20260407-国盛证券有限责任公司-中国中免-601888.SH-25Q4拐点已现_封关后持续高景气_3页_605kb

中国中免（601888.SH）总结

核心内容

中国中免（601888.SH）在2025年整体营业收入同比下降4.92%，归母净利润同比下降15.96%，但2025年第四季度（25Q4）业绩出现显著改善，成为公司业绩的拐点。25Q4单季度营业收入同比增长2.81%，归母净利润同比增长53.59%，扣非归母净利润同比增长87.17%。若剔除商誉减值影响，归母净利润同比增长150.73%，盈利能力明显修复。

主要观点

• 25Q4业绩增长显著：公司第四季度表现亮眼，显示出业务复苏迹象，尤其是海南离岛免税业务持续高景气，成为业绩增长的核心引擎。
• 毛利率提升与运营效率改善：2025年整体毛利率为32.75%，同比提升0.72个百分点；25Q4毛利率达33.34%，同比提升4.81个百分点。主要得益于有税销售占比下降及其毛利率提升。
• 区域表现分化：海南地区收入同比下降1.23%，但海口免税城收入同比增长4.04%；上海地区收入同比下降25.10%，显示区域市场受政策与市场环境影响较大。
• 未来增长预期：公司预计2026-2028年营业收入将分别增长5.2%、14.2%、10.2%，归母净利润分别增长40.4%、17.6%、11.5%。整体呈现稳步增长趋势。
• 投资建议：维持“买入”评级，基于海南离岛免税业务的持续高景气，以及公司新门店建设、数字化投入和人民币升值带来的成本优势。

关键信息

财务数据概览

区域业务表现

• 海南地区：2025年收入285.37亿元，同比下降1.23%；其中三亚市内免税店收入198.30亿元，同比下降2.88%；海口免税城收入58.00亿元，同比增长4.04%。
• 上海地区：2025年收入120.10亿元，同比下降25.10%。
• 海南离岛免税：自2025年9月起销售额同比增速转正，并在25Q4及2026年初延续高景气度。2026年1-2月，离岛免税购物金额同比增长25.9%，购物人数同比增长16.6%，购物件数同比增长9.9%。

毛利率与费用情况

• 毛利率：2025年毛利率32.75%，同比提升0.72个百分点；25Q4毛利率33.34%，同比提升4.81个百分点。
• 费用率：2025年销售/管理/研发费用率分别为16.17%、4.11%、0.17%，同比分别增加0.12个百分点、0.58个百分点、0.13个百分点。研发费用率上升主要由于公司加快数字化建设。

未来计划与增长动力

• 三亚免税城三期：预计2026年开始逐步落地，为公司带来新的增长点。
• DFS港澳门店收购：新收购9家门店，进一步扩大免税业务版图。
• 人民币升值：有助于降低采购成本，提升盈利空间。

风险提示

• 行业竞争加剧
• 政策风险
• 消费者习惯变化不及预期

投资建议

维持“买入”评级，基于海南离岛免税业务的持续高景气，以及公司新门店建设、数字化投入和人民币升值带来的成本优势。预计2026-2028年公司营业收入及归母净利润将稳步增长，盈利能力逐步修复。

估值与财务比率

股票信息

• 收盘价（2026年4月3日）：68.92元
• 总市值（百万元）：143,201.74
• 总股本（百万股）：2,077.80
• 自由流通股（%）：100.00
• 30日日均成交量（百万股）：26.45

总结

中国中免在2025年整体业绩有所下滑，但第四季度业绩显著改善，显示业务复苏迹象。海南离岛免税业务表现稳健，成为公司业绩增长的核心动力。公司毛利率提升，运营效率优化，未来增长预期良好，且人民币升值有望进一步增强盈利能力。尽管存在行业竞争、政策变化等风险，但公司仍维持“买入”评级，建议投资者关注其长期增长潜力。