20170214-东兴证券-宏观经济与货币政策专题报告_适应货币供应方式新变化_18页_1mb

适应货币供应方式新变化总结

核心内容

本报告分析了2017年中国宏观经济与货币政策的变化趋势，重点探讨了外汇占款、公开市场操作、利率与汇率波动对货币供应和经济的影响。报告指出，随着经济复苏和政策调整，中国货币政策正从传统的外汇占款投放向更加灵活的公开市场操作转变，同时汇率波动的增加有助于识别套利资金与实体需求，增强金融体系抗风险能力。

主要观点

• 外汇占款仍是货币投放的重要方式：尽管外汇储备有所下降，但央行仍具备维持人民币汇率稳定的能力，汇率波动幅度的增加有助于降低外部冲击对国内系统性风险的影响。
• 货币政策转向需谨慎：目前经济尚未完全复苏，货币紧缩为时尚早。政策更多出于相机调控，旨在维持市场稳定和流动性。
• 公开市场操作的挑战：若完全依赖公开市场操作维持M2增速，所需资金规模将巨大，可能达到无法操作的量级，需结合降准等工具进行调控。
• 利率与汇率双向波动的必要性：在通胀回升和经济复苏背景下，利率和汇率双向波动有助于控制信贷、稳定流动性，同时推动市场降杠杆，增强经济体系韧性。
• 历史经验表明经济过热才是紧缩信号：过去两次加息拐点均出现在经济高速增长、通胀明显上升的阶段，且加息前已维持一年以上的高增长，说明政策调整需基于充分的经济信号。

关键信息

外汇占款与货币投放

• 外汇占款是中国货币供应的重要渠道之一，通过买入人民币、卖出美元实现。
• 2017年1月外汇储备下降约123亿美元，降幅较前一时期明显减小。
• 2015年7月31日至2017年1月，外汇储备减少约6531亿美元，约合4.2万亿元人民币。

公开市场操作与流动性管理

• 截至2017年1月末，公开市场操作未到期余额约25.888万亿元，其中逆回购未到期约1.7万亿元，MLF未到期约3.5万亿元。
• 春节后公开市场操作到期量较大，预计超过一次普通准备金调整的规模，流动性将面临收紧压力。
• 若维持当前准备金率且外汇储备基本止跌，2017年公开市场操作余额需滚动至约10万亿元，操作难度极大。

经济复苏与货币政策节奏

• 2017年初经济逐步筑底回暖，但投资和信贷增速仍处低位，需警惕过早紧缩导致经济回冷。
• 2010年货币政策紧缩未有效平滑市场，导致随后5年投资增速持续下滑，对经济增长内生动能造成打击。

利率与汇率波动的政策意图

• 增加汇率波动有助于区分套利资金与实体避险需求，降低外部冲击影响。
• 利率双向波动有助于控制信贷增长、稳定流动性，同时降低债市泡沫。
• 2017年1月MLF利率上浮10个BP，引发债市波动，显示政策对利率走廊的运用。

风险因素

• 通胀上涨过快；
• 美联储加息进程。

政策处理方法

• 相机调控为主：货币政策更多依赖灵活调整，而非单一工具。
• 逆回购与MLF工具：通过短期工具应对流动性波动，长期工具用于调节货币供应。
• TLF操作：为应对春节前流动性需求，央行推出TLF提供临时支持。
• 外汇管理改革：允许内保外贷资金调回境内，缓解外汇储备流失压力，增加国内流动性。

未来展望

• 在经济复苏尚未稳固、通胀未显著过热的前提下，货币政策仍以稳为主。
• 外汇占款与公开市场操作的协同使用将有助于维持货币供应的稳定性。
• 利率与汇率双向波动将成为调控新常态，有助于金融体系去杠杆与经济结构调整。

相关图表与数据

• 图1：外汇储备变化
• 图2：人民币中间价波动
• 图3：工业品通缩消散
• 图4：全球PPI趋势回升
• 图5：全球CPI回暖
• 图6：投资增速仍处低位
• 图7：信贷波动加大
• 图8：1月信贷超增
• 图9：中长期贷款周期性爆发
• 图10：一年期存款基准利率变化
• 图11：CPI、PPI、GDP同比变化
• 图12：投资与信贷关系
• 图13：汇率与利率关系
• 图14：逆回购期限拉长
• 图15：公开市场到期量
• 图16：人民币跟跌不跟涨
• 图17：中美利差走势

分析师与联系人信息

• 分析师：谭淞
  • 经济学博士，宏观经济和固定收益分析师，金融40人论坛项目研究员，9年证券从业经验。
• 联系人：陈巧巧
  • 会计学硕士，清华大学金融学学士，6年审计工作经验，擅长财务分析与信用债研究。

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