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汽车用非轮胎橡胶制品细分龙头价值凸显

行业核心观点

国内汽车用橡胶制品行业规模较大，但本土优质企业市场份额不高。由于橡胶制品行业资金及客户认证周期长，行业处于封闭状态，未来将进入强者恒强的淘汰赛。非轮胎橡胶制品具备技术比肩外资、产品性价比高的优势，进口替代空间较大。在消费升级和汽车“四化”趋势下，单车配套价值有望提升，具备投资价值。

投资要点

• 橡胶制品应用广泛：橡胶制品广泛应用于轨道交通、汽车等交通领域，尤其是减震器、密封件、胶管等产品，单车消耗量较高。
• 国内橡胶供需存在缺口：我国橡胶进口依赖度较高，尤其是特种合成橡胶。2016年国内天然橡胶消费量达489.6万吨，对外依赖度超过80%。
• 行业规模较大，毛利率稳定：汽车用橡胶制品约占汽车总成本的6%，其中40%用于非轮胎橡胶制品。预计2017-2018年国内非轮胎橡胶制品市场空间分别为705亿和740亿。毛利率处于15%-20%之间，预计未来基本保持稳定在17%左右。
• 行业集中度有望提升：国内非轮胎橡胶制品行业集中度较低，龙头企业具备技术优势和性价比优势，有望通过进口替代和产品升级提升市场份额。
• 上市公司推荐：拓普集团（601688）和中鼎股份（000887）为行业重点企业，具备较高的投资价值。

行业发展趋势与机会

1. 汽车用橡胶制品市场分析

• 应用广泛：每辆汽车需要约100-200种橡胶零部件，数量约200-500个，广泛用于汽车各系统。
• 市场需求测算：2017-2018年国内汽车用非轮胎橡胶OEM市场需求量分别为190万吨和203万吨，需求量复合增速约11%。
• 产品结构升级：随着汽车轻量化、智能化发展，高性能橡胶制品需求快速增长，产品结构不断升级，单车价值量有望提升。

2. 减震器市场

• 市场空间：2017年OEM市场规模约173亿元，AM市场约12亿元，总规模约185亿元。
• 行业现状：国内企业数量多但规模小，市场集中度较低，外资占据优势。
• 国内龙头：拓普集团是国内主要减震器生产商之一，2016年营收39.38亿元，其中橡胶减震器收入占比约50%，订单充裕，业务增长稳定。

3. 密封件市场

• 市场空间：2017-2018年国内汽车密封件总规模预计分别为271亿和281亿。
• 行业现状：国内密封件市场集中度较低，合资企业占据主要供应体系，本土企业主要服务自主品牌。
• 国内龙头：中鼎股份是国内领先的密封件生产商，2016年橡胶密封制品收入占比不足10%，但公司通过海外并购，提升技术实力和产品竞争力。

4. 胶管市场

• 市场空间：2017-2018年国内汽车用胶管市场规模预计分别为255亿和265亿。
• 行业现状：国内胶管市场由第三方专业生产商主导，外资企业占据高端市场，市场份额较大。
• 国内龙头：鹏翎股份、四川川环等企业在国内胶管市场占据一定份额，但行业集中度仍较低。

上市公司推荐

拓普集团（601688）

• 业务情况：专注于汽车NVH领域，产品包括橡胶减震器、内饰功能件、智能刹车系统等。
• 客户资源：客户涵盖吉利、上汽、广汽、比亚迪等国内一线自主品牌及合资品牌。
• 订单与扩张：订单充裕，2017年新增比亚迪、蔚来汽车等客户，2019年将配套通用GEM全球平台汽车NVH减震器16.8亿订单，扩建多个生产基地。
• 盈利预测：2017-2018年EPS分别为1.06、1.24元，对应PE分别为20.70倍和17.69倍，给予“买入”评级。
• 风险提示：募投项目进展不及预期，下游客户销量严重下滑。

中鼎股份（000887）

• 业务情况：主营密封件、特种橡胶制品，涵盖冷却系统、降噪减震底盘系统和密封系统三大领域。
• 海外并购：通过并购欧美企业，提升技术实力和产品线，如并购TFH、WEGU、AMK、库伯、ACUSHNET、KACO等。
• 客户资源：客户包括戴姆勒、大众、沃尔沃、捷豹路虎、福特等全球优质品牌车企，海外市场占比约67%。
• 盈利预测：2017-2018年EPS分别为0.98、1.21元，对应PE分别为16.97倍和13.74倍，给予“增持”评级。
• 风险提示：下游客户销量不及预期，新能源冷却业务拓展不及预期。

估值情况一览表