20260903-国盛证券有限责任公司-中国生物制药-01177.HK-平台化创新叠加出海兑现_Big_Pharma迎来第二增长曲线_55页_6mb

报告摘要

中国生物制药（01177.HK）总结

核心内容

中国生物制药是泰国正大集团旗下的创新型综合医药平台，专注于肿瘤、大慢病等重大疾病领域，致力于通过“自研+BD+并购”三线协同推动创新转型与全球化布局。公司自2000年上市以来，持续完善创新体系，推动创新药研发及商业化，已构建覆盖小分子、单抗、双抗、ADC、TCE、siRNA等前沿技术平台，形成多赛道、多管线布局。

2026年上半年，公司实现营业收入194.4亿元，同比增长10.6%，持续经营业务的归母净利润剔除科兴中维股息影响后同比增长92.3%，实现爆发式增长。公司创新药收入占比持续提升，盈利能力和现金流优势明显，研发投入逐年增加，费用结构优化，整体经营效率持续改善。

主要观点

创新转型加速：公司通过自研、并购及全球合作，构建了覆盖多个技术平台的创新体系，推动创新药管线全球化价值转化。
肿瘤领域布局深化：公司聚焦胃癌、肺癌、乳腺癌及肿瘤免疫等核心治疗方向，围绕多个靶点布局创新产品，如CLDN18.2 ADC、HER2双抗ADC等，构建梯队化产品矩阵。
大慢病领域拓展：公司通过整合赫吉亚siRNA平台，结合正大天晴在代谢、呼吸、自免等领域的积累，拓展心血管代谢、肝病、呼吸及镇痛等高价值市场。
国际化布局：公司通过并购礼新医药、赫吉亚及建立海外创新平台invoX，整合全球资源，推动产品在东南亚及欧美市场的商业化。
盈利预测乐观：预计公司2026-2028年营业收入分别为351.41/390.33/437.12亿元，同比增速分别为10.39%/11.08%/11.99%。通过可比公司估值法，给予公司2027年27倍PE，对应目标价8.20港元，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键信息

1. 肿瘤领域

胃癌：
- 公司布局CLDN18.2 ADC（LM-302）、CCR8单抗（LM-108）及FGFR2b单抗（TQB2210）等产品。
- LM-302是全球第二款申报上市的CLDN18.2 ADC，用于一线胃癌“无化疗”方案探索，已进入III期临床。
- LM-302联合PD-1治疗一线胃癌，展现出良好的抗肿瘤活性，PFS达10.68个月，OS达18个月。
- LM-108获得两项突破性治疗品种认定，用于胃癌二线治疗，有望改善HER2阴性患者的治疗困境。
肺癌：
- 安罗替尼作为核心产品持续放量，公司布局EGFR/c-MET双抗及双抗ADC等创新疗法。
- TQB2922和TQB6411具有差异化分子设计，针对EGFR-TKI耐药后的治疗突破。
乳腺癌：
- 库莫西利（CDK2/4/6抑制剂）已获批用于HR+/HER2-乳腺癌一线治疗。
- TQB2102（HER2双抗ADC）已进入III期临床，主攻HER2低表达乳腺癌，具备全球BIC潜力。
下一代疗法：
- 公司布局TME条件激活型抗体、Nectin-4/STn ADC、PD-1/IL-2融合蛋白等下一代肿瘤免疫疗法，提升治疗边界。

2. 大慢病领域

心血管代谢：
- 赫吉亚siRNA平台整合后，公司拓展PCSK9/LPA双靶点siRNA（HJY-22）、Lp(a) siRNA（Kylo-11）、APOC3靶向siRNA（Kylo-12）等产品。
- HJY-22为一年一针潜力产品，Kylo-11为全球首款一年长效Lp(a) siRNA，Kylo-12延续“一年一次”给药优势。
减重代谢：
- TQF3250卡位口服GLP-1赛道，TQF6422突破减重后肌肉流失难题。
- 公司在减重代谢、乙肝、肝纤维化等领域全面布局。
呼吸领域：
- TQC3721（PDE3/4抑制剂）与阿斯利康达成全球独家授权，用于慢性阻塞性肺病及非囊性纤维化支气管扩张症。
- TQC2731（TSLP单抗）为内地领先的TSLP单抗，用于哮喘、鼻息肉等慢性炎症疾病。
自免领域：
- TQH3906（TYK2抑制剂）为全球创新产品，具备中国FIC、全球BIC潜力。
- TDI01（ROCK2抑制剂）为全球首个进入III期临床的高选择性ROCK2抑制剂，有望突破肺纤维化治疗瓶颈。
镇痛领域：
- TRD205（AT2R拮抗剂）用于慢性术后神经病理性疼痛，TRD303为术后长效镇痛产品。

3. BD与并购

战略并购：
- 2025年收购礼新医药，获得ADC、TCE等技术平台。
- 2026年收购赫吉亚，获得siRNA平台及慢病领域管线，丰富产品矩阵。
License-out：
- 罗伐昔替尼与赛诺菲达成全球独家授权，首付款1.35亿美元，潜在交易总额15.3亿美元。
- TQC3721与阿斯利康达成全球独家授权，首付款2亿美元，潜在交易总额19亿美元。
License-in：
- 引入EVIVE Biotech的长效G-CSF产品及益方生物的KRAS G12C抑制剂，丰富血液及肺癌治疗组合。
- 引入GSK呼吸领域创新产品，如氟替美维吸入粉雾剂（全再乐）和乌美溴铵维兰特罗吸入粉雾剂（欧乐欣）。

4. 财务预测与估值

财务预测：
- 2026-2028年营业收入分别为351.41/390.33/437.12亿元，增速分别为10.39%/11.08%/11.99%。
- 2026-2028年归母净利润分别为3,866/4,863/5,977百万人民币，增速分别为65.0%/25.8%/22.9%。
- 2026-2028年EPS分别为0.21/0.26/0.32元/股。
估值：
- 采用可比公司估值法，给予公司2027年27倍PE，对应目标价8.20港元。

5. 风险提示

研发失败风险；
产品商业化不及预期；
国际合作及BD推进不及预期；
行业竞争加剧；
政策及市场环境变化风险；
数据滞后的风险。

总结

中国生物制药依托创新药研发、全球合作及并购整合，构建了多元化的创新平台，推动公司在肿瘤、大慢病等领域持续发展。公司创新药收入占比不断提升，盈利能力和现金流优势显著。在肿瘤领域，公司布局胃癌、肺癌、乳腺癌及下一代免疫疗法，覆盖治疗全周期。在大慢病领域，公司拓展心血管代谢、减重代谢、呼吸及自免等多个赛道，具有长期增长潜力。公司通过BD和并购不断丰富产品管线，提升全球竞争力。财务预测显示，公司未来三年营收和利润有望持续增长，估值合理，具备较高的投资价值。

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