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债券周报总结：国企信用风险应对

核心内容概述

本报告聚焦于2021年国企信用债市场现状与未来走势，分析了弱资质国企在永煤违约后的市场反应，并提出相应的信用策略。报告指出，弱资质国企信用债面临较大的抛压，收益率持续上行，再融资压力加剧，同时强调了市场对高收益债的承接能力和风险处置的重要性。

主要观点

• 永煤违约影响深远：永煤违约事件对弱资质国企信用债市场造成冲击，导致收益率上升、异常成交频发，同时引发市场对系统性风险的关注。
• 弱资质主体持续退出：2021年预计是弱资质主体信用利差走扩的大年，弱资质国企可能像弱资质民企一样逐步退出信用债市场。
• 市场分化加剧：优质国企将凭借盈利能力、杠杆水平和治理结构成为信用债市场的中流砥柱，而弱资质国企将面临更大的利差走扩和融资困难。
• 两种市场路径：未来可能出现两种情况，一是高收益债市场托底，改善弱资质国企再融资环境；二是弱资质国企被淘汰，退出信用债市场。
• 信用策略建议：
  • 密切关注季报变动：及时识别走弱主体，避免估值损失。
  • 关注职工薪酬支付情况：作为弱资质国企违约前的重要信号，需重点监测。
  • 坚持右侧交易原则：避免在收益率上行过程中抄底，等待政策利好或基本面改善再交易。

关键信息

一、国企信用债当前情况

• 市场环境恶化：弱资质国企信用债持续面临抛压，收益率上行，异常成交频发。
• 净融资额为负：山西、河北、河南等煤炭大省净融资额持续为负，北京海淀国资、天津津城建等主体发行困难。
• 高收益市场发展：二级市场中债估值收益率大于10%的主体和债券总额持续增加，市场风险偏好下降。

二、部分高收益国企到期压力情况

• 高到期压力主体：晋能控股煤业、晋能控股电力集团、豫能化等主体面临较大的到期压力。
• 山西省救助措施有效：通过自身金融机构资源，有效缓解部分主体的偿付压力。

三、防风险与债务处理的平衡

• 风险出清必要：弱资质国企的合理违约是系统性风险出清的必要条件，有助于提升市场韧性。
• 风险积聚风险：若持续兜底，可能带来长期风险积聚，影响市场稳定。

四、国企信用债走势预判

• 信用利差走扩：2021年弱资质主体信用利差预计继续走扩。
• 市场环境变化：未来3年，弱资质国企利差将处于更高水平，存续债数量将明显减少。
• 优质国企优势明显：优质国企将凭借自身优势成为信用债市场的中流砥柱。

五、信用市场复盘

• 一级市场表现：本周发行规模上升，但净融资额下降，城投债净融资额为负。
• 二级市场表现：成交金额上升，城投债信用利差多数走阔。
• 期限与等级利差变化：中短票据和城投债的期限利差和等级利差出现不同幅度的变动。
• 评级调整情况：部分主体评级下调，如海口美兰国际机场、天津航空；也有主体评级上调，如申能集团。

信用策略建议

• 及早卖出走弱主体：在季报出现显著走弱迹象但估值尚未调整时，及时出库以规避风险。
• 关注职工薪酬支付：职工薪酬支付困难是违约前的重要信号，需通过舆情、现金流量表和实地调研等方式监测。
• 右侧交易原则：避免左侧交易带来的估值波动，等待收益率稳定和政策利好再进行交易。

风险提示

• 弱资质国企救助不达预期：若救助措施不到位，可能加剧市场风险。

团队介绍

• 组长、首席分析师：周冠南，中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行。
• 高级分析师：杜渐，美国福德汉姆大学金融学硕士，CFA，曾任职于联合信用评级有限公司。
• 分析师：梁伟超、华强强、陈静、张晶晶、靳晓航、许洪波、赵浩言，均来自不同高校，有丰富的行业经验。

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