20160510-广发证券-机械_温故而知新_系列五_吹弹可破的风中承诺_机械行业并购效应分析_13页_1mb

机械“温故而知新”系列五总结

核心观点

• 行业地位：机械行业已成为并购浪潮中的主要参与主体，仅次于TMT行业。
• 业绩承诺风险：约38%的机械行业并购案例未完成业绩承诺，其中自动化装备领域占比最高（28%）。
• 利润来源变化：并购标的逐步成为上市公司利润的重要来源，2015年机械行业并购标的净利润占比达11.29%。
• 商誉风险：机械行业商誉规模高速增长，2015年同比增长116.88%，但整体风险可控，个股仍需关注。
• 投资建议：关注主营业务稳定、外延收购标的具备成长性的公司，如龙马环卫、永创智能、浙江鼎力等。

一、机械行业并购趋势

行业背景

• 2014年以来，机械行业在需求不足、收入下降、费用刚性等因素影响下，业绩持续低迷，外延式发展成为主要手段。
• 机械行业并购案例数量和金额在2015年保持增长，全行业并购金额达30,484.35亿元，同比增长17.17%，案例数量达6,470起，同比增长56.43%。
• 机械行业并购案例占比达9%，仅次于计算机和电子行业。

并购目的与方式

• 2013-2015年，机械行业完成41起重大并购，其中横向整合15例，多元化战略13例，垂直整合6例，买壳上市和业务转型各2例。
• 发行股份购买资产为主要并购方式，占41家公司中的30例。

二、并购标的对利润的贡献

业绩承诺情况

• 2013-2015年，机械行业共发生288例外延并购事件，其中110例对2015年业绩作出承诺，实际完成53例，未完成32例，未完成比例为38%。
• 未完成业绩承诺的公司中，28%集中于自动化装备领域，部分公司甚至出现亏损。

利润来源分析

• 2015年，122家公司公布了收购标的实际完成净利润，合计达43.1亿元，占母公司净利润的41.7%。
• 机械行业2015年总净利润为381.67亿元，收购标的贡献了11.29%。
• 49家收购标的净利润达3,000万元以上，占收购标的净利润总额的90.56%，代表行业第一梯队。

三、商誉风险分析

商誉规模增长

• 2013年第一季度机械行业商誉为101.16亿元，2015年第四季度达383.23亿元，3年增长2.8倍，复合增长率达84.42%。
• 剔除净利润5亿元以上的公司后，2015年商誉同比增长190%，2016年一季度商誉占净资产比例达5.5%。

商誉减值风险

• 2015年商誉减值损失为270.29百万元，占净利润比例3.02%，较2014年（0.6%）显著上升。
• 若2016年商誉减值损失占商誉比例达3%-5%，则商誉减值损失/净利润比值将达12%-20%。
• 若净利润增速为-20%，该比值可能升至14%-24%，对净利润产生潜在吞噬效应。

高风险个股

• 部分自动化装备企业商誉/净资产比例较高，如新日恒力（138%）、智云股份（73%）、华昌达（57%）等。

四、投资建议与风险提示

投资机会

• 关注主营业务稳定、外延收购标的具备成长性的公司。
• 建议关注业绩逐步增长、中长期具备成长空间的个股，如龙马环卫、永创智能、浙江鼎力等。

风险提示

• 行业需求持续下滑。
• 并购标的业绩不达承诺。
• 商誉减值风险。

五、相关研究

六、图表索引

• 图1：2013-2015年全行业并购金额和数量
• 图2：机械行业近3年有收购动作的132家公司营业收入和净利润
• 图3：近三年沪深上市公司已完成的重大重组事件所属行业
• 图4：近三年沪深机械行业上市公司并购重组目的
• 图5：近三年沪深机械行业上市公司并购重组方式
• 图6：近三年机械行业并购案例业绩完成情况
• 图7：收购标的2015年实际完成利润占对应母公司和机械行业的比重
• 图8：2015年收购标的母公司净利润占合并报表的比重
• 图9：收购标的2015年实际完成净利润情况
• 图10：近3年机械行业商誉情况（剔除净利润5亿元以上的公司）
• 图11：近3年机械行业商誉情况
• 图12：近3年机械行业商誉减值及其占净利润比重
• 图13：2015年机械行业商誉与净资产比重较重个股

七、分析师信息

• 罗立波：首席分析师，清华大学理学学士和博士，6年证券从业经历。
• 刘芷君：资深分析师，英国华威商学院管理学硕士，核物理学学士。
• 代川：中山大学数量经济学硕士。
• 王玳：厦门大学核物理学硕士。

八、投资评级说明

行业投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

公司投资评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。