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大金融仍从容 ——2022Q2资本市场展望

核心内容

本文分析了2022年第二季度全球及中国资本市场的走势，并提出“大金融”板块（包括银行和地产链）在外部环境动荡、内部经济压力较大的背景下，仍是配置重点。同时，通过回顾历史数据与宏观周期，分析了市场估值体系和行业配置策略。

主要观点

外部环境：乱云飞渡

1. 全球经济波动加剧：疫情后全球经济复苏乏力，出现“过热”、“滞胀”、“衰退”多重预期，导致市场不确定性上升。
2. 全球流动性收缩：美国加息缩表，全球资金回流发达市场与低风险资产，对高估值品种形成压制。
3. 地缘政治风险：俄乌冲突、全球大选频发，政治不确定性对市场构成影响。
4. 韩国股市作为风向标：韩国作为新兴市场中的“金丝雀”，其股市走势可能预示全球资金流动趋势。

内部环境：稳增长政策发力

1. “大金融”板块配置价值高：地产放松、基建加码、制造业补贴、消费券发放等政策推动“大金融”板块成为稳增长的核心力量。
2. A股盈利周期下行：全A非金融盈利增速预计为0%，但市场有望在三季度或四季度出现盈利改善迹象。
3. 市场底部特征显现：当前A股市场接近历史底部，下跌个股占比约80%，跌幅集中在-30%到-50%之间，与历史底部规律一致。

关键信息

ROE与估值体系分析

• 70年代“大滞胀”启示：在“胀”与“滞”并存的环境中，风险资产估值受“滞”影响最大。
• 盈利与估值关系：在ROE上行期，高盈利策略有效；在ROE下行期，低估值策略更优。
• 美林时钟适用：根据增长-通胀周期，行业配置策略应随之调整，如滞胀期应配置能源、医疗、化工等通胀链条行业。

行业配置建议

• “大快小慢”策略：
  • “大快”：优先配置“大金融”板块，如银行和地产链，其具备较高的确定性和抗风险能力。
  • “小慢”：对服务性消费和小票成长股配置需谨慎，避免急于抄底，可关注交运、餐饮、旅游、医疗服务、智能驾驶、云计算链、VRAR元宇宙链等。

外资流动情况

• 陆股通外资偏好大金融：2022年以来，北上资金净流入前列的个股主要集中在大金融板块，如招商银行、阳光电源、国电南瑞等。
• 高估值品种受压制：高估值个股如贵州茅台、宁德时代、恒瑞医药等出现净流出，说明市场对高估值品种存在阶段性厌恶。

风险提示

• 无风险利率上行：可能对高估值品种形成压力。
• 宏观经济大幅波动：可能引发市场进一步调整。
• 产业政策风险：如金融监管政策收紧，可能影响市场表现。
• 全球资本回流美国：可能对新兴市场形成冲击。
• 中美博弈加剧：可能带来政策不确定性。
• 通胀超预期：可能影响货币政策走向，进而影响市场估值。

图表参考

• 图2：年初至今各行业涨跌幅
• 图3-图6：全球石油产量与需求、制造业产出与产能利用率
• 图7-图10：美国就业与薪资情况、欧元区失业率等
• 图11-图14：美国失业率、美债利率变化、历史利率上行周期等
• 图15-图18：全球资金流动情况、美债利率与A股表现
• 图19-图23：韩国股市阶段表现、个股跌幅分布等
• 图24-图27：保障房建设对地产投资的影响、历史市场底部特征等

总结

2022年Q2，全球资本市场面临多重不确定性，外部“乱云飞渡”与内部“稳增长”形成鲜明对比。分析师认为，市场整体处于磨底阶段，机会以“大金融”为主，建议投资者优先配置该板块。同时，结合历史经验，当前A股市场接近底部，投资者可关注低估值品种，避免盲目追高。随着外部风险逐步price in，内部经济与盈利回升，市场有望迎来反攻时刻。