2021年城投债投资策略：如履薄冰-20201125-申万宏源-46页_2mb

2021年城投债投资策略总结

核心内容

2021年城投债投资策略指出，随着融资政策可能面临边际收紧，需警惕估值波动风险，对城投债投资持谨慎态度。同时，强调区位差异对城投债利差和净融资的影响，建议适度下沉至利差处于中间位置的地区，如湖北、江西、新疆等。

主要观点

• 2021年城投债融资政策可能边际收紧，需警惕估值波动风险。
• 2020年城投融资格局持续改善，全年净融资规模创历史新高。
• 2021年偿债压力增大，二季度为到期高峰，低主体评级债券占比较高。
• 非标融资压力加大，房地产和城投非标融资连续为负，需关注非标依赖度高的城投。
• 区位间利差分化加剧，北上广利差压缩，“网红”地区利差上行。
• 长期视角下，城投的发展受国家战略定位、资源禀赋和产业发展影响，不安全的区位应避免投资。

城投债净融资与利差分析

净融资情况

• 截至2020年10月底，城投债券净融资达1.49万亿元，创历史新高。
• 江苏省城投债券净融资约3600亿，为净融资最多的省份。
• 内蒙古、辽宁、黑龙江、甘肃等省份净融资为负，低于百亿的省份有11个。

利差走势

• 2020年5月，城投主要品种利差分位数处于历史低位。
• 2020年11月，城投利差分位数继续下压，长久期低评级仍有空间。
• 区位间利差分化加剧，湖北、江西等地区利差处于中间位置，较为安全。

城投债收益率走势

• 2020年1-5月，城投债收益率大幅下行。
• 5月后收益率有所回升，但整体仍处于低位。
• 各评级城投债收益率分位数已超过年初水平，显示市场对城投债的估值趋于合理。

偿债压力分析

债券到期压力

• 2021年城投债总体到期压力高于2020年，二季度为高峰。
• 低主体评级债券占比较高，风险相对集中。

非标到期压力

• 2021年基建非标到期规模高于2020年，第三季度压力较大。
• 非标监管趋严，地产和城投非标融资压力显著。

债务率情况

• 青海、甘肃、贵州、云南债务率较高，疫情加剧了地方债务压力。
• 城投自身盈利能力下降，偿债能力弱化。

城投债利差与区位分析

• 区位间利差分化明显，北上广利差压缩，部分“网红”地区利差上行。
• 湖北城投相对保守，负债率不算高，政府支持力度大，建议继续关注。
• 湖南城投债存量大，但受房地产调控和非标违约影响，债务压力较大。
• 江西城投债存量适中，整体较为保守，无非标违约，适合适度下沉。

区位差异与影响因素

• 区位差异包括基本公共服务、基础设施水平和产业结构。
• 地理条件差、产业弱的地方，不宜投资，否则负债压力会持续增加。
• 战略定位、资源禀赋和产业发展带动人口流入，提升土地价值，从而形成安全的区位。

投资策略建议

• 适度下沉至利差处于中间位置的区位，如湖北、江西、新疆等地。
• 警惕融资政策收紧带来的估值波动，建议对2021年城投债投资保持谨慎。
• 关注债务率较高和存在风险事件的区位，如湖南、青海等，需更加谨慎。

附录：投资评级说明

A股投资评级

• 买入（Buy）：相对强于市场表现20%以上。
• 增持（Outperform）：相对强于市场表现5%~20%。
• 中性（Neutral）：相对市场表现在-5%~+5%之间波动。
• 减持（Underperform）：相对弱于市场表现5%以下。

港股投资评级

• 买入（BUY）：相对强于市场表现20%以上。
• 增持（Outperform）：相对强于市场表现10%~20%。
• 持有（Hold）：相对市场表现在-10%~+10%之间波动。
• 减持（Underperform）：相对弱于市场表现10%~20%以下。
• 卖出（SELL）：相对弱于市场表现20%以下。

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