20171219-东方财富证券-潍柴动力-02338.HK-深度研究_重卡行业强劲复苏,潍柴动力强者恒强_38页_3mb

潍柴动力（02338.HK）深度研究报告总结

核心内容

潍柴动力作为中国重卡行业的龙头企业，凭借其在发动机、变速器、车桥等核心零部件领域的强大实力，以及重卡整车制造能力，成功构建了完整的重卡黄金产业链。公司受益于重卡行业强劲复苏，预计2017年全年重卡市场销量将同比增长50%-60%，达到110万-115万辆，刷新2010年历史最高纪录。

主要观点

• 行业复苏强劲：重卡行业因超载治理、基建投资、电商物流发展、更新换代周期等因素持续回暖，行业景气度有望延续至2018年。
• 公司业务增长迅猛：2017年前三季度，潍柴动力实现营业收入1115.5亿元，同比增长76.3%；归母净利润46亿元，同比增长198.8%，呈现逐季加速趋势。
• 产品结构优化：公司推动中高端产品（如WP13发动机）的占比提升，带动毛利率增长，提升单车价值。
• 国际化布局：通过并购德国凯傲集团和德马泰克，潍柴成功拓展全球市场，构建了智能物流生态系统。
• 研发实力领先：公司拥有国家级技术中心和实验室，产品可靠性、性能和环保指标均领先行业，巩固其龙头地位。

关键信息

行业背景

• 重卡市场强劲复苏：2017年1-9月累计销量达86.8万辆，同比增长76%。
• 政策推动：GB1589-2016标准实施、治超行动、排放标准升级等多重政策因素带动行业需求。
• 行业集中度提升：前五重卡企业贡献总销量的84%，行业进入集中度提升期。

公司概况

• 成立与发展：成立于2002年，是中国内燃机行业首家H股上市并回归A股的企业。
• 业务结构：公司业务涵盖整车及关键零部件、叉车及仓储服务、非汽车用发动机和其他汽车零部件。
• 营收占比：2017年上半年，整车及关键零部件占43.4%，叉车及仓储服务占38.8%，其中整车及关键零部件是利润贡献最大的板块。

主营业务亮点

发动机业务

• 潍柴是中国最大的柴油发动机企业，重卡用发动机市占率达30.6%，同比增长4.5个百分点。
• WP13发动机在13升动力产品中销量突破10万台，占据480马力以上市场53.72%份额。
• 产品性能卓越，最大扭矩达2550N·m，最大功率达405kW，优于国际竞品。
• 符合国V标准，燃油消耗率低至185g/kW·h，提升经济效益。

重卡业务

• 陕西重汽是潍柴的控股子公司，2017年上半年重卡销量达7.34万辆，同比增长94.7%，市占率12.6%。
• 重卡市场进入更新周期，预计每年更新需求在70-110万辆之间。

叉车及仓储业务

• 2012年收购德国凯傲集团25%股权，2014年控股其子公司林德液压70%股权。
• 凯傲集团成为公司营收最大来源，2017年上半年实现营收38.3亿欧元，净利润1.5亿欧元。
• 林德液压实现国产化，销量同比增长66%，并计划2018年实现6条生产线、10个试验台的建设。

财务表现

• 营收与利润：2017年前三季度，公司营收1115.5亿元，净利润46亿元，归母净利润同比增长198.8%。
• 盈利能力：毛利率21.19%，净利率4.81%，期间费用率13.8%，均有所改善。
• 财务指标：2017年EPS为0.79元，对应市盈率10.13倍，显著低于行业平均估值水平。

盈利预测

估值与投资建议

• 相对估值：参考行业可比公司平均PE为14倍，给予潍柴动力“买入”投资评级，六个月目标价为10.7港元。
• 绝对估值：基于DDM模型，悲观/乐观情境下，股价合理区间为11.85-19.75港元。
• 历史市盈率：最近十年市盈率呈现波动，但2017年显著下降至10.13倍，低于行业平均水平。

风险提示

• 基建和固定资产投资增速不及预期。
• 重卡及动力总成销量低于预期。
• 海外并购整合低于预期。

结论

潍柴动力凭借在重卡产业链的完整布局、强大的研发实力和国际化战略，显著受益于行业复苏。公司业绩持续增长，盈利预测乐观，估值合理，具备长期投资价值。