20221026-国金证券-华润啤酒-00291.HK-收购金沙酒业_双赋能或打开中长期空间_3页_1mb

华润啤酒(00291.HK) 买入 (维持评级) 总结

核心内容

华润啤酒近期宣布全资子公司华润酒业拟收购金沙酒业55.19%股权，交易对价约123亿元人民币。此次收购被视为公司战略扩张的重要一步，旨在通过“双赋能”模式进一步增强其在啤酒和白酒业务上的协同效应与市场竞争力。

主要观点

• 收购时机与估值合理：金沙酒业2021年销售收入达60亿元，在酱酒市场中排名靠前。收购对应2021年市盈率17倍，处于行业理性估值区间。公司认为当前是合适的收购时机。
• 资金来源：收购资金主要来源于公司内部资源，辅以低息外部融资，资金压力不大。
• 双赋能模式：
  • 对白酒业务：华润啤酒拥有丰富的渠道资源，包括1.4万名经销商和400多万个终端，有助于加速白酒全国化。同时，华润作为央企，可为金沙提供更完善的激励机制与组织能力支持。
  • 对啤酒业务：白酒的营销与品鉴会模式可为啤酒高端化提供借鉴，提升品牌价值与渠道利润。
• 市场表现：华润啤酒港股当前市价为44.15港元，年内股价最高为67.45港元，最低为40.90港元。近期股价表现相对疲软，但其相对香港红筹指数表现略好。
• 盈利预测：公司预计2022-2024年营业收入将分别增长9%、8%、8%，归母净利润增速为-9%、30%、24%（剔除土地补偿款与关厂影响后为18%、30%、24%）。每股收益预计分别为1.30元、1.68元、2.08元，市盈率从32X逐步降至20X。
• 投资建议：基于短期高端化与经营效率提升带来的利润弹性，以及中长期跨品类发展的潜力，公司维持“买入”评级。

关键信息

• 收购细节：
  • 收购金沙酒业55.19%股权，其中4.61%通过增资认购，50.58%通过购买旧股。
  • 收购资金来源为内部资源与外部融资，其中短期融资为并购贷款，后续将用债券替换。
• 金沙酒业表现：
  • 2021年税后净利为13.1亿元，同比增长113.8%。
  • 2022H1净利为6.7亿元，预计全年仍能实现增长。
• 财务指标：
  • 营业收入：预计2022-2024年分别为36,520亿、39,536亿、42,850亿人民币。
  • 归母净利润：预计2022-2024年分别为4,207亿、5,460亿、6,762亿人民币。
  • 市盈率：从2021年的41.8X逐步降至2024年的20X。
  • 市净率：从2021年的7.8X降至2024年的4.7X。
  • EV/EBITDA：从2021年的34.8X降至2024年的11X。
• 经营分析：
  • 华润酒业正在构建“1+n”运作模式，以提升品牌协同效应。
  • 公司拥有强大的库存管理能力，有助于优化白酒渠道库存。
• 风险提示：
  • 疫情影响超预期
  • 高端化进度低预期
  • 行业竞争加剧
  • 原材料价格上涨过快

附录：财务预测摘要

损益表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

资产负债表（单位：百万元）

比率分析

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%。
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%至5%。
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

风险提示

• 疫情影响超预期
• 高端化进度低预期
• 行业竞争加剧
• 原材料价格上涨过快