20210923-德邦证券-9月FOMC会议深度点评_Taper影响之关键在节奏而非时点_18页_2mb

宏观深度报告总结

核心内容

本报告分析了9月FOMC会议对美联储taper政策的影响，指出taper的执行节奏比开启时点更为关键。同时，报告探讨了经济与通胀前景、政治风险对taper路径的潜在影响，并对资产价格可能面临的流动性风险溢价与增长风险溢价的双重修正进行了展望。

主要观点

1. taper事件与预期

• 9月FOMC声明前置taper时点，释放出偏鹰派信号，表明taper可能在11月直接开启。
• 通胀预期被大幅上调，SEP将2021年PCE预测从3.4%上调至4.2%，反映供给端瓶颈效应比预期更严重、持续时间更长。
• 市场对taper开启时点已充分锚定，但对持续时长存在较大分歧，中位数预期为2022年Q3，概率集中在7-15个月，其中10-12个月概率最大（36%）。

2. 点阵图与加息预期

• 9月点阵图显示2022年加息预期升温，6人预测1次加息，3人预测2次加息，9人不加息。
• 2023年加息预期亦有明显上升，从6月的3人增加至9月的6人。
• 尽管点阵图显示加息意愿，但2022年投票权更多由鹰派官员掌握，而具有永久投票权的理事仍偏向鸽派。

3. taper执行节奏的分歧

• 市场对taper的执行节奏存在较大分歧，节奏不确定性成为影响资产定价的关键。
• 若按每次会议缩减100亿美元国债、50亿美元MBS的节奏，taper可能于2022年9月底结束。
• 但若经济复苏出现不稳迹象，美联储可能放缓或暂停taper步伐，导致taper节奏走走停停。

关键信息

1. 经济与通胀风险

• 耐用品消费是2021年经济复苏的重要推动力，但2022年可能拖累增长。
• 二手车市场作为耐用品的典型代表，经历了量价齐涨→量随价涨→价涨量跌的演变，未来增速可能大幅下滑。
• 供给端瓶颈仍将持续，CPI可能在年底达到峰值，随后维持在4-5%的高位。
• 若通胀预期失控，可能迫使美联储加速taper甚至提前加息。

2. 政治风险

• 债务上限问题可能引发政府停摆，增加市场避险情绪。
• 基建法案与新财年预算案是两党博弈的筹码，解决难度较大。
• 若债务上限问题无法及时解决，可能对美联储taper节奏造成干扰。

3. 资产价格影响

• 市场将面临流动性风险溢价与增长风险溢价的双重修正。
• 增长风险溢价将随产出缺口收敛放缓而弱化，对实际利率与美股盈利预期的推力将减弱。
• 流动性风险溢价将因taper节奏放缓而边际弱化，市场可能回吐前期过度计入的流动性支撑预期。

4. 美联储政策倾向

• 当前美联储更倾向于结果导向，即根据经济实际表现调整taper节奏。
• 虽然taper开启时点已被市场充分预期，但执行节奏的不确定性仍较大。
• 若经济复苏动能减弱或疫情反复，taper步伐可能放缓甚至暂停。

5. 图表与数据支持

• 图1、图2显示2022年与2023年加息预期明显上升。
• 图3显示CME联邦基金期货隐含利率小幅上升，反映市场对加息的预期升温。
• 图4、图5、图6显示市场对taper开启时点的预期集中于2021年12月或2022年1月。
• 图7、图8反映taper持续时间的预期集中在7-15个月，其中10-12个月概率最高。
• 图9、图10、图11、图12显示耐用品消费与产出缺口之间的关系正在弱化，可能拖累经济复苏。
• 图13、图14、图15、图16、图17提供通胀预期、实际利率、中性利率与期限溢价的多角度分析。

风险提示

• 耐用品消费支出加速下滑，拖累美国经济超预期下行。
• 新冠疫情反复或扩散，可能延长供给瓶颈效应。
• 美联储误判通胀暂时性，导致通胀预期失控。
• 劳务市场复苏不及预期，影响整体经济表现。
• 两党政治博弈僵持，可能引发政府停摆，增加市场避险情绪。

投资启示

• 市场风格将面临流动性与增长风险溢价的双重修正。
• 实际利率与通胀预期可能在2022年呈现温和走势。
• 中性利率与期限溢价的上行趋势可能从高斜率转为低斜率或震荡。

附：分析师信息

• 芦哲：德邦证券首席宏观经济学家，具有丰富的学术与行业经验。
• 张佳炜：德邦证券研究助理，拥有海外宏观与资产配置研究经验。

法律声明

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