20160430-国金证券-钢铁_煤炭_固收联合专题_供给侧改革下_钢煤债券的危与机_34页_2mb

供给侧改革下，钢煤债券的危与机总结

核心内容

本报告分析了供给侧改革背景下钢铁和煤炭行业的信用风险及债券投资策略，提出了一套双维度多层次的个券研究框架，包括绝对价值维度和相对价值维度。绝对价值维度从经营风险、财务风险和其他增信三个层次进行考量，相对价值维度则结合债券收益率和绝对资质进行评估，以判断个券的性价比。

主要观点

• 信用风险上升：钢铁、煤炭行业因产能过剩、盈利能力下滑和财务指标恶化，信用风险显著上升，成为2016年债市关注的焦点。
• 行业景气度：钢铁行业需求受房地产和基建带动，存在回暖可能；煤炭行业则因供给侧改革，预计未来两年价格将逐步修复。
• 去产能路径：钢铁行业将优先去产能中型（500万吨左右）和中西部高成本钢厂，小钢厂因成本低而生存能力强，大钢厂受政策支持。
• 债券评级与违约：2015年钢铁和煤炭行业评级下调和违约事件频发，尤其以煤炭企业为主。建议投资者关注安全边际高的个券。
• 个券推荐与回避：推荐关注16宝钢SCP001、11新兴02、13神华MTN001、12兖煤01、11新钢债、15阳泉股MTN001；建议回避11支高风险个券。

关键信息

1. 钢铁行业分析

• 行业现状：钢铁行业面临产能过剩问题，2015年粗钢产量同比下降2.3%，行业集中度低，CR10为35%。
• 盈利与现金流：2015年钢铁行业盈利大幅下滑，现金流恶化，部分企业依赖外部筹资维持经营。
• 去产能：2013年起进入去产能周期，2015年去产能3800万吨，预计2016年将加速去产能，主要依赖市场化手段。
• 需求预期：2016年房地产和基建投资增速可能超预期，带动钢铁需求正增长。

2. 煤炭行业分析

• 行业现状：煤炭行业产能过剩，2015年产量同比下降3.3%，行业集中度偏低。
• 盈利与现金流：煤炭行业盈利下滑严重，2015年主营业务收入同比下降14.8%，利润总额同比下降65%。
• 去产能政策：国务院提出2016-2020年煤炭行业退出产能5亿吨、减量重组5亿吨，政策主导去产能。
• 价格预期：煤炭价格预计将在2016-2017年进入修复期，煤价上行弹性可能超预期。

3. 信用债分析框架

• 绝对资质评估：包括经营风险、财务风险和其他增信三个层次，使用行业景气度、公司核心竞争力、速动比率、货币资金/债券余额、经营活动现金流净额、EBITDA/有息负债、利息保障倍数、资产负债率、销售毛利率等指标。
• 相对价值评估：通过收益率与同类债券比较，判断个券的性价比。高资质低收益率债券适合银行等机构投资者，低资质高收益率债券适合高风险偏好投资者。

个券推荐与回避

5.1 回避个券

• 11支个券因存在较高的信用风险，建议投资者回避。

5.2 推荐个券

• 推荐关注：

  • 16宝钢SCP001
  • 11新兴02
  • 13神华MTN001
  • 12兖煤01
  • 11新钢债
  • 15阳泉股MTN001

• 总体资质较好：上述债券具有较高的安全边际，建议投资者关注。

附图说明

• 图表1-4：展示钢铁和煤炭行业的经营情况。
• 图表5-10：分析钢铁和煤炭企业的现金流和财务指标。
• 图表11-13：反映煤炭企业主体评级下调频率及钢铁、煤炭行业评级下调或违约情况。
• 图表14-22：展示个券资质分析框架、相对价值判断及个券推荐逻辑。
• 图表23-33：提供钢铁和煤炭行业的规模分布、集中度、去产能历史及就业情况。
• 图表34-43：分析钢铁和煤炭行业需求及价格走势。

总结

本报告系统分析了钢铁和煤炭行业的信用风险，提出了双维度的个券研究框架，结合行业景气度和企业财务状况，为投资者提供了具体的债券推荐和回避策略。建议投资者关注行业景气度提升和安全边际高的个券，同时警惕高风险债券。