深度报告-20260805-中航证券-传媒行业深度报告_漫剧接棒真人短剧_IP壁垒与流量霸权谁与争锋_18页_5mb

传媒行业总结：漫剧接棒真人短剧，IP壁垒与平台优势凸显

核心观点

• 短剧行业利润瓶颈在买量成本端，AI虽降低制作成本，但尚未改善获客成本，行业面临增收不增利的挑战。
• 行业转向内容质量，平台补贴政策调整、内容治理加强与备案制度落地，推动从“走量试爆款”向“重资产出精品”转变。
• 漫剧市场快速扩张，AI技术推动制作效率提升，但盈利能力未同步改善，行业进入调整阶段。
• 短剧出海增长迅猛，新兴市场成为主要增长动力，但多数项目仍难以盈利，买量成本高企成为核心问题。
• 投资机会集中在平台建设者与优质IP提供商，具备海外品牌、用户资产及AI制作能力的公司更具竞争力。

短剧市场：国内稳增，盈利分化加剧

市场规模与增长

• 2025年中国微短剧核心市场规模达634.3亿元，同比增长26%。
• 预计2027年市场规模将达856.5亿元，CAGR为19.2%。
• 截至2026年2月，短剧行业整体月活用户达7.18亿，红果免费短剧以3.04亿MAU领先。

商业模式与变现路径

• IAA（广告变现）模式占71%，IAP（内购付费）模式占比降至26%，混合模式仅占3%。
• 平台掌握流量分发与广告变现能力，制作方利润空间受限。
• 投流规模达423亿元，买量成本持续上升，项目盈利压力加大。

竞争格局

• 红果凭借IP、流量与广告变现优势，形成“一超”格局，短期内难以撼动。
• 5月红果调整保底政策，提高真人剧分成，转向精品内容。
• 行业进入洗牌期，中小制作方面临生存压力。

漫剧市场：AI推动供给增长，行业进入调整期

市场规模与增长

• 2025年漫剧市场规模突破200亿元，2026年一季度AI剧与漫剧合计播放量接近1300亿次。
• AI仿真人剧播放量达750亿次，占漫剧百强榜的60%以上，沙雕漫占比下降至30%。

技术与成本

• AI技术使漫剧单分钟制作成本降至约400元，单部成本控制在10-30万元，制作周期缩短至10-13天。
• AI漫剧在播总量达12.78万部，但破亿作品仅约150部，破亿率不足0.12%。

平台动态

• 红果免费漫剧MAU达2563万，成为AI漫剧代表。
• 大厂加速入局，如腾讯、百度、爱奇艺、优酷等，形成多元化竞争格局。

短剧出海：新兴市场增长显著，增收不增利困境突出

市场表现

• 2025年海外微短剧双端内购收入达22.79亿美元，同比增长129%。
• 下载量达18.55亿次，同比增长超300%，中国厂商贡献约95%的市场收入。

增长来源

• 印度、印尼、巴西成为下载量增长主力，合计贡献超6成市场下载量。
• 中国出海厂商如中文在线、昆仑万维、掌阅科技等在海外平台表现突出。

盈利现状

• 多数出海项目无法回本，头部公司普遍亏损。
• 投流成本高企，北美单用户获客成本达5.28-15美元，部分项目投流费用是制作费的十倍以上。
• TikTok加大短剧布局，推动海外竞争格局变化。

竞争格局：海外格局更优，平台与IP协同优势显著

国内格局

• 红果以3.04亿MAU占据市场主导，形成“IP—内容—流量—变现—再投资”闭环。
• 平台通过内容与流量协同提升变现效率，头部集中度持续上升。

海外格局

• 海外短剧市场由独立APP主导，用户下载行为天然筛选高留存用户。
• 流量渠道分散，平台间竞争更公平，品牌积累与自然流量提升成为关键。
• TikTok成为新竞争者，通过内容标准与流量规则改写行业格局。

政策与催化：备案制度重塑行业生态

• “先备案、后上线” 成为行业新规范，AI漫剧纳入审核体系。
• 重点短剧门槛从100万提升至300万元，备案数量明显下降。
• 备案制度推动行业精品化，利好头部公司集中度提升。
• 各地出台支持政策，如上海“沪8条”为AI微短剧提供资金与政策支持。

核心标的：IP拥有者与平台建设者

阅文集团 (0772.HK)

• IP全产业链头部公司，拥有丰富内容资产。
• 与多家公司合作，推动IP改编与衍生品开发。
• 作为IP提供方，具有轻资产、高确定性的商业模式。

中文在线 (300364.SZ)

• 国内头部短剧IP储备库与海外平台运营商。
• 2025年营收16.57亿元，海外平台FlareFlow表现突出。
• 参股ReelShort，境外收入占比突破40%，具备出海优势。

昆仑万维 (300418.SZ)

• 自研SkyReels大模型显著降低制作成本。
• 拥有DramaWave（付费）与FreeReels（免费）双平台矩阵，MAU全球第一。
• 26Q1经营现金流转正，ARR突破5.7亿美元，具备技术与平台双重优势。

投资建议

• 行业评级：增持，未来六个月行业增长水平高于沪深300指数。
• 公司评级：
  • 买入：未来六个月投资收益相对沪深300指数涨幅10%以上。
  • 增持：未来六个月投资收益相对沪深300指数涨幅5%-10%之间。
  • 持有：未来六个月投资收益相对沪深300指数涨幅-10%至+5%之间。
  • 卖出：未来六个月投资收益相对沪深300指数跌幅10%以上。

建议关注公司： 阅文集团、中文在线、昆仑万维。

风险提示

• 买量ROI持续下行，行业进入淘汰赛。
• AI漫剧保底退潮，中小制作方加速出清。
• 海外有效产能瓶颈长期化，平台竞争加剧。
• 备案制后供给恢复低于预期，行业短期承压。
• TikTok入局加剧海外竞争，影响市场格局。