美国短端货币市场流动性系列之二：美国隔夜回购市场已有效恢复-20200522-东兴证券-17页_1mb

美国隔夜回购市场已有效恢复

核心内容概述

美国隔夜回购市场在经历2020年疫情期间的流动性紧张后，已逐步恢复。本文从Repo市场结构、SOFR作为Libor替代利率的作用及其与美股、美债的关系等方面进行分析，旨在揭示短期资金市场与宏观经济指标之间的联动性。

主要观点

• Repo市场分层：根据结算通道，美国Repo市场可分为三方市场（包括GCF Repo@市场、ex-GCF三方市场和美联储OMO）和双边市场。三方市场以匿名交易为主，抵押品范围广泛，而双边市场则允许指定抵押品，交易更为灵活。
• SOFR作为Libor替代利率：2018年4月美联储推出SOFR（Secured Overnight Financing Rate），作为美元Libor的替代基准利率，2022年将全面替代Libor。SOFR基于真实交易数据，更具市场代表性。
• SOFR与美股的反向关系：SOFR交易量与美股走势呈现负相关，尤其是在2018年后，随着市场流动性逐步回归正常，这种关系更加显著，表明股市对货币政策的敏感度提高。
• SOFR与十年期国债的联动性：SOFR99分位的脉冲式波动往往预示着十年期国债利率的短期上升，这反映了市场对流动性需求的季节性变化，以及美联储政策对市场的影响。
• 市场风险特征：Ex-GCF三方市场对极端情况不敏感，风险主要在于交易量的波动，而双边市场则对边际需求更为敏感。

关键信息

1. 美国Repo市场简介

• 市场结构：Repo市场分为三方市场和双边市场，三方市场又细分为GCF Repo@市场和ex-GCF三方市场。
• 抵押品类型：常见的抵押品包括国债、两房MBS、联邦机构债券、公司债等。
• 交易方式：三方市场交易通过第三方清算机构完成，而双边市场为双方直接交易。
• 参与者类型：主要包括金融机构、政府机构和公司，其中做市商是核心参与者。
• 市场体量：2019年回购市场日均存量约为5万亿，双边市场和三方市场体量相当，但ex-GCF三方市场体量是GCF Repo@市场的4倍。
• 交易特点：GCF Repo@市场以匿名交易为主，不折价，而ex-GCF市场存在折价，且交易量波动较大。

2. SOFR与市场关系

• SOFR的定义：SOFR是基于三方市场和双边市场非特殊交易的加权中位数利率，是Libor的替代基准利率。
• SOFR与美股：SOFR交易量有效回落时，美股走势良好；SOFR交易量上升时，美股通常表现不佳，两者呈现反向关系。
• SOFR与十年期国债：SOFR99分位的波动与十年期国债利率存在联动性，特别是在月底和季度末，市场对流动性需求增加，导致国债利率上升。
• SOFR与OBFR：SOFR比无担保隔夜利率OBFR更具波动性，尤其在99分位利率上。两者均有效回落，表明在岸和离岸美元流动性已缓解。

风险提示

• 海外疫情诱发欧洲债务危机：需关注全球市场风险，尤其是欧洲地区的债务问题可能对美元市场产生连锁反应。

数据特征总结

结论

美国隔夜回购市场在经历疫情期间的流动性紧张后，已逐步恢复。SOFR作为Libor的替代利率，已成为衡量短期美元资金成本的重要指标。其与美股、十年期国债利率之间存在显著的反向关系，表明市场流动性变化对金融市场具有重要影响。市场结构的分层和参与者行为特征也进一步揭示了 Repo 市场的复杂性和重要性。