20250520-浙商证券-九牧王-601566.SH-九牧王点评报告_聚焦主品牌核心产品与渠道_投资亏损大幅收窄_4页_414kb

九牧王2024年收入达3181亿元（同比增长41%），但归母净利润为176亿元（同比下降79%），扣非后净利润为201亿元（同比下降167%）。利润承压主要因广告宣传费增加4622万元及直营门店成本上升。2025年第一季度收入895亿元（同比下降48%），但归母净利润192亿元（同比增长773%），扣非后净利润151亿元（同比下降244%），净利增长受益于投资亏损大幅收窄5727万元。

主品牌收入占比显著提升，2024年主品牌收入2955亿元（同比增长66%），占全年收入的92.9%，而ZIOZIA和FUN品牌收入分别同比下滑148%和281%。直营渠道表现强劲，2024年直营收入1448亿元（同比增长241%），加盟渠道收入1272亿元（同比下降85%），线上收入292亿元（同比下降134%）。2025Q1直营收入509亿元（同比增长158%），加盟收入297亿元（同比下降274%），线上收入66亿元（同比微降10%）。直营增长受益于渠道结构优化，自营店占比升至34%，购物中心及奥莱店占比达30%，十代店占比73%。

毛利率稳中有升，2024年为65.0%（同比提升14个百分点），主品牌、ZIOZIA、FUN毛利率分别为65.3%、77.2%、66.5%。但净利率下滑，归母净利率5.5%（同比下降0.7个百分点），扣非净利率6.3%（同比下降1.6个百分点）。广告费增加（签约五位明星代言）及门店成本上升是主要因素。此外，投资亏损58555万元，较2023年减少5727万元，反映投资规模收缩和风险降低。

盈利预测显示，2025-2027年公司收入预计为332/352/372亿元，同比增长4%/6%/6%；归母净利润为27/31/33亿元，增速达55%/12%/8%。对应PE估值从2024年的299倍降至2027年的1588倍，公司维持“买入”评级。预计利润弹性将大于收入端，主要因销售费用控制及投资亏损进一步收窄。

风险提示包括品牌营销效果不及预期、消费环境持续疲软、金融资产公允价值波动等。公司以“男裤专家”战略为核心，持续优化渠道质量，提升品牌势能，但需关注潜在风险对业绩的负面影响。