深度报告-20260811-国信证券-仙鹤股份-603733.SH-产能扩张加速_浆纸一体深化_35页_2mb

仙鹤股份（603733.SH）详细总结

核心内容概览

仙鹤股份是国内特种纸行业龙头，主营业务涵盖高性能纸基功能材料的研发、生产与销售，拥有衢江、常山、河南内乡、广西、湖北与四川六大生产基地。公司2025年纸产能达171万吨，浆产能达105万吨，2020-25年收入复合增长率达21%，利润增长随着产能释放与浆纸配比优化逐步改善。

主要观点

• 行业属性：特种纸行业消费属性强，需求分散，发展潜力大，随着AI服务器、新能源车、食品包装等新需求场景的扩展，行业规模持续增长。
• 竞争优势：公司具备浆纸一体化能力，通过广西、湖北、四川基地的布局，形成成本护城河，提升盈利能力和市场竞争力。
• 价格与盈利：自2026年起，公司核心产品进入提价通道，盈利修复趋势明确，2026-2028年预计归母净利润分别为12.5亿、15.7亿、19.3亿，每股收益分别为1.53元、1.93元、2.37元。
• 成长空间：AI服务器带动电解电容纸需求增长，公司有望打破海外垄断，实现国产替代。同时，海外业务增长迅速，成为新增长点。

关键信息

产能与扩张

• 公司自2020年起加快向产业链上游延伸，广西来宾、湖北石首、四川合江三大林/竹浆纸一体化项目稳步推进。
• 2025年总产能达171万吨纸和105万吨浆，预计2026-2028年新增产能将进一步释放，推动规模再上台阶。

产品结构

• 主要产品包括日用消费系列、食品与医疗包装材料、烟草配套材料、商务交流及出版印刷材料、电气及工业用纸等。
• 2025年各品类收入占比分别为45%、近20%、11.5%、14.9%、8.3%。

财务表现

• 2024年公司收入突破百亿，2025年收入增长20.1%至123.4亿元。
• 2026Q1收入同比增长6%至32亿元，归母净利润同比增长6%至2.5亿元。
• 公司毛利率和净利率逐步回升，2026Q1毛利率达14.84%，净利率达7.95%。

盈利预测

• 2026-2028年，公司预计营业收入分别为152.7亿、182.8亿、214.4亿，收入增速分别为23.7%、19.7%、17.3%。
• 归母净利润预计分别为12.5亿、15.7亿、19.3亿，增速分别为24%、26%、23%。
• 预计公司合理估值区间为23.00-28.06元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。

风险提示

• 原材料价格波动
• 汇率波动
• 行业竞争加剧
• 价格提振不及预期
• 下游需求不及预期
• 电解电容纸业务不及预期

产业链布局与成本控制

• 公司通过林浆纸一体化项目，提升原材料自给能力，降低木浆价格波动对利润的侵蚀。
• 自制浆比例提升，带来成本优势和盈利改善。
• 拥有8条制浆生产线，具备较强的生产灵活性和成本控制能力。

技术壁垒与客户粘性

• 特种纸行业技术壁垒高，公司具备全品类生产能力，产品结构多元化，增强了抗风险能力。
• 大型客户进入门槛高，客户认证周期长，一旦进入，粘性极强，有助于维持稳定盈利。

海外市场拓展

• 海外收入从2020年的1.7亿元增长至2025年的10.3亿元，占比从3.5%提升至8.3%。
• 海外业务增长迅速，成为公司未来增长的重要驱动力。

AI与绝缘材料

• AI服务器需求增长推动电解电容纸市场扩张，公司电解电容纸销量从0.45万吨增长至0.72万吨。
• 公司正推进2万吨绝缘纸、电容纸等新项目，有望打破海外垄断，实现国产替代。

财务指标

结论

仙鹤股份凭借其在特种纸领域的领先地位、浆纸一体化布局及对AI等新兴需求的快速响应，有望在未来三年内实现持续增长与盈利修复。随着产能释放与成本控制能力的提升，公司具备穿越周期的能力，未来成长空间广阔。