20150601-招商证券-利率债市场周报_美国1961-扭曲与熊平_17页_911kb

债券市场定期报告总结（2015年06月01日）

核心内容概述

本报告主要分析了2015年6月1日中国债券市场的情况，结合历史美国1961年扭曲操作的背景与结果，探讨了当前市场环境与政策动向对债券市场的影响。同时，报告还涵盖了新股发行、地方债市场、资金利率、实体经济、政策动态、国债期货、利率互换、外汇走势及大宗商品价格等多方面的信息。

主要观点与关键信息

1. 美国1961年扭曲操作回顾

• 操作背景：1960年代初期，美国经济陷入战后第四次衰退，同时面临资本外流和黄金储备减少的压力。为应对这一局面，美联储与财政部联合实施了扭曲操作。
• 操作方式：美联储通过购买长期国债并卖出短期国债，以压低长端利率、稳定短端利率，从而控制资本外流并促进经济增长。
• 操作效果：
  • 长端利率缓慢上行，短端利率上行幅度更大，导致债市整体呈现“熊平”走势。
  • 短端利率理论水平因扭曲操作而上升，长端利率则因操作而下降。
  • 扭曲操作对经济起到一定引导作用，但其实际效果仍存在争议。
• 对当前市场的启示：当前中国政策在某种程度上也呈现“扭曲操作”的特征，即控制资金面的同时压低长端利率以促进信用投放。

2. 当前债券市场回顾

• 地方债发行：地方债发行利率低于同期限国债，显示市场对地方债的需求偏弱。
• 国债期货表现：主力合约均大幅下跌，反映出市场情绪偏谨慎。
• 资金利率变化：
  • 银行间隔夜回购利率下行1BP至1.05%
  • 7天回购利率上行4BP至1.98%
  • 中长期资金利率普遍上行，资金宽裕程度有所收敛。

3. 市场展望

• 新股发行影响：新一轮新股申购即将开始，其中包含超大盘股中国核电，预计冻结资金超6万亿，对资金面形成较大压力。
• 地方债供给压力：随着地方债供给压力逐渐落地，地方政府资金来源压力有所减缓。
• 政策导向：发改委鼓励地方债用于重点领域和重点项目，放宽平台发债限制，以促进宽信用传导和基建投资。
• 操作建议：建议投资者关注宽信用对资金面的挤压效应，以及对基本面风险的收敛带动，继续维持谨慎观点，建议短久期操作。

4. 实体经济观察

• 工业企业利润：4月工业企业利润总额累计下滑1.3%，但当月同比增长2.6%，显示盈利情况有所改善。
• 房地产市场：30大中城市商品房成交面积四周移动平均同比增长29.6%，反映市场热度。
• 水泥与钢铁价格：水泥价格环比下跌0.85%，螺纹钢价格下跌24元/吨，热轧板卷价格上涨10元/吨。
• 经济下行压力：企业需求依然疲弱，但盈利改善可能带动投资意愿，稳增长政策仍以基建投资为主。

5. 政策动态

• 企业债政策：发改委发布通知，鼓励企业发债用于重点项目和PPP项目，放宽发债条件，减少对平台的限制。
• 交通项目：发改委加快实施重大交通项目，包括“一带一路”、“京津冀协同发展”、“长江经济带”及“新型城镇化”四大类项目。
• 政策影响：政策重心转向信用传导，建议关注政策对资金面和基本面的双重影响。

6. 债券市场走势

• 收益率变化：10年期国债收益率上行18BP至3.60%，10年期国开债收益率上行12BP至4.10%。
• 利差变化：1年与10年国债利差扩大62BP至167BP，1年与10年国开债利差扩大17BP至144BP。
• 利率互换：1*5Y利差扩大至47BP，显示市场对中长期利率的预期上升。

7. 大宗商品走势

• 原油价格：继续下跌，显示市场对能源需求疲软。
• 铜与铝价：均下跌，反映工业需求疲软。
• 铁矿石：进口矿价和国产矿价格均上涨，显示钢铁行业对原材料需求支撑。

8. 外汇走势

• 人民币汇率：微幅震荡，美元指数震荡走升，显示美元国际地位稳固。

结论与建议

• 市场整体趋势：当前债券市场呈现“熊平”走势，长端与短端收益率均上行，但短端上行幅度更大。
• 操作建议：
  • 建议投资者采取短久期操作策略，以应对资金面的收紧和信用风险的收敛。
  • 关注新股发行对资金面的冲击，以及地方债供给对市场的影响。
• 政策关注点：发改委鼓励地方债用于重点项目，政策重心转向信用传导，有助于稳增长，但需警惕资金面压力和市场波动。

关键数据汇总

分析师信息

• 孙彬彬：招商证券研发中心债券研究主管，复旦大学经济学博士。
• 涂波：招商证券研发中心债券分析师，厦门大学金融工程硕士。
• 孙倩倩：招商证券研发中心债券分析师，南开大学经济学硕士。
• 周岳：招商证券研发中心债券分析师，中国人民大学经济学硕士，CFA。
• 高志刚：招商证券研发中心债券分析师，上海财经大学金融硕士。

重要声明

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