20260824-浙商证券-价值挖掘系列之二_从摊余债基配置变化看本轮长信用行情_16页_936kb
报告摘要
债券市场专题研究总结
核心内容
本报告聚焦于2026年8月债券市场中摊余债基配置变化对信用债市场的影响，分析了摊余债基在负债端和资产端的配置风格转变，以及其对信用债行情的推动作用。
主要观点
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摊余债基配置风格转变
- 负债端：从银行自营转向理财，主要因银行自营配置利率债性价比下降，以及《商业银行资本管理办法》对RWA的资本占用影响。
- 资产端：从利率债转向信用债，信用债持仓占比已升至46.01%。摊余债基打开后更倾向于配置普信债，少配金融债和政金债。
- 重仓券风格：以商金债和普信债为主，部分下沉至城投债，隐含评级AA及以下的占比有所提升。
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摊余债基打开与信用债表现正相关
- 量层面：摊余债基打开规模与基金对3~5Y信用债的净买入规模呈现正相关（相关系数达0.68）。
- 价层面：3~5Y信用债收益率下行主要由“资金宽松”+“资产荒”共同推动，摊余债基的打开是行情的“助推剂”，而非“发动机”。
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中小摊余债基新发趋势
- 首批摊余债基预计最快在2026年4季度初成立。
- 封闭期均为63个月，预计为债市提供约1200亿元长期负债资金，若考虑杠杆因素，则可能增加至1660亿元。
- 对5Y左右高等级普信债的增量需求约为507亿元。
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8月以来的长信用行情分析
- 行情源于多因素共振，包括资金面宽松、基本面走弱、交易盘做多超长端、信用风险扰动缓和、机构行为变化和政策预期。
- 当前长信用行情短期可能转向震荡，但中期趋势仍未结束。
- 30-10Y国债利差处于较高分位，信用债利差也处于相对低位，后续压缩空间有限。
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当前参与性价比评估
- 长信用后续可压缩空间不大，但短期可能因资金面收紧和交易盘止盈而出现震荡。
- 超长端利差压缩节奏可能由单边看多转向震荡下行。
关键信息
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摊余债基配置结构变化
- 截至2026年6月底，摊余债基持仓市值达2.03万亿元，信用债持仓占比升至46.01%。
- 商金债占比最高，其中隐含评级AAA-及以上的部分占90.21%；普信债以高等级产业债为主，隐含评级AAA-及以上的部分占84.69%；城投债整体风格下沉，隐含评级AA及以下的占比为31.12%。
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摊余债基新发对信用债的影响
- 本轮摊余债基新发预计为债市提供1200亿元长期负债资金，若考虑杠杆，则可能增加至1660亿元。
- 5Y左右高等级普信债是主要受益品种，银行自营和理财仍是主要配置力量。
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8月以来长信用行情驱动因素
- 资金面宽松、基本面走弱、交易盘做多超长端、信用风险扰动缓和、机构行为变化、政策预期。
- 7月下旬以来，长信用行情因多因素共振而走强，但8月下旬资金面有所收紧，交易盘出现止盈，行情可能转向震荡。
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风险提示
- 货币或财政政策出现重大变动可能影响市场预期；
- 超预期信用风险可能导致市场调整；
- 历史数据不代表未来；
- 部分测算基于假设条件，结果可能发生变化。
结构化总结
负债端变化
- 从银行自营转向理财
- 银行自营因收益率偏低和资本占用问题减少对利率债的配置。
- 理财因估值方式匹配摊余债基需求，增配摊余债基。
- 银行自营仍保有一定持有量，理财配置摊余债基以稳估值为主。
资产端变化
- 从利率债转向信用债
- 2025年以来摊余债基首次集中打开，推动信用债配置比例上升。
- 信用债以普信债为主，配置风格逐步下沉。
- 城投债持仓虽不多，但整体风格下沉，隐含评级AA及以下占比提升。
摊余债基对信用债的影响
- 量层面：摊余债基打开规模与基金对3~5Y信用债的净买入呈正相关。
- 价层面：收益率下行是多因素共振的结果，摊余债基是行情的“助推剂”。
8月以来长信用行情
- 多因素共振推动行情
- 资金面宽松、基本面走弱、交易盘做多超长端、信用风险扰动缓和、机构行为变化、政策预期。
- 行情短期可能震荡，但中期趋势未变，超长端利差压缩节奏可能变化。
当前参与性价比
- 利差处于高位，压缩空间有限
- 30-10Y国债利差为45bp，处于2024年以来78%分位。
- 信用债利差也处于相对低位，后续空间不大。
图表说明（摘要）
- 图1~4：展示摊余债基对信用债的配置比例上升趋势。
- 图5~8：分析摊余债基打开规模与信用债表现之间的关系。
- 图9~10：说明摊余债基从上报到成立的流程及时间。
- 图11~18：展示资金面变化、交易盘行为及信用债走势。
机构与联系方式
- 分析师：唐嵩
- 执业证书号：S1230524020003
- 邮箱：tangsong@stocke.com.cn
- 浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn
- 地址：上海、北京、深圳
- 电话与传真：详见正文
投资评级说明（摘要）
- 利率债：根据3个月内净价涨跌幅进行评级，分为增持、中性、减持。
- 信用债：同理，分为增持、中性、减持。
- 可转债：根据3个月内转债价格与中证转债指数的对比进行评级。
注：以上总结基于2026年8月24日发布的《债券市场专题研究》报告内容，字数控制在1000字以内。
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