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阿里巴巴-W（09988.HK）FY2026Q3季报总结

核心内容概述

阿里巴巴-W在FY2026Q3季度的业绩表现整体不及市场预期，主要受到中国电商业务增速放缓及AI投入增加的影响。尽管云与AI业务保持高增长态势，但零售业务的盈利能力受到阶段性压力。公司维持“买入”评级，认为云与AI仍是中长期成长核心，且未来有望带动利润改善。

主要观点

营收表现

• FY2026Q3总收入：2848.4亿元，同比增长2%，低于市场预期。
• 剔除已处置资产后收入：同比增长9%，显示实际业务增长潜力。
• 各业务板块收入：
  • 中国电商集团：1593.5亿元，同比增长6%。
  • 国际数字商业集团：392.0亿元，同比增长4%。
  • 云智能集团：432.8亿元，同比增长36%。
  • 其他业务：673.4亿元，同比下降25%。

利润端表现

• 调整后净利润：167.1亿元，同比下降67%，低于市场预期。
• Non-GAAP净利润：78,875亿元，同比大幅下降50.12%。
• 盈利预测调整：Non-GAAP净利润预测从101,525/141,564/184,647亿元调整为78,875/105,395/138,448亿元。
• PE（Non-GAAP）：对应26.4/19.7/15.0倍，显示估值逐步下降。

电商业务分析

• 客户管理收入（CMR）：1026.6亿元，同比增长仅1%，增速放缓主要由于消费疲软、暖冬、春节错期及促销周期拉长。
• 即时零售业务：208.4亿元，同比增长56%，成为电商集团增长最快的板块。
• 展望：随着消费复苏和即时零售带动，CMR增速有望回升，利润也有望改善。

云与AI业务进展

• 云智能集团收入：432.8亿元，同比增长36%，Adj-EBITAMargin为9%。
• AI驱动逻辑强化：Qwen3.5模型能力提升，千问App接入淘宝、天猫、高德等核心平台，AI产品采用量持续增长。
• 云基础设施：全球已运营29个地域、92个可用区，新一代阿里云Linux支持万亿参数模型训练。
• 平头哥芯片：实现规模化量产，对云基础设施算力提供实质支持。

关键信息

业务亮点

• 即时零售：持续高增长，提升用户触达与单均经济效益。
• 云业务：保持高增长，AI相关产品收入连续十季度实现三位数增长。
• 国际化：阿里国际数字商业集团收入增长4%，亏损收窄，商品供给优化。

风险提示

• 电商行业竞争加剧，可能导致市场份额下滑。
• 用户留存率不及预期，受性能瓶颈、物流、供应链等因素影响。
• 监管风险，如电商法与反垄断政策可能限制业务扩展。
• 核心管理层变动可能影响公司策略与运营重点。

财务数据概览

资产负债表

• 资产总计：2025A为1,804,227亿元，2026E为1,896,936.93亿元，2027E为2,038,719.94亿元，2028E为2,221,242.57亿元。
• 负债合计：2025A为714,121亿元，2026E为715,399.96亿元，2027E为762,340.91亿元，2028E为811,467.68亿元。
• 股本与股东权益：归属母公司股东权益从2025A的1,021,571亿元增长至2028E的1,345,899.93亿元。

现金流量表

• 经营活动现金流：2025A为163,509亿元，2026E为148,116.86亿元，2027E为166,561.37亿元，2028E为204,022.67亿元。
• 投资活动现金流：2025A为-185,415亿元，2026E为-101,077.84亿元，2027E为-112,979.03亿元，2028E为-133,219.88亿元。
• 筹资活动现金流：2025A为-76,215亿元，2026E为2,185.79亿元，2027E为-4,070.77亿元，2028E为-4,610.77亿元。
• 现金净增加额：2025A为-97,156亿元，2026E为52,224.81亿元，2027E为52,511.57亿元，2028E为69,192.02亿元。

利润表

• 营业总收入：从2025A的996,347亿元增长至2028E的1,278,731.56亿元。
• 归母净利润：从2025A的125,976亿元下降至2026E的88,430.97亿元，但2028E预计回升至132,351.80亿元。
• Non-GAAP净利润：从2025A的158,122亿元下降至2026E的78,875.42亿元，2027E预计回升至105,395.08亿元。

财务比率

• 每股收益：从2025A的6.78元下降至2026E的4.67元，2028E预计回升至6.90元。
• 每股净资产：从2025A的53.77元增长至2028E的70.47元。
• 毛利率：从2025A的39.95%下降至2026E的36.96%，但预计2028E将回升至41.20%。
• 销售净利率：从2025A的13.06%下降至2026E的8.41%，2028E预计回升至10.35%。
• P/E（Non-GAAP）：从2025A的13.61倍上升至2026E的26.36倍，预计2028E将下降至15.02倍。

投资建议

• 评级：维持“买入”评级。
• 理由：云与AI业务持续高增长，未来有望带动利润提升；公司仍是最大的线上零售平台，具有长期增长潜力。
• 估值：当前PE（Non-GAAP）为26.4倍，较同类公司更具吸引力。

总结

阿里巴巴-W在FY2026Q3季度业绩略低于市场预期，主要受电商增速放缓和AI投入增加影响。然而，云与AI业务保持强劲增长，特别是云智能集团收入增长36%，AI相关产品收入连续十季度增长。即时零售业务表现突出，成为电商增长亮点。公司维持“买入”评级，预计未来Non-GAAP净利润将逐步回升，估值有望进一步优化。