20211123-天风证券-11月第4周资产配置报告_风险定价-未来交易逻辑会如何变化__5页_540kb

风险定价-未来交易逻辑会如何变化？总结

核心内容概述

本报告分析了2021年11月第4周中国及全球主要资产类别（权益、债券、商品、汇率、海外）的表现与交易逻辑变化，并对未来市场趋势进行了展望。报告指出，当前市场处于“衰退+宽松”的格局，但未来可能随着政策效果显现和经济形势变化，交易逻辑将出现调整。

主要观点

1. 权益市场

• 政策背景：央行和国务院多次强调“稳增长”和“稳信用”，政策导向持续强化。
• 市场表现：11月第3周，Wind全A上涨0.62%，成长、周期延续上涨，消费反弹明显，金融小幅回调。
• 风格转换：市场风格可能经历“成长-大盘价值-小盘价值-成长”的变化，关注两个关键拐点：
  • 稳增长政策转化为信用扩张效果，表现为信贷增速回升和利率反弹。
  • 经济下行压力减弱，市场情绪转向乐观。
• 拥挤度分析：成长股短期拥挤度偏高，消费、金融和周期股处于较低水平。宽基指数中，上证50>沪深300>中证500。
• 估值与风险溢价：
  • Wind全A估值【中性偏便宜】。
  • 风险溢价排序：金融>周期>成长>消费。
  • 金融估值【很便宜】，周期估值【便宜】，成长估值【较便宜】，消费估值【中性】。
• 资金流向：北向资金净流入111.84亿，南向资金净流出23.38亿港币。

2. 债券市场

• 市场情绪：情绪回升至中性以上，利率债和转债情绪拥挤度上升。
• 流动性与溢价：
  • 流动性溢价维持【较宽松】（24%分位）。
  • 期限价差小幅回升（37%分位）。
  • 信用溢价处于中位数下方（42%分位），内部分化明显，中低评级信用债估值较便宜。
• 政策背景：新增专项债发行速度提升，但全年发行目标可能难以达成。

3. 商品市场

• 市场表现：工业品价格涨跌互现，螺纹钢上涨0.85%，热轧卷板下跌1.9%。
  • 铜价震荡回调0.62%，铝、锌下跌。
  • 焦煤、焦炭价格大幅下挫。
• 疫情影响：全球进入第四轮疫情高发期，需求下行趋势明显，压制商品价格。
• 风险溢价：农产品、能化品和工业品风险溢价处于历史低位，估值【极贵】。

4. 汇率市场

• 美元指数：突破96，上涨1.00%至96.06。
• 人民币表现：美元兑人民币小幅下跌0.06%，收于6.39。
• 市场情绪：人民币短期交易拥挤度较高（85%分位），外资持续净流入中国市场，对人民币偏利好。

5. 海外市场

• 政策动态：美国众议院通过1.75万亿美元的BBB法案，参议院通过前景尚不明朗。
• 市场表现：美股风险偏好小幅回升，成长股表现强于价值股。
• 利率与通胀：美债10年期名义利率下行4bp至1.54%，10年期盈亏平衡通胀预期回落8bp至2.65%，实际利率小幅上行。
• 风险溢价：标普500和道琼斯风险溢价与上周基本持平，纳斯达克风险溢价中性略偏高。

关键信息

• 政策导向：国内“稳增长”政策持续，流动性保持合理充裕。
• 市场风格：当前成长股和周期股表现较好，但未来可能转向大盘价值股。
• 疫情压制：全球第四波疫情对商品需求形成压制，尤其是原油和工业品。
• 美元走势：美元指数突破96，受欧美疫情及美联储政策预期影响。
• 资金流动：北向资金持续流入，南向资金流出，人民币情绪偏乐观。
• 风险提示：疫情再爆发、经济增速回落超预期、货币政策超预期收紧。

结论

未来市场交易逻辑可能经历风格转换，从成长股向大盘价值股过渡。需密切关注政策效果、经济复苏节奏以及全球疫情发展对商品和汇率的影响。同时，债券市场流动性仍较宽松，但信用债内部分化明显，需关注评级差异。整体来看，市场处于阶段性调整期，但仍有结构性机会。