医药生物行业2021年投资策略：丛林法则，创新者生存-20201215-广发证券-65页_2mb

报告摘要

医药生物行业2021年投资策略总结

核心观点

医保支付领域改革持续深化，带量采购与医保谈判常态化，推动行业创新转型。
仿制药已由传统带金销售模式转向以价换量，成本领先，市场天花板下降。
创新药通过医保谈判加快上市后放量，审评审批效率提升缩短研发回报期。
高值耗材集采大幅降价，倒逼企业研发创新，行业集中度提升。
非医保支付类产品和服务成为重要投资方向，包括医疗服务、疫苗、连锁药房、医疗美容及中药等。

行业趋势与机会

创新药

创新分化：中国制药产业正处于从仿制药向创新药升级的关键时期，创新药企业百花齐放。
国际化：加入ICH后，国际化是创新升级的必然途径，关注具备国际化竞争力的创新项目。
主要机会领域：关注具有国际竞争力的创新药企，如恒瑞医药、百济神州、信达生物等。

创新器械

集采背景下的机会：高值耗材集采推动行业集中度提升，中标企业可通过以价换量获得院内市场。
非集采创新品种：重点关注药物球囊、TAVR、神经介入、医疗机器人等创新领域。
行业分化：集采后，创新品种对集采品种形成替代，医保免疫品种具备确定性优势。

非医保支付类

医疗服务：通过不同扩张路径实现旗舰医院的多地复制，表现优异。
疫苗：疫苗行业打破供给约束，利润释放持续。
连锁药房：整合持续，行业维持高景气。
医疗美容：需求快速增长，产品品类丰富，行业规范化助推合规市场扩容。
中药及消费属性产品：消费升级背景下，产品具备提价潜力，业绩增长良好，估值具性价比。

投资组合及关注标的

创新药组合

重点：恒瑞医药、中国生物制药、石药集团、百济神州、金斯瑞生物科技、丽珠集团
关注：翰森制药、信达生物、君实生物、艾力斯、康方生物-B、荣昌生物-B、亚盛医药-B、复宏汉霖-B

创新器械组合

重点：迈瑞医疗、微创医疗、威高股份、爱康医疗、万孚生物、昊海生科、安图生物
关注：南微医学、心脉医疗、启明医疗-B、沛嘉医疗-B

创新服务产业链

重点：药明康德、药明生物

医疗消费组合

重点：爱尔眼科、通策医疗、康泰生物、康希诺生物-B、长春高新、锦欣生殖、云南白药、片仔癀、中国中药
关注：爱美客

特药组合

重点：人福医药、东诚药业、恩华药业、国药股份

风险提示

研发进度低于预期
审评进度低于预期
带量采购进度及范围超预期

重点公司估值与财务分析（部分）

股票简称	股票代码	货币	最新收盘价（元）	评级	合理价值（元/股）	EPS(元) 2020E	EPS(元) 2021E	PE(x) 2020E	PE(x) 2021E	EV/EBITDA(x) 2020E	EV/EBITDA(x) 2021E	ROE(%) 2020E	ROE(%) 2021E
恒瑞医药	600276.SH	CNY	90.11	买入	111.54	1.21	1.53	74.47	58.90	64.53	51.58	20.60	21.80
药明康德	603259.SH	CNY	113.2	买入	144.50	1.28	1.70	88.44	66.59	61.45	45.30	15.40	17.00
康龙化成	300759.SZ	CNY	103.6	买入	144.50	1.22	1.70	84.92	60.94	51.92	38.30	11.09	13.42
康泰生物	300601.SZ	CNY	147.35	买入	182.60	1.20	2.20	122.79	66.98	97.62	55.15	23.00	30.60
爱尔眼科	300015.SZ	CNY	68.85	买入	67.10	0.44	0.61	156.48	112.87	82.97	62.38	16.40	18.40
通策医疗	600763.SH	CNY	254.01	买入	232.00	1.66	2.32	153.02	109.49	93.51	67.59	23.00	24.40
长春高新	000661.SZ	CNY	378	买入	447.50	6.67	8.95	56.67	42.23	45.23	31.96	25.20	25.80
丽珠集团	000513.SZ	CNY	42.67	买入	48.60	1.89	2.16	22.58	19.75	18.04	16.03	13.80	13.60
国药股份	600511.SH	CNY	55.23	买入	45.00	2.25	2.70	24.55	20.46	15.21	12.67	13.90	14.30
恒瑞医药(HK)	01093.HK	HK	7.29	买入	11.78	0.37	0.43	19.70	16.95	14.08	12.14	20.70	20.60
药明康德(HK)	02359.HK	HK	128.20	买入	156.86	1.28	1.70	100.16	75.41	60.51	44.14	15.40	17.00
康龙化成(HK)	03759.HK	HK	105.70	买入	156.86	1.22	1.70	86.64	92.27	56.15	41.07	11.09	13.42

估值与财务分析趋势

估值分化：非医保领域如医疗服务、CXO、中药及小众贵稀产品表现优于医保相关领域。
创新投入加大：国内创新药企业如恒瑞医药和百济神州在2019年研发投入显著增加。
CXO行业景气度提升：行业订单高速增长，药明康德、泰格医药等公司订单增长显著。

行业回顾与展望

“4+7”集采影响：2018年4+7集采后，医药行业估值逐步分化，非医保领域表现较好。
研发与估值模式：随着国内创新升级和国际化，研发费用将持续增加，估值模式应更多考虑未来预期现金流。
CXO行业表现：尽管受疫情影响，但行业景气度持续提升，订单和收入增长显著。

图表与数据索引

图1：即期现金流估值转向未来预期现金流估值
图2：国内CXO龙头营收增速（2020Q3是单季度增速）
图3：国内CXO龙头在手订单情况（亿元）及增速
图4：国内CXO龙头新增订单情况（亿元）及增速
图5：药明康德CDMO项目数据
图6：泰格医药临床CRO项目数据
图7：凯莱英CDMO项目数据
图8：九洲药业CDMO项目数据
图9：药店连锁化率保持逐年递增趋势
图10：三大终端数量增速
图11：连锁及百强企业平均门店数（家）
图12：心脉医疗收盘价（元）走势（2019.11-2020.11）
图13：启明医疗收盘价（港元）走势（2019.11-2020.11）
图14：品牌中药企业PE（TTM）
图15：疫苗企业PE（TTM）
图16：医疗服务企业PE（TTM）
图17：小众品种企业PE（TTM）
图18：历次带量采购首年约定采购量（单位：亿片/粒/袋/支）
图19：带量采购降价幅度比较
图20：国家医保谈判情况总结
图21：利拉鲁肽进入医保后迅速放量
图22：奥希替尼进入医保后迅速放量
图23：历年医保谈判结果梳理
图24：《意见》主要目标
图25：《意见》主要任务
图26：中国药品监督改革措施
图27：CDE承办IND数量（按品种计）
图28：CDE批准进入临床的新药（按品种计）
图29：CDE承办NDA数量
图30：欧美biotech企业与成熟大药企在创新药产业链上的分工
图31：我国2009-2018PCI例数（例）、支架植入量（个）及增速
图32：2018年主要国家和地区每百万人口PCI手术量（例/每百万人口）
图33：全球TAVR手术适用患者人数（千人）
图34：中国TAVR手术适用患者人数（千人）
图35：白内障致病机理图
图36：2016年致盲疾病占比情况
图37：2012-2018中国白内障手术数量及CSR
图38：2017年主要国家CSR对比
图39：我国各级进院价格人工晶状体市占率（按数量）
图40：我国国产进口人工晶状体市场份额（按数量）
图41：2015-2024E中国骨科植入医疗器械整体市场规模
图42：中国角膜塑形镜消费量统计
图43：2018年我国内窥镜市场份额
图44：2011-2019中国内窥镜市场及增速
图45：爱尔眼科并购基金的股东结构和投资结构
图46：公司合伙人计划及激励体系
图47：西安存济医学中心的股权结构
图48：全球新冠确诊病例最新情况（截至2020年12月7日）
图49：全球新冠疫苗产能及可及性概览
图50：2018年主要国家医美市场渗透率（每千人治疗量）
图51：中国医疗美容服务疗程量按手术类及非手术类拆分
图52：2019年中国合规市场各类注射针剂占比（金额）
图53：2019年美国合规市场各类注射针剂占比（金额）
图54：中国医美透明质酸钠市场规模（亿元）
图55：中国医美肉毒素市场规模（亿元）
图56：全国居民人均消费支出增速维持较快增长
图57：全国人均医疗保健消费支出增速持续快于消费支出增速
图58：我国中药保健品行业趋向高端化
图59：长春高新营收保持较快增长
图60：长春高新扣非归母净利润持续加速
图61：欧普康视营收保持较快增长
图62：欧普康视扣非归母净利润保持较快增长趋势
图63：我武生物整体营收保持较快增长
图64：我武生物扣非归母净利润保持较快增长
图65：健帆生物营收保持较快增长
图66：健帆生物扣非归母净利润持续加速

业绩表现与市场趋势

涨幅前40企业：主要集中在医疗器械、生物制品、CXO等领域。
跌幅前40企业：以化学制剂和化学原料药为主，受医保支付改革影响较大。
研发费用5亿元以上企业：如恒瑞医药、百济神州、复星医药等，研发投入显著增加。

结论

医药生物行业在医保支付改革的背景下，正经历从仿制药向创新药的转型。创新药、创新器械及非医保支付类如医疗服务、疫苗、医疗美容等领域成为重要投资方向。CXO行业景气度持续提升，订单和营收增长显著。重点公司如恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗等表现出较强的市场竞争力。未来，随着研发投入的增加和国际化进程的推进，具备创新能力和国际化竞争力的企业将更受青睐。

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