化工行业：燃料油出口退税政策获批，中国炼厂的大机会-20200223-东北证券-30页_6mb
报告摘要
中国炼厂在燃料油出口退税政策下的机遇与影响分析
核心内容
2020年1月22日，财政部、税务总局、海关总署联合发布燃料油出口退税政策，标志着这一政策正式落地。该政策将极大促进国内燃料油生产积极性，推动炼厂产品结构优化，并进一步打开成品油出口市场，缓解国内过剩压力，增强国内炼厂在全球市场的话语权。同时，该政策对IMO2020低硫燃料油标准下的油运市场和炼化格局产生深远影响。
主要观点
1. 燃料油出口退税政策的积极影响
- 提升炼厂生产积极性：燃料油生产技术上无难度，但由于经济价值偏低和消费税负担，国内炼厂此前缺乏生产动力。退税政策的实施将有效降低生产成本，提升盈利能力。
- 产品结构优化：炼厂将逐步转向生产低硫燃料油，提升其在国际市场上的竞争力，改善汽柴油市场供需。
- 提升舟山自贸区国际地位：随着国内炼厂参与低硫燃料油生产，亚太地区船用燃料油贸易流向可能发生变化，舟山自贸区有望成为重要供应基地。
2. IMO2020政策对油运市场和炼化格局的影响
- 船用燃料油市场变化：全球船用燃料油市场正在经历“低硫化”转变，高硫燃料油（HSFO）需求下降，低硫燃料油（LSFO）和船用柴油（MGO）需求上升。
- 脱硫塔安装：目前约有17%的船舶已安装脱硫塔，预计2020年将有更多船舶安装，脱硫塔安装的经济性取决于高低硫价差。
- LNG燃料推广难度大：LNG燃料虽然环保，但其推广受限于高成本、安全风险、供应设施不完善等因素，短期内难以成为主流选择。
3. 炼厂的低硫燃料油生产路径
- 路径一：改变原料：使用低硫原油，但全球低硫原油资源有限，难以满足市场需求。
- 路径二：新增加氢精制装置：加氢裂化装置可以有效处理高硫原油，生产低硫燃料油，技术成熟，是炼厂的最佳选择。
- 路径三：非加氢脱硫处理：包括氧化脱硫、吸附脱硫等方法，但技术难度较大，操作成本高，广泛推广尚需时间。
关键信息
燃料油市场供需情况
- 全球船用燃料油需求：2017年全球船用燃料油需求约540万桶/天，其中高硫燃料油占70%，低硫燃料油和船用柴油占25%。
- 亚太地区需求：亚太地区占全球船用燃料油需求的一半，新加坡作为全球最大的燃料油集散地，年加注量达5000万吨。
国内燃料油供应现状
- 内贸油：主要用于内河航运，需求逐年下降，主要由国内调和生产，原料多样，但质量参差不齐，目前主要由山东京博一家炼厂生产。
- 保税油：主要用于海运，需求增长较快，主要依赖进口，宁波-舟山港成为主要供应地。
出口退税政策实施情况
- 政策落地：2020年2月13日，中国船燃大连公司成功将5300吨低硫燃料油卸入出口监管仓库，标志着国产低硫燃料油出口正式开始。
- 配额制预期：目前市场传言出口仍为配额制，但未来随着低硫燃料油产量增加，有望逐步放开，改善炼厂整体炼油毛利。
行业数据
- 成分股数量：355只
- 总市值：33871亿元
- 流通市值：25186亿元
- 市盈率：13.87倍
- 市净率：1.52倍
- 总营收：48806亿元
- 总净利润：1816亿元
- 资产负债率：49.99%
重点公司财务数据
| 重点公司 | 现价（元） | EPS（2019E） | EPS（2020E） | EPS（2021E） | PE（2019E） | PE（2020E） | PE（2021E） | 评级 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 中国石化 | 4.78 | 0.49 | 0.53 | 0.54 | 9.76 | 9.02 | 8.85 | 增持 |
| 中国石油 | 5.38 | 0.30 | 0.33 | 0.36 | 17.93 | 16.30 | 14.94 | 增持 |
| 恒力石化 | 16.34 | 1.42 | 1.82 | 2.08 | 11.51 | 8.98 | 7.86 | 买入 |
| 荣盛石化 | 10.91 | 0.43 | 0.86 | 1.11 | 25.37 | 12.69 | 9.83 | 买入 |
| 桐昆股份 | 14.09 | 1.45 | 1.68 | 1.97 | 9.72 | 8.39 | 7.15 | 买入 |
风险提示
- 燃料油产量不及预期
- 宏观经济下滑
图表目录
- 图1：IMO批准的全球船舶主要硫排放控制区
- 图2：2016年全球船用燃料需求结构：高硫燃料油占70%
- 图3：全球船用油生产贸易流向
- 图4：2016年全球燃料需求量市场份额
- 图5：开放式脱硫塔和封闭式脱硫塔
- 图6：脱硫塔安装现场
- 图7：2013/2019/2019新加坡港船用油销售结构
- 图8：2019Q4，HSFO VS LSFO/LSMGO
- 图9：2018年来新加坡港船用油绝对销售结构
- 图10：2018年来新加坡港船用油相对销售结构
- 图11：全球前二十大原油储量国
- 图12：全球前二十大原油生产国
- 图13：2020-2024年俄罗斯炼厂二次加工装置升级计划
- 图14：石油中含硫化合物多种多样
- 图15：CLG公司LCLSFO技术流程
- 图16：带有减黏裂化装置的炼油厂应对IMO2020技术流程
- 图17：国内船用燃料油的供应量分布
- 图18：2017年我国燃料油主要进口来源地
- 图19：国际航行燃料油出口退税政策落地
表格目录
- 表1：全球主要硫排放控制区及相关排放控制要求
- 表2：全国船舶燃料硫含量控制要求变化
- 表3：船用燃料低硫化，船运公司的三种应对方案的优劣势对比
- 表4：国外低硫原油的一般性质
- 表5：国外含硫原油的一般性质
- 表6：国外高硫原油的一般性质
- 表7：2017-2020年全球炼厂装置升级项目
- 表8：各馏分油产品中硫含量分布
- 表9：各类非加氢脱硫方法对比
- 表10：新加坡、中国炼厂燃料油收率比较
- 表11：中国各炼厂燃料油试生产工作一览表
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