20211106-中泰证券-利率债周报_三季度地区社融怎么看__19页_2mb

报告摘要

证券研究报告/利率债周报总结

核心内容

本报告基于人民银行公布的前三季度地区社会融资规模增量数据，对31省市新增社融变化趋势与结构进行分析，同时对本周利率债市场、高频经济数据及资金面情况进行复盘，为投资者提供参考。

主要观点

社融增速持续下行：2021年9月末社融存量同比增速降至10.0%，为历史最低点，较去年底下行3.3个百分点。社融增速下滑主要由政府债券、企业债券和表外三项融资规模大幅减少导致。
地区社融分化加剧：仅内蒙古和江苏实现社融正增长，其余省市普遍下滑。地区新增社融集中度进一步提高，排名前十省市占比达66.1%，排名后十省市占比为6.7%。
信贷结构边际改善：表内贷款是社融增长主力，区域信贷不平衡问题有所缓解，但整体改善幅度有限。
企业债融资收缩，区域分化缓和：受永煤事件和监管影响，企业债融资整体收缩，但部分省市（如北京、山东）三季度企业债融资由负转正，信用分化有所缓解。
表外融资持续缩减：非标融资受资管新规影响继续收缩，但部分地区融资结构恶化，表内贷款下滑与表外融资增长并存，可能面临信用风险。
政府债券依赖度上升：经济欠发达地区（如青海、黑龙江）更依赖政府债券融资，而经济发达地区（如北京、浙江）依赖度较低。
利率债市场收益率下行：本周国债、国开债收益率普遍下行，曲线平坦化趋势明显。10Y国开债隐含税率下降至1.3%。
资金面整体宽松：R007和DR007分别下行至2.16%和2.12%，显示流动性较为充裕。银行间质押式回购成交量回升，隔夜回购占比上升，表明债市加杠杆情绪有所回温。
高频数据表现：生产端高炉开工率下降，但部分化工品开工率回升；商品房销售持续走弱，但汽车销量大幅上升；大宗商品价格延续下跌趋势，尤其工业品价格跌幅明显。
风险提示：货币政策宽松不及预期及区域信用风险上升。

关键信息

社融结构变化：表内贷款为主要支撑，但区域信贷不平衡问题改善有限；企业债融资收缩，但部分区域有所好转；表外融资持续缩减，但部分地区融资结构恶化。
利率债市场表现：本周利率债发行量和净融资额均回落，但收益率整体下行，曲线平坦化。
资金面情况：央行加大逆回购投放，资金利率下行，市场流动性较为宽松。
高频经济数据：生产端高炉开工率下降，商品房成交面积走弱，汽车销量回升，大宗商品价格普遍下跌。
区域信用风险：部分省市（如辽宁、宁夏）表内贷款和企业债融资大幅减少，需关注其信用风险。

结构分析

社融结构变化：
- 表内贷款是社融增长主力，区域信贷不平衡问题边际改善。
- 企业债融资整体收缩，但区域分化有所缓和。
- 表外融资延续缩减，部分地区融资结构恶化，信用风险上升。
- 政府债券融资成为经济欠发达地区的重要支撑。
利率债市场复盘：
- 本周利率债发行量和净融资额回落，但收益率整体下行。
- 国债、国开债收益率曲线平坦化，期限利差收窄。
- 市场情绪有所回升，资金面宽松。
高频跟踪：
- 生产端：高炉开工率下降，PX开工率回升，钢材库存多数下降。
- 需求端：商品房成交面积走弱，土地成交规模下降，汽车销量回升。
- 价格端：肉蛋禽价格上涨，蔬菜价格回落，工业品价格多数下跌。
资金面：
- 央行维稳流动性，资金利率下行。
- 银行间质押式回购成交量回升，隔夜回购占比上升。
- 同业存单净融资额回升，不同期限发行利率分化。

小结

社融增速持续下行，债券融资为主要拖累因素。地区社融分化加剧，信贷结构边际改善，但区域间不平衡问题未明显缓解。企业债融资收缩，但部分区域有所好转。表外融资持续缩减，但部分地区融资结构恶化，需关注信用风险。利率债市场收益率下行，曲线平坦化。资金面整体宽松，市场情绪有所回升。高频数据显示生产、需求和价格端均存在不同变化，需密切关注区域差异及市场动态。

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