20210125-华创证券-华润啤酒-00291.HK-2020年业绩预增点评_夯实高端能力_中期目标不变_7页_669kb

报告摘要

华润啤酒（00291.HK）在2020年预计实现盈利增长至少50%，主要得益于产能优化、组织再造带来的员工安置费用减少，以及玻瓶使用收入和出售固定资产带来的利润提升。尽管20Q4因加大品牌推广和经销商支持导致表观亏损，但这是公司高端化战略的重要投入，有助于提升品牌、渠道和运作能力。

业绩增长驱动因素：
- 产能优化及组织再造带来的费用减少。
- 玻瓶使用收入和固定资产出售带来的利润增加。
盈利预测调整：
- 2020年还原后净利润预计为27.9亿元，较此前预测有所下调。
- 2021年还原后净利润预测为43.2亿元，2022年为59.8亿元。
- 公司预计2022年实现45倍PE估值，对应目标市值3000亿港元，目标价93港元，维持“强推”评级。
销量与吨价趋势：
- 2020年预计全年销量低个位数下滑，主要受疫情和洪水影响。
- 高端化推动吨价提升约5%，预计2020年可比吨价提升至2839元/吨。
- 高端销量预计增长至约110万吨，其中SuperX销量接近30万吨，喜力接近25万吨，部分超高端产品实现双位数增长。
高端化战略：
- 高端市占率有望提升5个百分点至19%。
- 高端化为公司未来2-3年盈利加速增长提供保障，尤其是2022年阶段目标的达成。
财务指标分析：
- 营业收入增速预计从2019年的4.0%下降至2020年的-4.8%，但2021年回升至9.3%。
- 归母净利润（还原后）预计从2019年的2,533百万增长至2022年的5,977百万。
- 毛利率从36.8%提升至46.2%，净利率从7.6%提升至16.0%。
- 销售费用率逐步上升，但随着高端放量，费用率有望摊薄，毛销差逐步拉大。

2020年Q4亏损原因：
- 一次性费用增加及短期品牌投放加大。
- 由于Q4为啤酒行业淡季，亏损属正常现象。
未来展望：
- 高端放量及市占率提升仍是股价核心驱动力。
- 公司预计未来3年每年关闭3-5家工厂，员工安置支出将大幅减少。
- 预计2022年实现盈利加速增长，推动估值提升。
风险提示：
- 高端化不及预期。
- 疫情对短期需求的影响。
- 市场竞争加剧。

项目	2019A	2020E	2021E	2022E
主营收入	33,769	32,156	35,144	37,909
同比增速(%)	4.0%	-4.8%	9.3%	7.9%
归母净利润(还原)	2,533	2,792	4,321	5,977
同比增速(%)	34.3%	10.2%	54.8%	38.3%
每股盈利(元)	0.78	0.86	1.33	1.84
市盈率(倍)	75.3	68.3	44.2	31.9
EV/EBITDA(倍)	37.4	38.4	28.4	22.7