计算机行业美股软件及IT服务25年大复盘：穿越周期看计算机公司业绩及估值的锚-20220131-东北证券-42页_3mb

穿越周期看计算机公司业绩及估值的锚

核心内容概述

本报告通过分析美股软件及IT服务过去25年的表现，探讨了计算机公司长期财务关键指标和穿越牛熊的估值锚点。主要聚焦于应用软件、基础软件和IT服务三大子行业，分析其收入增速、毛利率、运营利润率、FCF Margin等财务指标，并结合EV/BF12Sales、PE(TTM)、PEG等估值指标，揭示了软件及IT服务板块的波动性、成长性及估值趋势。

主要观点与关键信息

1. 收益率表现

• 大多数年份，软件及IT服务板块实现了正收益。
• 应用软件的收益率弹性最高，尤其在市场情绪高涨时表现更为显著。
• 基础软件的收益率弹性近年来逐渐下降。
• IT服务的收益率上限较低，但具有较强的反弹能力，是市场反弹的排头兵。

2. 收入增速

• 应用软件长期收入增速中位数为 15%~20%，2020年中位数达 25%，第三四分位达 29%。
• 基础软件收入增速中位数在 10%~20% 范围，2020年中位数为 21%，第三四分位达 50%。
• IT服务的收入增速长期在 10% 左右，2020年中位数为 12%，第三四分位为 16%。

3. 毛利率

• 应用软件毛利率中位数长期在 70% 左右，第三四分位在 80%。
• 基础软件毛利率中位数在 75% 左右，第三四分位在 82%。
• IT服务毛利率长期在 30% 左右，2020年中位数为 30%，第三四分位为 35%。

4. 运营利润率 (OPM)

• 应用软件OPM中位数长期在 10%~15%，近年来有所下降。
• 基础软件OPM比应用软件高，但同样在近年来出现下滑。
• IT服务OPM长期在 10% 左右，2020年受疫情影响出现下滑。

5. 自由现金流利润率 (FCF Margin)

• 应用软件FCF Margin中位数长期在 15%~20%，近年来有所下降。
• 基础软件FCF Margin中位数长期在 20%~25%，近年来也出现下滑。
• IT服务FCF Margin长期在 10% 左右，2020年中位数为 9%。

6. 估值情况

• EV/BF12Sales 估值中枢：
  • 应用软件：3~7x
  • 基础软件：4~7x
  • IT服务：1~2x
• PE(TTM) 估值中枢：
  • 应用软件：30~50x
  • 基础软件：25~55x
  • IT服务：15~25x
• PEG 估值中枢：
  • 应用软件：1.4~2.5x
  • 基础软件：1.3~2x
  • IT服务：1.3~1.8x

7. 估值趋势

• 2019/2020年，软件及IT服务板块出现显著估值扩张。
• 2021年有所收缩，2022年进一步显著收缩。
• 2021年底，应用软件EV/BF12Sales估值中位数为 11x，第三四分位为 14x。
• IT服务板块在2021年估值迅速上升，主要受需求端改善和资金流动影响。

8. 子行业估值差异

• 估值较高的子行业包括：APM Software、Creative Software、Database Software、Development Software。
• 估值较低的子行业包括：Data Center Software、IaaS。

9. 大市值与研发支出

• 美股未表现出对大市值公司的持续偏好。
• 研发支出占比 是软件公司的重要前瞻指标，高研发投入公司通常表现出更高的收入增速和更好的未来市值表现。

关键财务指标对比

风险提示

• 本报告基于彭博和万得数据，存在数据缺失或不准确的风险。
• 前向预测指标（如EV/BF12Sales、PEG）受分析师判断和算法影响，波动较大。
• 分类方法可能对部分公司不适用，导致分析结果失真。
• 估值体系、估值框架可能因我国国情与海外不同而存在差异，难以直接比较。

对A股的映射

• 报告对A股计算机板块进行了映射，部分股票的估值已进入合适区间。
• 附录中列出了A股计算机行业主要公司的EV/Sales BF12、PE(TTM)、PEG等指标。

总结

• 软件及IT服务 的高估值已过去，未来将更多依赖业绩驱动。
• 应用软件估值最高，基础软件次之，IT服务相对较低。
• IT服务 在重大冲击后表现出较强的反弹能力，但需关注其持续性。
• 未来几年，软件及服务板块的估值可能类似2011-2014年的表现。
• 研发支出占比 是评估软件公司未来发展潜力的重要指标。