20260902-华西证券-曲美家居-603818.SH-_华西轻工_美护_曲美家居_守得云开_曲美正迎积极变化_14页_3mb

报告摘要

曲美家居（603818.SH）作为一家在国内外市场均有所布局的家居企业，正经历由内外部环境变化带来的业务调整与变革。公司通过产品创新、渠道优化、资产盘活、降本增效及资本运作等策略，逐步改善经营状况，推动业绩回升。

公司业绩逐步改善：公司收入端因海内外需求下滑而承压，但利润端因成本压制因素减弱及降本策略的推进，盈利能力有望回升。
海外业务回暖：Ekornes作为公司主要收入来源，2025年收入开始回升，主要得益于欧美市场消费回暖、海运及原材料成本回落，以及公司采取的拓品类与扩渠道策略。
国内业务创新与降本：面对国内房地产及家具市场低迷，公司通过品牌年轻化（如“泽龙Z”IP）、资产盘活（如北京厂房商业化）及费用优化等手段，推动国内业务逐步复苏。
降债与财务优化：公司通过定增、引入战略投资者、偿还债务等方式显著降低有息负债规模，财务费用逐步下降，减轻财务负担。
投资建议：基于公司国内外业务的积极变化，维持“买入”评级，调整2026年盈利预测并新增2027-2028年预测。

Ekornes发展情况：
- 自2018年并表以来，Ekornes成为公司主要收入来源，2025年占比达77.7%。
- 2019-2022年Ekornes收入持续增长，2023年受欧美需求疲软和成本上涨影响下滑。
- 2024年海运费有所缓解，2025年伴随市场回暖和成本优化，Ekornes收入开始回升。
产品与渠道：
- Ekornes旗下品牌Stressless、IMG、Svane分别定位高端、中端和床垫市场，2025年Stressless中国市场收入创历史新高。
- 产品延伸至软体舒适家居，提升非舒适椅品类的渠道渗透率，2025年底电动椅渗透率超50%。
- 全球产能布局包括挪威、泰国、立陶宛和美国，其中挪威工厂实现数字化、自动化生产，立陶宛和泰国工厂具备成本优势。
- 2023年公司拟通过定增募资8亿元，用于Ekornes挪威工厂升级及河南曲美二期项目，预计2026年底完成。
市场环境：
- 北美市场2023年后因房地产市场回暖带动家居需求回升。
- 欧洲市场2022年后因通胀回落及失业率降低，消费活力逐步恢复。

市场承压：国内房地产及家具市场持续低迷，曲美分部收入自2022年以来连续下滑，净利润亏损。
业务创新：
- 品牌年轻化：围绕“泽龙Z”IP布局线上内容资产，成功实现线上流量转化，形成商业化闭环。
- 2026年5月直播带货业务启动，单月GMV屡创新高，5-6月分别突破700万和1100万元。
- 产品线拓展至枕头、夏凉被、香薰等爆款产品，提升品牌影响力。
资产盘活：
- 北京三处闲置厂房逐步商业化，2026年出租率提升，顺黄路办公区满租。
- 曲美南彩镇厂区改造为新能源汽车小镇，引入比亚迪、小米等车企，租金收入快速增长。
- 曲美顺义东厂区完成生产与出租区域调整，预计2026年内正式商业化。
降本增效：
- 公司通过关停亏损业务、组织优化、费用控制等手段，有效降低运营成本。
- 2023年毛利率开始回升，费用总额下降，费用率有望回落，带动盈利水平提升。

财务指标：
- 2026年营业收入预计为33.60亿元，2027年和2028年分别为34.43亿元和35.30亿元。
- 归属于母公司的净利润预计2026年为-59亿元，2027年和2028年分别为84亿元和135亿元。
- 毛利率逐步提升，2026年预计达37.9%，2028年预计达39.2%。
- 每股收益预计2026年为-0.09元，2027年和2028年分别为0.12元和0.20元。
财务费用：
- 2026年财务费用预计为202亿元，较2025年下降。
- 通过低成本负债置换高成本负债，财务费用有望进一步下降。
资产负债情况：
- 2026年H1有息负债规模为24.11亿元，较2019年下降。
- 资产负债率逐步下降，2026年预计为65.9%，2028年预计为62.7%。
- 货币资金充足，2026年预计达522亿元，2028年预计达1,054亿元。