20180126-安信证券-酒店行业深度分析_提价周期下_酒店行业估值几何_41页_6mb

酒店行业深度分析总结

核心内容概述

本报告聚焦于2018年酒店行业投资中的“估值”维度，探讨酒店提价周期下的安全边际、估值中枢与估值溢价，并通过美国酒店业的三轮提价周期分析，为国内酒店行业提供投资参考。报告认为，国内酒店行业正处于提价周期的起点，具有显著的周期品投资属性。

主要观点

1. 酒店提价周期与估值关系

• 酒店提价周期中，估值往往在提价初期先行增长，成为推动股价上涨的主要因素。
• 在提价周期的上半程，估值和业绩的双增长（戴维斯双击）是投资的最佳时机。
• 提价周期下，酒店板块的PE和EV/EBITDA估值溢价显著，如美国第二轮提价周期中，酒店板块PE溢价达57%，EV/EBITDA溢价达151%。

2. 美国酒店提价周期经验

• 第一轮提价周期（1989-2000）：ADR复合增速3.5%，累计增幅51%，RevPAR复合增速5.4%，跑赢通胀。
• 第二轮提价周期（2003-2007）：ADR累计增幅43%，复合增速7.8%，RevPAR累计增幅63.9%，CAGR达9.4%。期间万豪和精选酒店实现业绩与估值双击，相对收益达206%和442%。
• 第三轮提价周期（2010至今）：ADR累计增幅29.66%，CAGR约3.8%；RevPAR累计增幅49.2%，CAGR约5.9%。龙头市占率持续提升，行业进入寡头垄断阶段。

关键信息

1. 美国酒店业的六要素与国内相似

• 宏观经济格局相近：中美两国经济均稳定发展，酒店需求端稳健。
• 市场主导性：酒店价格由市场决定，供需关系主导行业发展。
• 龙头集中度提升：CR3和CR10市占率快速提升，国内同样呈现集中趋势。
• 供给端滞后：供给滞后3~4年，国内预计滞后3年。
• 酒店结构优化：中高端酒店占比提升，国内中端酒店升级趋势明显。
• ADR增速趋同：美国第二轮提价周期ADR复合增速7.8%，国内预计8~10%。

2. 国内酒店行业现状

• 当前国内酒店行业处于提价周期的起点。
• 提价空间：预计可达40%~60%。
• 龙头公司表现：锦江股份、首旅酒店、华住酒店均处于提价初期，估值和业绩双击潜力大。
• 安全边际：
  • 行业平均PE安全边际为30x，EV/EBITDA为15x。
  • 锦江股份PE安全边际为34x，EV/EBITDA为15x。
  • 首旅酒店PE安全边际为28x，EV/EBITDA为10x。
  • 华住酒店PE安全边际为36x，EV/EBITDA为17x。

3. 估值溢价预测

• 行业平均：2018年PE估值中枢为38x，估值溢价为51x。
• 锦江股份：PE估值中枢为39x，估值溢价为52x。
• 首旅酒店：PE估值中枢为36x，估值溢价为49x。
• 华住酒店：PE估值中枢为46x，估值溢价为61x。

推荐股票

1. 锦江股份

• 优势：国内酒店数量规模第一，中端酒店占比高，提价弹性大。
• 预期：2017-2019年归母净利分别为9.6/13.0/16.4亿元。
• 目标价：50.10元，投资评级为买入-A。

2. 首旅酒店

• 优势：首旅如家融合，引入携程作为二股东，提升市场化程度；中端酒店布局加快。
• 预期：2017-2019年归母净利分别为6.46/9.01/11.61亿元。
• 目标价：43.01元，投资评级为买入-A。

3. 华住酒店（美股）

• 优势：运营管理效率高，激励机制完备，品牌和渠道优势明显。
• 预期：2016年Q1进入提价周期后，PE和EV/EBITDA分别增长113%和357%，估值推动股价增长占比达74%。
• 推荐理由：业绩和估值双击，股价两年内涨幅达407%。

风险提示

• 宏观经济下行：可能影响酒店需求。
• 供需改善不及预期：提价周期可能提前结束。
• 中端酒店开店进度不及预期：可能影响提价空间和行业增长。

估值与业绩双击逻辑

• 酒店行业在提价初期，估值先行，随后业绩逐步释放。
• 通过分析美国第二轮提价周期，发现酒店板块和个股在提价初期的估值溢价显著。
• 国内酒店行业与美国第二轮周期高度相似，可参考其经验进行投资决策。

总结

本报告分析了酒店行业在提价周期下的估值逻辑，指出国内酒店行业正处于提价周期的起点，并预计在供需改善、消费升级等多重因素推动下，行业将迎来3年以上的增长期。通过对比美国酒店业的提价周期，发现国内酒店板块在估值和业绩双击方面有较大空间，建议关注锦江股份、首旅酒店及华住酒店等龙头公司。