20191219-华泰证券-百润股份-002568.SZ-行业新起点_预调酒龙头再起航_24页_2mb

百润股份首次覆盖报告总结

核心内容

百润股份（002568）是一家以香精香料和预调鸡尾酒为主营业务的公司，其中预调酒业务占比达85%。公司通过并购巴克斯酒业，成为预调酒行业的龙头品牌，其“RIO（锐澳）”系列占据行业84%的市场份额，具有显著的行业领导地位。

主要观点

1. 预调酒行业前景广阔
   预调酒行业在全球范围内发展迅速，亚太地区尤其是日本是主要消费市场。日本预调酒销量占酒精饮料总量的14.4%，且销量持续增长，主要集中在非即饮渠道，符合家庭佐餐消费趋势。相比之下，中国预调酒行业仍处于发展初期，人均消费量仅为日本的1%，行业具备较大的扩容空间。

2. 公司经历调整期，市场份额显著提升
   2016-2018年预调酒行业进入调整期，百润股份通过渠道库存去化和广告费用收缩，成功提升了市场份额至84%。公司在此期间强化了产品定位和渠道管理，为后续增长奠定了基础。

3. 新品微醺系列开启新增长点
   2018年推出的微醺系列主打“一个人的小酒”，采用罐装形式，价格贴近主流啤酒，符合年轻消费者的需求。该产品有望推动公司新一轮增长，预计2019-2021年销量增速分别为30%、25%和22%。

4. 双主业协调发展，香精香料业务稳定
   香精香料业务占公司收入的14.7%，毛利率达64.3%。该业务预计保持稳定增长，未来仍是公司重要的收入来源。

5. 盈利预测与估值
   预计2019-2021年公司收入分别为14.96亿元、18.16亿元和21.71亿元，EPS分别为0.56元、0.69元和0.87元。2020年可比公司PE估值为44倍，给予百润股份2020年44~45倍PE估值，对应目标价30.57~31.27元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

• 行业背景：预调酒行业经历了2011-2015年的快速增长和2016-2018年的调整期，目前进入理性发展阶段。
• 日本市场：日本是全球最大的预调酒消费国，销量年复合增速为7.5%，主要消费场景为家庭佐餐。
• 公司发展：百润股份于1997年成立，2011年在深交所上市，2014年完成对巴克斯酒业的并购，2015年更名为“上海百润投资控股集团股份有限公司”。
• 股权结构：实际控制人刘晓东持股41.77%，管理层合计持股43.98%，股权结构集中。
• 产品结构：公司预调酒产品包括经典系列、经典500系列、微醺系列、强爽系列、本味系列、本榨系列等，满足不同消费场景。
• 渠道优化：销售渠道集中于一二线城市和沿海发达地区，销售人员数量减少，人均创收提升。
• 财务表现：2019年前三季度收入同比增长19.09%，归母净利润同比增长75.22%，净利率提升显著。

风险提示

• 新品推广低于预期
• 竞争加剧
• 食品安全问题

图表与数据

• 图表1：百润股份发展历史大事记
• 图表2：股权结构
• 图表3：管理层持股情况
• 图表4：全球香精香料市场销售额
• 图表5：中国香精香料行业市场销售额
• 图表6：主营业务结构
• 图表7：食用香精收入及销量
• 图表8：食用香精毛利及毛利率
• 图表9：RIO产品系列及定位
• 图表10：全球预调酒销量及增速
• 图表11：全球预调酒销售额及增速
• 图表12：全球预调酒消费量分布
• 图表13：日本预调酒销量及增速
• 图表14：日本酒精饮料销量及增速
• 图表15：日本预调酒占酒精饮料销量比例
• 图表16：日本酒类销量及增速
• 图表17：日本预调酒生产商市场份额
• 图表18：日本预调酒主要品牌市场份额
• 图表19：日本非即饮与即饮渠道销量占比
• 图表20：日本预调酒非即饮与即饮渠道销量占比
• 图表21：日本啤酒与预调酒价格对比
• 图表22：中国预调酒销量及增速
• 图表23：中国预调酒行业发展历史及阶段
• 图表24：部分国家及地区预调酒销量
• 图表25：部分国家及地区预调酒人均年消费量
• 图表26：全球预调酒消费量分布
• 图表27：巴克斯酒业收入及增速
• 图表28：巴克斯酒业销量及增速
• 图表29：巴克斯酒业销量及增速
• 图表30：中国预调酒市场份额
• 图表31：巴克斯酒业并购重组业绩承诺及实际完成情况
• 图表32：巴克斯酒业广告费用及费用率
• 图表33：百润股份广告费用及费用率
• 图表34：巴克斯酒业市场活动费用及费用率
• 图表35：百润股份市场活动费用及费用率
• 图表36：百润股份广告投放内容
• 图表37：中国预调酒行业主要公司市场份额变化
• 图表38：百润股份营业收入及增速
• 图表39：百润股份归母净利润及增速
• 图表40：百润股份净利率
• 图表41：百润股份预调酒单箱售价
• 图表42：微醺系列代言人及产品展示
• 图表43：RIO经典系列代言人及产品展示
• 图表44：中国预调酒分渠道市场份额
• 图表45：销售收入分区域占比
• 图表46：销售人员数量及人均创收
• 图表47：员工总体人均创收
• 图表48：员工总体人均创利
• 图表49：核心盈利预测表（收入及毛利率）
• 图表50：核心盈利预测表（费用率）
• 图表51：可比公司估值表
• 图表52：历史PE-Bands
• 图表53：历史PB-Bands