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华丽转型的动力电池龙头总结

公司简介

公司是中国第二大铅酸动力电池生产商，2014年市场份额为35%，自有产能达1.2亿只。公司正积极转型，拓展锂电、低速电动车、铅回收等新业务领域。

核心内容与主要观点

传统业务现状

• 传统业务主要集中在电动自行车电池，其需求已由新增需求转向二级市场替换需求。
• 2014年，公司电动自行车电池收入占比达76%，但受价格战和产能过剩影响，盈利能力下滑。
• 2015年，公司传统业务毛利率预计从9.0%提升至14.0%，并有望在2016年进一步上升。

新兴业务发展

• 新兴业务包括低速电动汽车、锂电池、电动三轮车、铅回收等，毛利率均高于传统业务。
• 预计2015年新兴业务营收占比将达到36%，2020年将提升至75%。
• 公司2015年上半年收入为75.3亿元，其中68.5%来自电动自行车电池，13.5%来自新兴业务。

价格战缓和与行业整合

• 2015年价格战开始缓和，主要原因是两家龙头企业（天能和超威）盈利能力骤降，触及底线，同时环保政策推动行业整合。
• 2016年1月消费税开征，为提价提供契机，预计价格战将缓和，行业集中度将进一步提高。

盈利预测与估值

• 公司2015-2017年营收分别为175、209、247亿元，同比分别增长25%、19%、18%。
• 归属股东净利分别为5.2、6.86、8.7亿元，预计2015年扭亏为盈。
• 当前股价对应2016年P/E为8.8倍，2015年P/S为0.36倍，估值较低。

评级与目标价

• 首次给予“增持”评级，目标价为HK$7.40，潜在涨幅14.5%。
• 目标价基于以下假设：传统业务价格战缓和、新兴业务供不应求、公司2015年扭亏为盈。

关键信息

• 2015年转型趋势明显：新兴业务营收占比预计达到36%，2020年将提升至75%。
• 价格战缓和：2015年5月两家龙头厂商达成价格默契，预计2016年价格将有进一步提升。
• 环保政策推动行业整合：工信部公示符合《铅蓄电池行业规范条件》的企业名单，对行业规范化产生积极影响。
• 毛利率提升：传统业务毛利率从9.0%提升至14.0%，新兴业务毛利率更高，预计2016年综合毛利率达15.7%。
• 财务状况：公司资产负债率从68.5%下降至64.1%，流动比率和速动比率稳定，财务状况有所改善。

风险提示

• 新业务拓展不达预期；
• 传统业务价格战恢复；
• 环保事件发生。

盈利能力与财务指标

• 2015年：预计扭亏为盈，净利率达3.0%；
• 2016年：净利率预计为3.3%，综合毛利率为15.7%；
• 2017年：净利率预计为3.5%，综合毛利率预计为16.0%。

行业比较

• 与A股同业相比，公司估值仍然较低，未来增长潜力大。
• 行业平均P/E为19.1倍，公司P/E为8.8倍，显示其被低估。

估值方法与假设

• DCF目标价为HK$7.40，隐含2016年P/E为10倍。
• 假设WACC为9.0%，无风险利率为1.6%，股权风险溢价为11%，贝塔系数为1.28，永续增长率为2%。

估值敏感性分析

• 不同永续增长率和WACC值对目标价影响显著，目标价在不同假设下变化较大。

结论

公司正经历从传统铅酸电池向高毛利率的锂电池、低速电动车电池及铅回收业务的转型，未来盈利有望回归。尽管存在一定的风险，但基于行业整合和新兴业务增长，公司具备较高的投资价值。