20230601-浙商证券-债券市场深度报告_理论篇_信用周期论-信用周期的判断与应用_20页_1mb

信用周期的判断与应用：理论篇核心观点
报告围绕四个主要话题展开：

1. 货币与信用的关系：间接融资体系下货币与信用互为因果，但信用行为领先货币创造。
2. 信用周期判断指标：Δ商业银行总资产/Δ货币当局总资产指标效果最佳。
3. 总量与结构视角：经济政策背景划分信用周期，复盘四轮周期特点及部门、期限、区域结构差异。
4. 当前信用周期展望：当前紧信用为被动型收紧，弹性弱、反复性强；未来宽信用需“金融让利实体”，通过降准置换MLF、降低存款利率等政策推动。

货币与信用辨析

• 信用行为领先货币创造，外汇占款曾是央行流动性投放主渠道。
• 间接融资体系下，货币信用总量波动被“双支柱”调控平抑，需结构视角研究。

信用周期判断指标

• 最佳指标：Δ商业银行总资产/Δ货币当局总资产，涵盖主体广、领先性强，优于社融同比等传统指标。

总量视角信用周期复盘

• 分为四阶段：计划经济（1949-1997）、高速增长（1997-2008）、中高速增长（2008-2016）、新常态（2017-至今）。
• 每轮周期时长约3年，宽信用占比下降，信用扩张主体从地产转向政府，弹性减弱。

结构视角信用周期复盘

• 部门结构：信用扩张期企业、居民率先加杠杆，收缩期企业、政府降杠杆。
• 期限结构：短贷较信用周期指示性更强，政府债融资对信用周期相关性增强。
• 区域结构：TOP3省市社融集中度高，欠发达省份依赖政府债融资。

当前信用周期特征与展望

• 当前紧信用为被动收紧，弹性较2018-2021周期弱，政策宽松节奏渐进。
• 宽信用过渡需推动力度降低，利率市场化改革背景下银行净息差承压，政策工具需兼顾银行负债端成本与实体融资需求。

风险提示：指标差异、数据统计偏差、历史经验不可直接推演当下风险。