20131120-元大投资顾问-成本优势带动获利成长_14页_393kb

中国宏桥（1378 HK）投资分析总结

核心内容

中国宏桥是一家主要从事铝制品生产的中资企业，主要产品包括液态铝合金和铝合金锭。公司拥有垂直一体化的生产体系，包括自建发电厂、电网和氧化铝工厂，使其在成本控制方面具有显著优势。2013年11月，公司首次被纳入研究范围，获得“买进”评级，目标价为5.70港元，隐含19.7%的上涨空间。

主要观点

• 成本优势显著：公司通过自建发电设施和氧化铝工厂，大幅降低生产成本。自产氧化铝成本为每吨1,600元，比外购低200元。自产电力成本为每千瓦时0.22元，远低于国内同业的0.4-0.6元。
• 产能扩张：2013年上半年，公司铝制品年产能达246万吨，成为国内第三大铝制品生产商。公司计划在2013-2015年继续扩大产能。
• 氧化铝自给率提升：公司邹平厂年产能为300万吨，2013年上半年氧化铝自给率达到69.2%。预计2015年印尼厂投产后，自给率将升至80%。
• 盈利能力强劲：公司毛利率高于30%，且在2013-2015年期间，税后纯益预计年增22.3%和38.7%，使其成为全球铝业中获利能力较高的企业之一。
• 行业挑战：铝制品行业面临供给过剩的问题，铝价持续低迷，影响整体盈利。但公司凭借成本控制能力，仍具备较强的竞争力。

关键信息

公司简介

• 中国宏桥为铝制品生产商，主要产品为液态铝合金及铝合金锭。
• 生产基地位于山东省的邓平、魏桥、滨州和惠民。
• 2013年上半年，公司铝制品产能达246万吨，排名国内第三。

财务表现

• 营收与盈利：2013年营收预计为26,638百万元，税后纯益为5,395百万元。2014年和2015年预计税后纯益分别为6,598百万元和9,151百万元。
• 每股盈余：2013年为0.92元，2014年预计1.12元，2015年预计1.55元。
• 毛利率：2013年为31.8%，2014年预计36.7%，2015年预计40.9%。
• 净资产收益率：2013年为21.8%，2014年预计22.3%，2015年预计26.9%。

股票信息

• 当前股价：4.76港元。
• 目标价：5.70港元（2013年12月），对应2014/15年每股盈余的3.4倍/2.4倍。
• 市盈率：2013年为4.1倍，2014年预计3.4倍，2015年预计2.4倍。
• 股息率：2013年为5.6%，2014年预计7.6%，2015年预计10.0%。

投资建议

• 评级：买进（初次报告）。
• 目标价：5.70港元，隐含19.7%的上行空间。
• 财务模型：基于现金流折现法和市盈率法计算，目标价为5.43港元（现金流折现）和5.97港元（市盈率法）。

风险与挑战

• 行业供给过剩：2012年全国铝产能增加11%，利用率仅为71.9%。2013年产能预计超过3,200万吨，供给过剩仍是主要挑战。
• 铝价波动：铝价持续低迷，影响公司盈利能力，但成本控制能力使其在行业中保持竞争力。

投资理由

• 产能扩张：公司持续扩大产能，成为国内第三大铝制品生产商。
• 成本优势：自建发电和氧化铝工厂，显著降低生产成本。
• 毛利率高：公司毛利率高于30%，盈利能力优于同业。
• 政策支持：政府淘汰落后产能政策有助于缓解行业压力。

利多因素

• 公司产能持续扩张，奠定稳健基础。
• 氧化铝自给率提高，降低成本。
• 自建电网提升获利率。

风险因素

• 铝制品行业仍面临供给过剩的问题，铝价可能继续承压。

财务指标分析

附录信息

• 研究员声明：研究员观点基于个人分析，与薪酬无直接关联。
• 披露事项：元大与所研究公司可能存在业务往来，投资者应仅将本报告作为参考之一。
• 目标价计算方法：基于现金流折现法和市盈率法的平均值。
• 评级分布：元大对个股的评级分布中，“买进”占比42%，“持有-超越同业”占比23%，“持有-落后同业”占比17%，“卖出”占比4%，“评估中”占比13%。

图表说明

• 图1：2012年公司96.5%的营收来自液态铝合金和铝合金锭。
• 图2：铝制品产能增长趋势。
• 图3：公司产能扩张计划。
• 图4：氧化铝与电费成本合计占总成本的近80%。
• 图5：自产氧化铝成本较低。
• 图6：公司电力成本显著低于同业。
• 图7：氧化铝自给率上升趋势。
• 图8：公司发电成本显著低于同业。
• 图9：公司电力自给率提升。
• 图10：公司毛利率预期提升。
• 图11：公司盈利能力高于同业。
• 图12：公司毛利率高于中国铝业。
• 图13：公司毛利率高于中国铝业。
• 图14：公司电力自给率提升。
• 图15：公司毛利率预期提升。
• 图16：铝产能增长与利用率。
• 图17：铝产业亏损情况。
• 图18：主要假设。
• 图19：现金流折现估值。
• 图20：市盈率法估值。
• 图21：公司与同业的财务指标比较。
• 图22：国际同业比较。
• 图23：公司与同业的财务指标比较。

总结

中国宏桥凭借其垂直一体化生产模式和显著的成本控制能力，在铝制品行业中表现出色。公司拥有强大的产能扩张能力，2013年上半年成为国内第三大铝制品生产商。氧化铝自给率提升和自建电网进一步降低生产成本，提高盈利能力。尽管铝价低迷和行业供给过剩是主要挑战，但公司凭借成本优势，仍有望在2014-2015年实现盈利增长。当前股价对应2014/15年每股盈余的3.4倍/2.4倍，目标价为5.70港元，隐含19.7%的上行空间。投资建议为“买进”，但需关注行业供给过剩带来的潜在风险。