价每年增长10%以上，量价双升推动公司业绩高增长。

4. 深挖流量入口价值，打造大健康闭环
   公司通过整合上下游资源，布局基因检测、大数据、远程医疗、疫苗接种、健康保险等，形成从预防、医疗到支付的健康闭环，具备成为医疗服务领域“BAT”平台的潜力。

关键信息

财务预测

估值与投资建议

• 可比公司2017-2019年平均PE为66X、50X、40X。
• 考虑公司成长性更强、流量价值大、具备互联网属性及市场给予爱尔眼科100XPE估值溢价，我们给予公司2018年合理PE为77X，对应目标价28.53元，维持“买入”评级。

股价上涨催化因素

1. 业绩高增长兑现
2. 淡季业绩大幅扭亏
3. 产业链延伸推出新服务项目

投资风险

1. 体检中心扩张及整合不及预期
2. 上下游产业链延伸不达预期
3. 系统性风险

体检行业分析

行业特点

• 设备依赖型：具备可复制性和产业化潜力，设备采购成本占比约45%。
• 非医保报销：消费属性强，不受医保控费影响，具备定价权。
• B端主导：团检为主要收入来源，投资回收期短，客户集中度高。

市场增长动力

1. 人口老龄化与慢性病年轻化：健康体检需求持续增长，2020年老龄人口将达1.67亿。
2. 政策支持：国家鼓励社会办医，推动非公立体检机构发展。
3. 消费升级：居民医疗消费增速高于总消费增速，高端体检消费空间广阔。

市场空间预测

• 2016年市场规模为1160亿元，预计2021年可达2400亿元，年复合增速约20%。
• 全国体检渗透率从27.5%提升至37%，客单价从290元提升至486元。

公司竞争优势

1. 融资能力强：为业内唯一A股上市非公立体检机构，大股东资本运作实力强。
2. 扩张速度快：采用“先参后控”模式，布局全国三四线城市。
3. 导流能力强：单店服务人次、个检比例均高于同行。
4. 行业资源雄厚：后端服务丰富，提升客单价与客户粘性。
5. 盈利能力强：规模效应显著，成本控制能力强，净利率稳定在10%左右。

产业链延伸与平台化发展

• 基因检测：参股美因基因，布局精准医疗。
• 大数据：参股好卓数据，推动健康大数据应用。
• 远程医疗：与大象医疗合作，拓展服务边界。
• 健康保险：推进专业健康保险公司设立与第三方支付牌照申请，实现大健康闭环。

行业竞争格局

• 非公立专业体检机构：已形成寡头垄断格局，美年健康、爱康国宾为第一梯队。
• 公立医院体检：设备配置难、服务流程繁琐，逐渐被非公立机构挤压。
• 市场趋势：一、二线城市非公立机构具备B端优势，三、四线城市具备渗透率提升与消费升级空间。

结论

美年健康凭借其在非公立体检行业的领先地位，以及在产业链整合与平台化发展的战略布局，有望成为医疗服务领域的平台型龙头企业。公司具备显著的盈利增长潜力与估值空间，维持“买入”评级。