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Sea（SE.US）业务聚焦核心地区，主营业务线均实现盈利

核心内容概述

Sea（SE.US）在2022年第四季度（4Q22）表现出色，其主要业务线均实现盈利，且业绩远超市场预期。公司通过战略调整和成本优化，显著提升了盈利能力，同时对非核心市场进行了收缩，以聚焦高质量增长。

主要观点

1. 业绩表现

• 收入：4Q22收入为34.5亿美元，同比增长7%，超出市场预期14%。
• 毛利率：毛利率提升8.5个百分点至49.2%。
• 销售费用：销售费用同比下降61.2%，销售费用率收窄至13.7%。
• 净利润：实现扭亏为盈，净利润为4.3亿美元，净利率达12.3%，远超市场预期的净亏损4.34亿美元。

2. 电商业务调整

• 收入：4Q22电商业务收入增长32%至21亿美元，按固定汇率增长42%。
• 变现效率：平台收入增长44%，变现率提升至10.4%。
• GMV与订单量：GMV同比下降1%至180亿美元，订单量下降至17亿。
• EBITDA：调整后EBITDA达到2.0亿美元，EBITDA率9.3%，提前实现扭亏目标（原目标为2023年末）。
• 地区表现：亚洲市场调整后EBITDA为3.2亿美元，巴西市场单均亏损环比收窄54%至0.47美元。
• 未来展望：电商GMV增长可能受宏观环境不确定性影响，增长动力将更多依赖变现率的提升。

3. 游戏业务

• 收入：4Q22游戏业务收入为9.5亿美元，同比下降33%。
• 流水收入：下降50%至5.4亿美元，低于先前指引。
• QAU与QPU：分别下降25%至4.9亿美元和44%至43.6百万。
• 付费率：维持在9.0%。
• EBITDA：调整后EBITDA为2.6亿美元，EBITDA率27%。
• 未来计划：短期仍以Free Fire等核心产品运营为主，年内或有新游戏发布，但对新游戏贡献保持谨慎。

4. 金融服务业务

• 收入：4Q22金融服务业务收入增长92%至3.8亿美元。
• EBITDA：调整后EBITDA为75.6百万，EBITDA率20%。
• 扭亏为盈：实现扭亏为盈，3Q22为-26%，4Q21为-55%。

关键信息

财务预测

目标估值

投资评级

• 维持买入评级：基于公司聚焦核心地区业务、追求高质量盈利增长的策略。
• 调整目标价：至95美元，对应2023E/2024E年37x/31x市盈率。

投资风险

• 宏观经济放缓：可能影响电商GMV增长。
• 竞争加剧：对业务增长构成压力。

情景假设

乐观情景（概率20%）

• 目标价：113美元
• 关键因素：
  • 宏观消费好于预期，带动电商收入增速和利润率增长。
  • 新游戏表现优异，推动游戏业务企稳。

悲观情景（概率20%）

• 目标价：61美元
• 关键因素：
  • 宏观消费弱于预期，电商业务增长降速。
  • 公司盈利扩张弱于预期。

财务报表分析与预测

利润表

现金流量表

资产负债表

财务比率分析

估值模型

SOTP估值模型

投资建议与分析师信息

• 分析师：赵丹（互联网分析师）、杨子超（助理分析师）
• 联系方式：
  • 赵丹：dan_zhao@spdbi.com, (852) 2808 6436
  • 杨子超：charles_yang@spdbi.com, (852) 2808 6409
• 发布日期：2023年3月9日
• 报告内容：包含盈利预测、财务指标、投资风险、情景假设等。

免责声明与权益披露

• 免责声明：本报告由浦银国际证券编制，不构成法律、税务、会计或投资建议，不承担因使用报告而产生的任何责任。
• 权益披露：
  1. 浦银国际未持有本报告所述公司超过1%的财务权益。
  2. 浦银国际与本报告所述公司在过去12个月内无任何投资银行业务关系。
  3. 浦银国际未为本报告所述公司进行庄家活动。

评级定义

• 买入：预期个股表现优于行业指数。
• 持有：预期个股表现与行业指数持平。
• 卖出：预期个股表现劣于行业指数。

行业评级定义（相对于MSCI中国指数）

• 超配：优于MSCI中国指数10%或以上。
• 标配：优于/劣于MSCI中国指数少于10%。
• 低配：劣于MSCI中国指数超过10%。

分析师声明

• 所有观点反映作者个人观点，以独立方式撰写。
• 报告内容不涉及任何报酬与建议的关联。
• 作者及其关联人士未持有相关证券的金融利益，亦未在报告发布前后30日内进行相关交易。