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转债市场的“信用”风险总结

核心内容

转债市场近期受到信用风险事件的冲击，导致估值大幅压缩，市场情绪悲观。鸿达兴业大股东违约事件成为触发点，引发正股和转债价格下跌，同时带动其他中低评级、正股资质偏弱的低价券估值下调。此次信用风险事件并非首次出现，其影响路径主要通过流动性紧张和正股盈利预期修正，进而对转债市场造成冲击。

主要观点

• 信用风险事件的影响：信用风险事件通常通过流动性紧张和正股盈利预期修正两条路径影响转债市场。机构流动性紧张可能导致转债抛售，主要影响大盘转债及高溢价率品种；市场悲观情绪也可能导致部分基本面尚可但受信用风险拖累的个券大幅下跌。
• 估值压缩的特征：12月15日，估值主动压缩的转债个券数量超过180只，多为中低评级、正股资质偏弱的低价券。不同平价区间的转股溢价率均值下降，其中90-100元、100-110元平价区间的个券转股溢价率分别下降约2%、3%。
• 信用风险的中长期影响：随着转债市场持续扩容，信用风险事件频发可能进一步导致债性转债估值下降，市场整体风险偏好可能降低。

关键信息

信用风险事件回顾

• 鸿达兴业事件：12月14日，鸿达兴业大股东发行的20鸿达兴业SCP001发生实质性违约，债券余额达9.5亿元。该事件引发正股跌停、转债下跌超20%。
• 市场反应：12月15日，估值主动压缩的个券数量超180只，其中广汇、搜特等中低评级、正股资质偏弱的低价券跌幅较大。

信用风险的传导机制

• 流动性风险：机构因信用风险冲击出现流动性紧张，可能抛售转债等资产。
• 正股预期修正：信用风险事件可能影响市场对相关正股盈利预期，尤其对资质偏弱的公司影响较大。

2021年信用风险展望

• 贷款展期规模：截至11月初，贷款展期规模已超过3.7万亿元，导致企业偿付压力延后至2021年上半年。
• 信用债到期与回售规模：2021年信用债到期与回售规模达7.4万亿元，较2020年增加超过7000亿元，其中3月至5月占比达36%。
• 资管新规影响：资管新规过渡期到期，或加快通道业务收缩，进一步增加信托贷款和其他债权融资难度。

行业偿债压力分析

• 高负债行业：地产、建筑、采掘等传统高负债行业偿债压力较大。
• 受疫情冲击行业：休闲服务、纺服、商贸零售等受疫情冲击大、恢复较慢的行业偿债压力亦较高。
• 行业特征：地产、建筑、交运、采掘等行业信用债到期和回售规模居前，增速较高；休闲服务行业虽偿债规模不大，但增长较快，主体资质偏弱；汽车等行业民企占比较高。

个券筛选建议

• 规避高风险个券：短期债务规模大、杠杆率高、业务改善进度慢、控股股东现金流紧张的个券偿债压力较大。
• 正股筛选指标：结合到期债务规模、资产负债率、经营性现金流对债务的覆盖率等指标筛选正股，规避短期债务规模大、资产负债率高、现金流差的公司。
• 关注大股东信用资质：大股东质押率和持股比例较高的个券应尽量规避，因其可能影响公司基本面和股价。

风险提示

• 宏观经济波动：宏观经济或监管政策出现大幅调整，可能导致市场出现大幅波动。
• 信用风险持续：信用风险事件频发可能进一步加剧市场波动，影响转债估值。

行业与个券配置建议

• 关注基本面优质个券：在信用风险冲击下，部分基本面尚可、信用资质较好的个券可能被错杀，具备配置价值。
• 错杀机会：市场悲观情绪可能使部分个券估值压缩过度，后续可关注其修复机会。

附录：分析师信息

• 赵伟：分析师，证书编号 S0790520060002
• 杨飞：分析师，证书编号 S0790520070004
• 代小笛：联系人，证书编号 S0790120070025

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