20140826-兴业证券-喜临门-603008.SH-渠道为王_蛹化成蝶_39页_1mb

喜临门（603008）总结

核心内容

喜临门是一家专注于床垫、软床及其他家具产品的公司，正从产品型企业全面转型为品牌消费企业。公司通过渠道下沉和家居电商OTO模式，积极应对行业集中度提升的趋势。分析师认为，喜临门有望成为借助渠道变革实现品牌商成长突破的标杆企业，维持“买入”评级。

主要观点

• 床垫行业增速放缓但保持高位：我国床垫行业2006-2011年年化增长27%，预计2020年市场总量达1291亿元，年化增长18%。
• 消费升级推动品牌竞争：当前我国床垫行业已进入消费升级通道，品牌溢价和集中度提升将成为行业主要逻辑。
• 渠道变革是行业集中度提升的催化剂：我国床垫零售渠道极度分散，渠道力是消费升级与品牌竞争的核心。喜临门通过渠道优化和品牌塑造，有望在渠道变革中受益。
• 电商和线上渠道潜力巨大：喜临门在线上渠道探索，包括天猫旗舰店和美乐乐OTO平台，有助于提升市占率和品牌影响力。

关键信息

市场数据

• 报告日期：2014-08-26
• 收盘价：10.38元
• 总股本：315.00百万股
• 流通股本：198.27百万股
• 总市值：3269.70百万元
• 流通市值：2058.06百万元
• 净资产：1146.47百万元
• 总资产：1758.45百万元
• 每股净资产：3.64元

财务指标

投资要点

• 喜临门的转型：公司从产品型企业向品牌消费企业转型，自有品牌深耕渠道建设，结构占比提升可期。
• 渠道下沉：喜临门有望在渠道下沉趋势中脱颖而出，特别是在租金水平较低的二三线城市。
• 家居电商OTO：美乐乐等家居电商平台有望成为床垫行业集中度提升的加速器。
• 盈利预测：预计2014-2016年扣非后盈利预测为0.50、0.65、0.85，对应动态PE分别为20X、15X、12X。

风险提示

1. 内部管理风险
2. 产能释放不达预期
3. 渠道拓展风险

床垫行业驱动逻辑

• 周期性因素：短期受地产周期影响，中期受人口周期影响。
• 趋势性因素：床垫普及率、更新频率及价格中枢长期上升，城镇化和消费升级是主要驱动力。

美国床垫行业发展借鉴

• 品牌龙头成长路径：以丝涟为例，通过广告费用占比提升和产品创新实现快速增长。
• 渠道集中化趋势：美国床垫零售渠道专业化和集中化明显，传统卖场和电商渠道并存，但电商未成为主流。
• 价格中枢上移：消费升级推动床垫单价上升，行业集中度提升。

喜临门的市场布局与品牌策略

• 线下品牌：喜临门、法诗曼、BBR，定位中高端市场。
• 线上品牌：城市爱情、爱倍、呼噜噜，主打性价比和年轻消费者。
• 门店分布：2013年底门店数量达867家，主要集中于华东地区，未来将向北方和中西部扩展。
• 门店改造：公司对门店进行装修改造、产品调整和统一零售价格，以提升品牌影响力和同店增长。

产能与市场前景

• 产能布局：截至2013年底，喜临门拥有浙江绍兴和河北香河两大生产基地，合计床垫产能180万张，软床产能7万张。
• 市场潜力：二三线城市消费者偏好中高档产品，喜临门的产品价位结构更符合三四线城市客户需求。
• 渠道变革：喜临门有望在渠道下沉和线上OTO模式中受益，提升市占率和盈利水平。

未来展望

• 品牌溢价与集中度提升：随着消费升级，喜临门等品牌商将受益于品牌溢价和行业集中度提升。
• 盈利增长：预计未来两年量价齐升，实现戴维斯双击，提升盈利水平。
• 渠道整合：线下渠道下沉和线上OTO模式将加速行业集中度提升，推动喜临门成为行业龙头。

图表与数据支持

• 图1：世界床垫行业市场空间
• 图2：软体家具生产滞后于房地产销售三个季度
• 图3：我国目前进入上一轮婴儿潮结婚高峰期
• 图4：我国结婚周期滞后人口周期23年
• 图5：床垫行业驱动逻辑图
• 图6：床垫销售单价逐年上涨
• 图7：销售单价与我国城镇居民可支配收入关系（06-12）
• 图8：美国床垫行业批发市场容量
• 图9：美国床垫行业市场竞争情况
• 图10：丝涟公司发展历程
• 图11：丝涟公司毛利率与周转率
• 图12：席梦思公司收入和费用曲线
• 图13：美国床垫行业批发市场容量
• 图14：美国2007年家具子行业集中度
• 图15：美国床垫制造商2010年销售额（百万美元）以及同比增速
• 图16：中国床垫行业市场竞争情况
• 图17：美国床垫零售渠道拆分
• 图18：美国床垫专业零售企业销售收入排名
• 图19：丝涟公司前5大客户占比时间轴
• 图20：MFRM公司收入、费用以及毛利率
• 图21：MFRM公司单店收入以及总资产周转率
• 图22：MFRM收入结构拆分
• 图23：SCC收入下游渠道拆分
• 图24：喜临门主营业务拆分
• 图25：喜临门销售收入以及毛净利水平
• 图26：喜临门主要产品单价水平
• 图27：喜临门门店数目
• 图28：喜临门门店区域分布
• 图29：喜临门门店数量以及单店收入
• 图30：喜临门门店主要位于华东地区
• 图31：中高档是消费者首选
• 图32：三线城市终端销售收入临界点较低
• 图33：我国家具生产基地分布
• 图34：我国传统家居卖场渠道模式
• 图35：美乐乐模式
• 图36：美乐乐销售收入迅猛增长
• 图37：行业零售品牌SKU比较
• 图38：三线城市终端销售收入临界点较低
• 图39：美乐乐产品库存周转率横向比较
• 图40：日本宜得利销售收入和净利润率稳健上升
• 图41：宜得利门店数量稳步上升

表格数据

• 表1：未来5年每年结婚对数预测
• 表2：2012年床垫存量测算
• 表3：2020年床垫存量测算
• 表4：2020年床垫存量测算
• 表5：丝涟发展历程
• 表6：美国床垫市场容量变化拆分
• 表7：SCC公司门店、单店收入以及坪效变化
• 表8：喜临门品牌业务
• 表9：喜临门床垫产能变化
• 表10：喜临门软床产能变化
• 表11：喜临门主要竞争对手
• 表12：2013年我国主要家居卖场基本情况
• 表13：2013年我国主要城市家居卖场月租金
• 表14：一线城市与三线城市盈亏平衡点测算
• 表15：一线城市门店净利润率敏感度分析
• 表16：三线城市门店净利润率敏感度分析
• 表17：盈利假设结果
• 表18：盈利预测结果
• 表19：可比公司估值比较
• 附表：其他相关数据

结论

喜临门正通过渠道下沉和线上OTO模式，推动品牌建设与市场扩张，有望在床垫行业集中度提升和消费升级的趋势中实现快速发展。分析师认为，喜临门未来两年将受益于量价齐升，实现盈利增长，维持“买入”评级。