2021年利率债中期策略：坚守基本面主线，利率逢高布局-20210708-山西证券-49页_2mb

固定收益中期策略总结

核心内容

2021年下半年，固定收益市场将面临经济平稳过渡、通胀可控、货币政策稳健以及债券供给压力等多重因素的影响。报告提出“坚守基本面主线，利率逢高布局”的投资策略，认为债市大概率以震荡为主，10Y国债收益率震荡范围在 $2.9% -3.33%$，中枢下移但难以突破2020年初的利率水平。

主要观点

• 经济走势：下半年经济大概率继续维持“稳定态”，基建、消费和制造业投资的恢复将对冲房地产投资和出口的边际弱化，但整体经济增速将维持在潜在增速水平，不会超过去年四季度。
• 通胀预期：CPI将探底回升，由负转正，预计三季度CPI中枢在 $0.9%$ 左右，四季度回升至 $1.5%$。PPI年内或维持高位，但边际向下，三季度中枢在 $6.5%$，四季度回落至 $5%$。
• 货币政策：以稳健为主，预调微调是策略。MLF和逆回购仍是主要工具，降准置换MLF可期，再贷款再贴现政策继续发力。预计下半年货币政策不会出现强力宽松或偏紧。
• 债券供给：下半年国债和新增专项债供给压力较大，但市场冲击可控。预计下半年平均每月专项债发行量在4000亿元左右，三季度为发行高峰。
• 利率走势：利率债市场预计以震荡为主，10Y国债收益率中枢下移，但受经济韧性、降准、债券供给等扰动，三季度波动性或加大，四季度末货币政策调度难度加大。

关键信息

国内宏观

• 经济平稳过渡：上半年经济增速前低后高，二季度进入“稳定态”，实际GDP两年复合同比大概率回到 $6%$ 附近。
• 需求端此消彼长：房地产投资和出口虽有边际弱化，但同比水平仍具韧性。消费和制造业投资有望延续恢复趋势，成为GDP增长的边际带动项。
• 基建投资：下半年基建投资同比将有所恢复，主要受新增专项债发行提速影响，预计平均每月发行量在4000亿元左右，三季度为发行高峰。
• 房地产投资：房地产投资进入下行周期，主要依赖销售支撑，但销售同比已有所回落。土地购置费同比走强，施工面积同比走弱，竣工同比高于新开工同比，房地产投资进入弱化阶段。

海外宏观

• 疫情扰动犹存：全球疫情尚未到达低谷，Delta变异株加剧不确定性。欧美国家疫苗接种率较高，疫情逐步得到控制，但部分发展中国家疫苗接种率较低，疫情仍较为严重。
• 全球经济复苏分化：美国经济强势复苏，消费端恢复快于生产端。欧洲制造业表现强劲，但服务业复苏较慢。部分发展中国家受疫情和通胀双重压力，复苏步伐迟缓。
• 全球供应链修复：全球供应链修复尚需时日，供需缺口持续，欧美国家的生产修复仍受制约。

通胀与货币政策

• CPI探底回升：CPI在一季度由负转正，二季度开始回升，预计三季度低位徘徊，四季度逐步上升。
• PPI高位回落：PPI在上半年维持高位，预计三季度回落至 $6.5%$，四季度进一步下降至 $5%$。
• 货币政策：以“稳”为主，价格型工具运用概率较低。降准可能有助于经济增强韧性，但政策可能更倾向于“以内为主”。

债券市场展望

• 利率债走势：利率债市场预计震荡，10Y国债收益率中枢下移，但难以突破2020年初的利率水平。
• 债券供给：下半年国债和新增专项债供给压力较大，但冲击可控。央行明确表态对冲债券供给压力，债券配置需求仍存。
• 市场参与者：银行自营、广义基金等债券配置主力仍有较大需求，境外机构配置力量可能趋弱。

风险提示

• 全球疫情反复可能对经济复苏造成扰动。
• 通胀压力可能超出预期，尤其是输入型通胀。
• 房地产政策持续收紧可能对基建和制造业投资产生影响。
• 美联储货币政策变化可能带来全球流动性拐点。

图表与数据支持

• 图表目录：包含多张图表，涵盖全球疫情、CPI与PPI走势、制造业PMI、专项债发行与基建投资、财政政策变化等。
• 数据来源：Wind、CEIC、山西证券研究所等，为报告提供详实的市场和经济数据支持。

总结

2021年下半年，经济走势平稳，通胀可控，货币政策稳健，债券供给压力较大但冲击可控。利率债市场将维持震荡格局，10Y国债收益率中枢下移，但难以突破2020年初的水平。投资者应坚守基本面主线，利率逢高布局。同时，需关注全球疫情、输入型通胀、房地产政策及美联储货币政策变化等风险因素。